水务业绩稳健高分红水价改革有序推进20260827 导读

水务行业：业绩稳健+高分红，水价改革有序推进

核心观点

• 行业增长与价格市场化趋势：水务行业呈现稳健增长，受益于价格市场化改革，确保合理回报和现金流稳定。供水定价的市场化制度合理性提升了水务业绩的稳定性，而供水管网投资巨大，需通过市场化机制持续投资回报。
• 基本面与成长性：行业已进入健康周期，收入和利润增速放缓但整体利润稳步上行。水价市场化改革被视为行业长期发展的新动力。
• 运营板块财务表现：2026年一季度收入同比持平，利润提升，毛利率和净利率持续上升。现金流方面，经营性现金流逐步提升，2025年自由现金流由负转正。供水和污水处理收入实现负转正，资产处置和非经营性现金流出低，风险可控。
• 资本开支与自由现金流：水务运营板块资本开支在2020至2022年呈下降趋势，2023年因拓展提升有所回升，2024年和2025年再次下降。自由现金流方面，2020年持续回增，2023年因资本开支上行承压，2025年预计转正，分红提升具有重要意义。
• 分红能力提升与估值展望：水务企业自由现金流改善，分红能力有望提升。垃圾焚烧板块已展现高分红性，水务板块有望迎估值提升。预计未来A股水板块估值将随自由现金流增厚和分红能力提升而上升。
• 水价改革与投资价值分析：水价改革对水务板块的长期成和估值具有重要影响，包括自来水提价和污水处理费提升。政策明确供水价格的合理盈水平，但提价幅度受疫情等因素影响有所放缓。通过分析供水价格实际调节过程，单本逐年上行，价格于持续合理盈利水平的必要性。
• 核心城市水价改革加速：居民与非居民水价差异导致交叉补贴问题，暑假改革旨在体现公平，减少工商居民负担。自2024年起，上海浦东、深圳、南京、广州、杭州等城市逐步落实自来水提价，核心城市水价改革加速，有望带动新一轮水价改革。
• 全国水价机制改革加速：全国水价机制改革的加速，自来水调价窗口期来临。中水等上市公司在去几财年中，随着国家水价改革推进，成功调价的城市数量显著上升，支撑企业盈利能力回升及一次性盈利性提振作用。
• 自来水提价对盈利的影响：自来水价格调增后，对企业盈利的影响具体如何？居民端对于自来水价格调增的承受能力如何？根据测算，在假设重水、江南水等公司供水均价提升25%，且所得税率按15%计算的情况下，供水提价在五年基础上有望带来49%、36%、28%、17%和10%的盈利率性。居民端于自来水价格增的影相对可控。
• 政策环境与调价节奏：目前整体政策环境以及核心城市的调价节奏有利于在窗口期进一步推自来水价格整体落地。实来调动下，自来水价正于好的窗口期。
• 污水处理费调整与财政负担缓解：污水处理费调整与财政负担缓解。指出污水处理费历史上每3至5年行一次小幅度调整，前全国污水处理费为771元，而按照全国770方污水处理量和2.2元/立方米的平均处理价算，全国污水处理服务支出需求大在1680元，其中约770元自前端收取，剩余缺口约为900元，占政府财政负担54%。
• 污水定价机制与盈利水平：污水处理行业的盈利水平相对有保障，因其定价机制包括政府与污水处理企的污水处理发展费、污水处理费以及政府向居民端或工商征收的污水处理费。部分费用通常由水公司代收并转给政府。
• 污水费进一步升价的影响：污水处理费进一步升价有助于解地方财政压力，并极大程度上改善上市公司的商业模式，提升污水处理金流的定性。同时，业对污水处理费现稳时对C端而言，支付力小，因根据测算，即使污水处理费压较，其占人均可支配收入的比例也仅0.24%，增量支出占比小。
• 自来水提价和污水顺价对行业的影响：自来水提价可以带来一次性的盈利性和动态调价机制，有助于企业获得长期稳定的收益；而污水顺价有利于改善企的现金流和商业模式，减轻地方政府的污水处理服务支付压力。
• 中美水务资产抗通胀能力对比：对比海外，中国水务资产的抗通胀属性如何体现？美国水价市场化及长场及调价机制使得其能期跑通，在美水中的高分红和健增特性也为其提供了高的估值水平。