AI原生收入快速增长

AI原生收入快速增长 目标价港币15.10元 上下浮动83.9% 当前价港币8.21元 金蝶发布了2026年上半年的业绩报告。营收同比增长13.6%，达到36.3亿元人民币（2025年上半年：同比增长11.2%），符合我们的预期和彭博一致预期。归属于普通股股东的净利润为5450万元人民币（2025年上半年：净亏损9770万元人民币），在7月7日发布的盈利预警中指出的4亿元人民币至6亿元人民币区间内。管理层强调其原生AI产品在2026年上半年的强劲势头：1）原生AI产品营收达到2.96亿元人民币，同比增长189%；2）原生AI产品合同价值达到6.05亿元人民币，同比增长159%。凭借其现有的客户基础和企业数据及工作流优势，金蝶的原生AI产品正为客户创造可衡量的价值，变现速度正在快速提升。我们相信这可能会推动营收增长重新加速，并支持估值重估。我们预测金蝶2026年的营收增长将加速至同比增长15.8%（2025年：12.0%），高于一致预期2个百分点。我们维持目标价HK$15.1，基于2026年预期市销率（EV/sales）的5.2倍，与其三年均值一致（此前：5.4倍）。我们对金蝶持乐观态度，因为加速的AI变现和稳健的利润率扩张轨迹应将支持盈利增长和估值重估。买入。 (852) 3916 1739hesaiyi@cmbi.com.hk中国软件与IT服务赛义·HE，CFA (852) 3850 5226franktao@cmbi.com.hk叶涛，CFA luwentao@cmbi.com.hk陆文涛，CFA (852) 3916 3716guoshuyin@cmbi.com.hk郭舒音 云业务收入贡献持续提升。2026年上半年，用友云收入同比增长16.6%至31亿元人民币，占总收入的86.0%（同比增长2.3个百分点）。订阅式经常性收入（ARR）同比增长18.3%至44亿元人民币（2025年上半年：同比增长18.5%），得益于用友AI套件驱动的新客户增长以及特定行业客户的强劲需求。2026年上半年，云星座/云星系/云恒星净美元留存率分别为101%/96%/94%，而2025年上半年分别为108%/94%/93%。 原生AI产品收入正迅速增长。管理层强调其原生AI产品——凌智（Lingee）和金蝶AI套件（Kingdee AI Suite）——展现出强劲的增长势头。2026年上半年：1）原生AI产品收入达2.96亿元人民币，同比增长189%；2）合同总额达6.05亿元人民币，同比增长159%，环比增长47%。凌智自5月20日推出以来，已签约26家客户，并在财务、供应链、采购和制造等核心业务领域部署了超过40个智能体。管理层目标是在年底前为凌智签约1万家客户。 运营效率持续提升。2026年第一季度，金蝶的毛利率同比增长2.1个百分点至67.7%，主要得益于订阅收入贡献增加，其毛利率有所提高，以及实施、咨询维护服务等业务的毛利率同比改善。运营亏损率从2025年第一季度的9.1%收窄至2026年第一季度的1.4%，得益于毛利率的提升和运营效率的改善。管理层重申了其2026年的指引：1）实现两位数集团收入同比增长，AI原生产品收入超过10亿元人民币；2）调整后净利润率目标为7%，高于2025年的3.3%；3）经营现金流同比增长超过20%。 来源：FactSet 预测调整及目标价。公布结果后，我们将2026-2028年营收预测上调2-8%。我们修订后的营收预测在2026-2028年每个财年均较市场预期高2%。我们维持目标价HK$15.1，基于5.2倍2026年预期市盈率/营收，与金蝶三年均值一致（此前：5.4倍）。 预测和估值变化 风险：1）收入增长低于预期；2）利润率扩张低于预期；3）行业竞争加剧程度高于预期。 披露与免责声明 分析师认证本研究报告内容的主要责任人——研究分析师——特此证明，就本报告涵盖的证券或发行人而言：(1)其表达的所有观点均准确反映了他/她对相关证券或发行人 的个人看法；以及(2)他/她的任何薪酬部分均未直接或间接地与其在本报告中表达的特定观点相关。 此外，该分析师确认，在报告发布日前30个自然日内，该分析师及其关联方（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的《行为守则》定义）均未买卖本研究报告涵盖的股票；在报告发布日后3个营业日内，该分析师及其关联方亦不会买卖本研究报告涵盖的股票；该分析师亦未担任本报告中任何香港上市公司的职务；且该分析师及其关联方均未持有本报告中任何香港上市公司的任何财务利益。 