核心投资主线：生猪缓步回升与饲料成本承压，聚焦牧原及海大阿尔法
核心摘要
- 猪价温和回升预期明确：预计2026年底猪价达11元/公斤，2027年均价约13元。本轮产能去化因养殖效率提升而放缓，2026下半年生猪出栏量同比预计增长1%。
- 牧原股份核心竞争力突出：依靠科技驱动实现成本下降，完全成本控制在11.5元/公斤，低于行业平均水平1.1元；同时推进海外扩张布局，预测其2027年利润总额可达200亿元。
- 牧原海外业务增长潜力显著：越南、柬埔寨海外养殖业务具备“降维打击”潜力，越南地区头均盈利约为国内的2倍，东南亚1亿头的生猪市场容量构成中期重要增长极。
- 饲料行业出现明显分化：猪料销量随生猪存栏量增长而提升，但水产料受鱼粉成本暴涨及终端价格疲弱双重挤压，单吨盈利与销量增速均面临下行压力。
- 海大集团短期承压但具备优势：短期虽受行业成本压力影响，但凭借低鱼粉配方及原料替代能力拉大了成本优势，中期看点在于海外产能释放及养殖业务的利润贡献。
Q&A
核心结论：行业进入“新范式”，猪价振幅将收敛。预计2026年底猪价为11元/公斤，2027年一季度为12元/公斤，全年均价约13元，牧原股份盈利预测为200亿元。
创新跟踪指标：
- 供需比猪价预测
- 行业资金压力监测
- 饲料配销差监测
投资策略：聚焦具备阿尔法机会的个股，重点推荐牧原股份。
行业整体配置逻辑：
- 科技驱动（成本下降、海外扩张）
- 价值属性待兑现（2027年若实现200亿利润，市场可能重新关注其价值）
饲料行业：短期内面临量利双重压力，水产料受鱼粉成本暴涨及终端价格疲弱影响，盈利空间被压缩。海大集团短期盈利承压，但估值已回落至相对合理位置，需持续跟踪水产价格和鱼粉价格变化以寻找业绩拐点。农业板块具有承接拥挤赛道流出资金的避险配置属性，下半年可能带来阶段性配置价值。
问题一：牧原股份的核心竞争优势与海外业务潜力
牧原股份的核心竞争优势在于科技驱动的内生成长动能，研发投入高，种猪、疾病管理、人工智能应用等方面具备更强实力。成长驱动力主要体现在：
- 屠宰业务的快速放量
- 科技驱动的成本下降
- 海外业务的扩张
牧原在越南、柬埔寨的布局已形成几十万头的出栏规模，具备“降维打击”的潜力，东南亚1亿头的生猪市场容量构成中期重要增长极。公司每年150亿元的折旧将在远期收敛，成为其成长动能之一。
问题二：2026年下半年至2027年一季度生猪行业周期预测
预计2026年下半年生猪均价约为11元/公斤，2027年一季度均价在11.5元至12.5元之间，整体呈现缓步上升的趋势。
- 价格走势：2026年7月猪价好于预期，主要由于夏季高温导致生猪增重缓慢，出现大猪结构性缺失，价格上涨引发了二次育肥进场和压栏情绪。预计8月猪价将有所走弱，随后猪价中枢有望逐步上移。
- 产能去化：预计8月猪价走弱，产能去化速度将较7月加快。
- 行业盈利：伴随猪价回暖，低成本龙头猪企有望率先实现盈利修复。
2026年下半年与2027年一季度生猪理论供给量判断及测算逻辑
预计2026年下半年生猪出栏量同比将增加1%，而2027年一季度同比将下降1%。核心逻辑是PSY上升及行业整体效率改善，对冲了存栏下降带来的影响，最终带动2026年下半年出栏量同比略有增加。同时，猪价低于成本线背景下可能出现的额外供应也需考虑。
2026下半年至2027年一季度生猪市场供需与成本态势
- 供需比：2027年第一季度需求环比预计增加25%，而2027年第一季度将环比减少24%，市场呈现从旺季向淡季的切换。供应端从增量转向减量。
- 成本：自2025年以来原料价格变化带动养殖成本有所下降，但近期成本维持偏稳定态势。预测未来养殖成本将保持稳定。
2026年8月生猪市场供需与猪价研判
- 理论供给与额外供给：8月份理论供应量预计比7月份略增0.4%，整体供应偏多。额外供给也处于偏多状态，主要由于7月出栏计划完成度低、二次育肥栏舍利用率增加、冻品库容率增加。
