百济神州首次覆盖 血液瘤管线稳健增长 实体瘤增长曲线成型

投资要点

• 烟花血液瘤："三驾马车"持续重塑CLL格局。泽布替尼2026Q1全球销售同比+38%，Q2增速预计仍处高速。BCL2 3项III期挑战指南核心组合方案，有望打开固定疗程新增量。BGB-16673全球进展最快的BTK降解剂，已启动头对头匹妥布替尼III期。
• 2032年后3款血液瘤产品有望持续贡献百亿美金收入。

庆祝实体瘤

• 增长曲线显现、多款进入关键临床。CDK4i瞄准百亿美元市场，一线ORR68%比肩辉瑞，同类最佳血液学安全性。GPC3×4-1BB双抗破解4-1BB肝毒性难题。已成功验证了百济4-1BB双抗平台，可期待更多4-1BB双抗接力。

🔴核心观点

1. 百济盈利拐点已过，血液瘤三驾马车贡献稳健现金流，经营面业绩扎实、为后续管线提供了充足的容错空间。公司已经从单品成功迈向多产品组合盈利，远期现金流有望向$200亿量级迈进：血液肿瘤$140亿+CDK4i $40亿+其他产品$20亿；
2. POC研发模式快速失败，快速验证，以极高的研发效率筛选出最高质量的分子。国际化的临床运营与全球商业化能力是百济难以复制的壁垒；

礼物盈利预测和投资建议

• 2026H1收入增速预计约26-28%，利润端增幅显著，约655%-665%。当前合理目标价297港元，涨幅56%。