CMBIGM评级 买入：未来12个月潜在回报率超过15%的股票持有：未来12个月潜在回报率在+15%至-10%之间的股票卖出：未来12个月潜在亏损超过10%的股票未评级：该股票未获CMBIGM评级 MARKET-PERFORM超越表现不佳行业预计在未来12个月内跑赢相关广泛市场基准行业预计在未来12个月内与相关广泛市场基准持平行业预计在未来12个月内跑输相关广泛市场基准 地址：香港花园道3号冠军大厦45楼，电话：(852) 3900 0888，传真：(852) 3900 0800 CMB International Global Markets Limited（“CMBIGM”）是中国国际资本集团有限公司（中国 Merchants Bank 全资子公司）的全资子公司。 重要披露进行任何证券交易都存在风险。本报告包含的信息可能不适合所有投资者的目的。中银国际（CMBIGM）不提供个性化投资建议。本报告的编制未考虑个人的投资 目标、财务状况或特殊要求。过去的表现并不能预示未来的表现，实际事件可能与报告中包含的内容有重大差异。任何投资的价值和回报均不确定，且不保证，可能因其依赖于基础资产的表现或其他市场变量因素而波动。中银国际建议投资者独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均由中银国际编制，仅供中银国际的客户提供信息之目的使用。 或其附属机构。本报告并非，也不应被视为购买或出售任何证券、证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何附属机构、股东、代理人、顾问、董事、高管或员工均不对依据本报告中包含的信息所导致的任何直接或间接的损失、损害或费用承担任何责任。任何使用本报告中包含的信息的人均自行承担全部风险。 本报告所包含的信息和内容基于对被认为公开且可靠的信息的分析和解读。CMBIGM已尽其所能确保其准确性、完整性、及时性或正确性，但不作任何保证。CMBIGM以“现状” basis 提供信息、建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他具有与本报告不同信息或/或结论的出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告建议或观点不一致的投资决策或采取自有立场。CMBIGM可能持有所提及公司的证券头寸、做市、作为主要参与者行事或进行交易，为自己和/或 代表其客户不时进行。投资者应假定CMBIGM与报告中所述公司存在或寻求投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，且CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得以任何目的全部或部分复制、重印、销售、重新分配或出版。如需了解更多关于推荐证券的信息，请随时提出要求。 本文件接收方在英国 本报告仅供以下人员提供：(一)属于《2000年金融服务与市场法》(《2005年金融推广(修订)令》(以下简称“该令”)第19(5)条的人员，或(二)属于该令第49(2)(a)至(d)条(“高净值公司、非法人协会等”)的人员，未经CMBIGM事先书面同意，不得向任何其他人员提供。 本文件在美国的接收者CMBIGM在美国并非注册的证券经纪商和交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和研究分析师独立性的相关规则约束。负责本研究报告内容的主要分析 师未在美国金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师的资格。该分析师不受FINRA规则下旨在确保其不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突影响的适用限制。本报告仅打算根据1934年《美国证券交易法》（经修订）第15a-6条中定义的“美国主要机构投资者”，在美国进行分发，且不得提供给美国的任何其他人。接受本报告的美国主要机构投资者每一方均代表并同意，不会将本报告分发给任何其他人。任何希望根据本报告中提供的信息买卖证券的美国接收方，均应仅通过美国注册的证券经纪商和交易商进行此类交易。 本文件接收方为新加坡本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册号：201731928D）在新加坡分发。CMBISG是根据《新加坡金融顾问法》（第110章）定义的豁免型 金融顾问，并受新加坡金融管理局监管。根据《金融顾问条例》第32C条下的安排，CMBISG可能分发其各自境外实体、附属公司或其他境外研究机构制作的报告。若报告在新加坡分发给《证券及期货条例》（第289章）定义中并非合格投资者、专家投资者或机构投资者的个人，则CMBISG仅依据法律规定，对该等个人负责报告的内容。新加坡收件人应就与报告有关或由此引发的事项，致电CMBISG +65 6350 4400。