- 需求端关注因素：传统需求预计环比增加3%，投机性需求值得重点关注，可能带动8月需求超预期。
- 供需比与猪价判断：8月份的供需比预计在1.5左右，与7月份持平。鉴于7月猪价已超预期，预计8月猪价将低于7月份。若需求提前释放或投机性需求异常增加，可能导致8月价格表现强于预期，但这或将压制9月份的价格表现。
从企业经营角度看，2026年7月养猪行业的成本、现金流及杠杆情况
- 成本：行业自繁自养的完全成本为12.6元/公斤，与6月持平。牧原股份的成本降至11.5元/公斤，比行业平均水平低1.1元。
- 现金流：7月猪价在底部震荡，但现金流出有所放缓，样本上市公司的头均现金亏损从6月的221元收窄至91元。
- 杠杆：行业整体杠杆压力依然较大，约85%的企业处于现金亏损状态。样本企业在2026年第一季度的平均资产负债率为65%，近期已发布财报的上市公司在第二季度末的资产负债率有所提升。
衡量猪企资金压力与产能去化关系的指标在7月份的变化
通过测算货币资金对现金亏损的覆盖程度，发现该指标与产能去化存在较好的正相关性。2026年7月，该指标有所改善，指向产能去化速度边际放缓的现象。但该指标目前处于历史98%的高分位数，意味着若8月猪价进一步探底，产能去化速度有可能环比再度加快。
根据近期对四川区域生猪产业的调研
- 猪价、二次育肥活跃度及市场预期：四川区域生猪供应充足，行业短期处于深度亏损区间。调研期间，四川区域标猪实际成交价约为10-11元/公斤，肥标价差约为1-2元/公斤。产业端对价格有一致预期，普遍认为9月可能出现阶段性价格高点，下半年少数企业或可实现阶段性小幅盈利，但整体盈利压力依然较大。二次育肥方面，参与群体有所减少，主要原因是养殖户在之前的多次尝试中普遍亏损。
- 产能去化节奏和分化特征：7月去化降温并非源于盈利改善，而是养殖主体对后市持观望态度。散户在继续退出，中型猪场选择硬扛，头部集团企业因具备融资能力，产能以维持为主。60%-70%的中型猪场仅小幅淘汰低效母猪，其余30%未调整产能，部分猪场因资金紧张停止更新后备母猪，并将母猪使用胎龄从正常的5胎延长至6-7胎。
整体产能策略概况
- 外购仔猪育肥散户近期有清栏动作，但考虑在9月重新补栏。
- 自繁自养的散户大多经验丰富，并通过压栏等方式对抗周期，并无淘汰母猪计划。
- 排名前三十的头部养殖企业产能则以维稳为主。
问题1：产能调控政策落地与环保核查处境
目前各省的产能调控方案已较为明确，但各省之间的落地节奏和方式存在差异。环保核查被认为是后续政策落地的一个可能抓手。在此背景下，上市公司的猪场由于具备更完善的环保证明材料，相比中小散户及非上市猪场更具优势。
问题2：不同养殖主体的资金成本压力
行业自2025年第四季度进入亏损区间后，资金成为决定后续产能去化节奏的核心变量。不同主体面临的压力不同，以200头到500头育肥规模的散户为例，他们主要依靠现金流养殖，融资和赊销能力相对较弱。散户通常不考虑人工、折旧及死亡损失，因此他们的真实成本高于规模场和上市公司。
问题3：四川区域生猪养殖主体差异
不同规模养殖主体的成本、资金与策略存在显著分化。
- 外购仔猪育肥散户：成本普遍在6元/斤以上，实际成本更高。出栏节奏灵活，可通过适度压栏延长育肥周期，以博弈猪价回升或肥标价差扩大。
- 中型猪场：资金状况分化最为明显。深耕行业多年的经营主体，凭借管理水平及前期积累的资金，目前仍在支撑运营，但四川区域也存在部分资金储备不足、无法获得银行或产业端信用的中型主体，出现了资金链断裂的情况。
- 头部上市企业：以德康和巨星为例，其融资渠道相对通畅，但同样面临成本压力。头部企业主要依靠育种、生物安全、供应链及融资能力维持产能，在当前调控下以稳定产能为主，短期内主动大幅缩减产能的意愿较低。
一、当前四川区域的生猪疫病情况及行业核心趋势
