核心观点
- AI 硬件普涨行情可能告一段落：整体 AI 硬件的贝塔普涨行情将结束，短期内关注上游稀缺环节的超跌反弹。
- AI 应用端趋势乐观：从季度到半年度维度，对 AI 应用端的整体趋势保持乐观，因为当前 AI 尚未达到 2000 年科网泡沫的水平，下游应用（如云厂商）正在加速。
- 历史复盘经验：当前正处于从 AI 高速公路过渡到能够兑现业绩的下游云或应用端的阶段。
市场担忧与催化剂
- 担忧：对 2027 年 AI 基建资本开支增速放缓的担忧，以及中上游硬件涨价对产业链利润分配的影响。
- 催化剂：韩国股市去杠杆、市场集中度导致反身性、韩国存储涨价受美国政府干预等。
AI 交易阶段转变
- 从 Capex 交易到 RI 交易：AI 交易从第一阶段（上游硬件单边上涨行情）逐渐进入第二阶段（上游真正稀缺环节以及下游应用收入兑现）。
Token 支出指数回调
- 回调原因：单位 Tokens 的消耗变少，主要原因是开源模型与闭源模型价格差较大，消费者更倾向于使用性价比高的国产模型。
- 利好国产链：对国产算力链未来更加友好，量扩张核心在中国国内。
AI 应用端发展
- 产业链基础积累：过去 20-30 年积累了大量 AI 应用产业链基础，如算力、新能源车对自动驾驶和机器人的推动，以及网络基础设施建设。
- 应用端爆发可能性：本轮 AI 应用端爆发的时间可能比历史上更短。
历史压力测试对比
- 移动互联网+（2010-2015）：2011-2012 年出现硬件增速放缓回调，2013 年后下游应用端（传媒、计算机）表现强势。
- 新能源车（2020-2022）：渗透率上升时上游材料涨价，导致全产业链担忧；渗透率增速放缓时，中上游价格回调。
当前市场与历史对比
- 渗透率：当前 AI 渗透率接近 20-30%，与新能源车相似，出现上游涨价担忧。
- Token 支出：当前 Token 量上涨，但价格下降，与新能源车 2021 年情况相似。
- 资本开支：资本市场预期 2027 年 AI 基建资本开支增速放缓，需要关注北美厂商资本开支上修和存储价格稳定。
未来关注方向
- AI 基建端：关注真正稀缺环节，特别是国产扩产环节。
- AI 应用端/云厂商：关注 AI 改变传统行业的可能性，如 AI 眼镜、AI 手机、AI PC、机器人等。
- AI 与消费品结合：关注偏通胀类的 AI 需求，如 AI 玩具、办公套装、家电等，随着模型迭代和硬件结合解决痛点，有望爆发。
市场整体看法
- 慢牛行情未结束：经济转型载体较平缓，产业端并非同步复苏，慢牛行情可能持续。
- 下半年关注点：逆周期政策对盈利支撑，美联储加息预期回落带来的全球资源提振，以及供需关系改善的行业。