当前四川区域未出现大规模的烈性疫病爆发，但存在点状疫病情况，如非洲猪瘟、弱毒、蓝耳病变异株等问题持续存在，对母猪效率、仔猪存活率及养殖成本构成阶段性扰动。行业养殖效率仍在持续提升，头部企业通过育种迭代和精细化管理，正持续拉大与中小主体的差距，行业将进一步向头部及高效率主体集中。7月份产能去化明确放缓，但去化趋势并未结束。后续产能去化的核心驱动因素将是仔猪价格的二次探底以及低猪价下的资金压力。
二、2026年上半年饲料行业的整体销量表现及下半年展望
2026年上半年，全国饲料总产量达到1.69亿吨，同比增长6.3%，增长稳健。分品类来看：
- 猪料：上半年同比增长7.9%，主要受生猪存栏和供应量同比增长带动。预计2026年下半年猪料销量有望延续增长，但增速可能较上半年略有回落。
- 肉禽料：表现平稳，上半年产量小幅下降0.4%。预计第三季度肉禽料销量同比将实现持平或小幅增长。
- 蛋禽料：有望边际改善。上半年蛋禽料产量同比下降10.4%，但最新的蛋鸡养殖利润已恢复至每日0.9元，随着盈利修复，预计第三季度蛋禽料销量有望边际回升，第四季度有望继续改善。
- 水产料：上半年产量同比增长17.4%，增速较快。但这主要受存塘水平较高影响，反而一定程度上反映了水产的供给压力。若后期水产养殖盈利不能及时修复，第三季度水产料的同比增速大概率会明显收敛。
三、当前饲料行业的成本与盈利状况
畜禽料与水产料的成本及盈利状况差异显著。
- 猪料与禽料：7月份，猪料和禽料的原料成本环比分别小幅上涨0.4%和0.9%，但同比仍分别回落1.2%和0.9%，且相较过去三年平均水平下降了7.8%和8.3%，成本中枢处于相对低位。7月猪料和禽料的配销差同比基本维持稳定，判断其单吨盈利总体可控。
- 水产料：面临较大压力。7月水产料主要原料成本环比上涨3.3%，同比上涨19.2%，成本端压力显著高于畜禽料。7月水产料的配销差环比和同比均有一定下降。因此，水产料目前不仅销量增速存在放缓压力，单吨盈利同样受到挤压。
7月份水产养殖端的盈利表现及关键跟踪指标
7月份，主要水产品的塘口价格整体偏弱，草鱼、鲤鱼以及特种水产如加州鲈、生鱼的价格普遍出现不同程度的下降。综合测算，7月份的加权水产养殖盈利指数同比2025年下降了57%。
- 核心跟踪指标一：主要水产品(如草鱼、鲤鱼、加州鲈、生鱼)的塘口价格：观察在销售旺季后半程价格能否企稳回升，这将决定水产养殖盈利指数能否在低位改善。
- 核心跟踪指标二：鱼粉价格和水产料的配销差：若鱼粉价格持续高位，且饲料提价不能及时覆盖成本，水产料的单吨利润将面临压力。反之，若鱼粉价格逐步回落或饲料企业完成价格传导，行业整体的水产料吨盈利则有望改善。
面对当前水产料行业的压力，海大集团的核心竞争优势与投资逻辑
海大集团具备独特的竞争优势，其核心竞争优势在于配方能力，尤其在鱼粉价格大幅上涨时，海大凭借低鱼粉配方、原料替代和采购管理，其成本控制能力显著优于行业平均水平。本轮鱼粉上涨对行业整体偏负面，但对海大而言，反而有望进一步拉大与中小企业的成本差距。
短期来看，行业水产料价格已开始上调，若后续提价能逐步落地，而海大凭借低鱼粉配方将实际成本涨幅控制在行业水平以下，则提价带来的增量有望更多地转化为吨盈利。若届时水产品价格企稳，养殖户投喂恢复，海大可能同时受益于销量和吨盈利的改善，这将是重要的上行催化剂。
从中期来看，海大的核心逻辑聚焦于“国内价值+海外成长”的发展路径，其2030年实现5150万吨的销量目标具备较强兑现度，主要有三方面支撑：
- 2027年海外新增产能有望逐步释放，推动海外饲料销量进入新一轮增长阶段。
- 随着海外业务扩张，下游的海外养殖业务有望从投入培育期转向利润贡献期，成为饲料主业外的新盈利增长点。
- 过去一年公司受生猪养殖业务基数影响，表观增速有所波动，随着养殖基数逐步回落，公司主业的增长有望更明显地体现在利润表上，支撑整体业绩重回健康增长通道。
总结
短期重点跟踪：第三季度水产品价格变化、水产料提价兑现和吨盈利修复情况。
中期关注：公司海外产能释放、海外养殖利润贡献以及表观增速的回归。
长期看重：其在“成长+价值”共振下持续稳健的穿越周期能力。
