固定收益定期：看央行操作，也看边际变化

本周债市短端平稳，长端有所调整。短端利率保持平稳，1年AAA存单下行2bps至1.46%，3年和5年AAA-二级资本债基本持平；长端利率调整，10年国债上行1.5bps至1.75%，30年国债上行5.1bps至2.27%。

央行行为短期主导债市。一方面，央行大量回笼流动性，节后资金价格回落幅度有限，DR001和DR007分别下行至1.36%和1.39%，但高于4、5月水平，市场对资金价格能否回落的怀疑加大。另一方面，6月央行减少买债，国债买入量降至100亿元，释放不愿长债利率继续下行的信号。

短期市场核心关注央行操作，但需关注央行操作和资金供给的边际变化。首先，央行对资金调控行为和空间的边际变化：央行通过频繁操作将资金价格保持在1.2%-1.4%的合意区间，后续公开市场操作调控流动性空间或边际下降，资金或逐步宽松。其次，实体融资需求边际走弱：经济转型和政府债券发行节奏缓慢导致融资需求不足，票据利率下降至0.5%，地方债发行节奏缓慢。再次，银行负债端压力边际改善：同业存单开始净偿还，7月到期量显著低于6月和去年，银行负债压力缓和将增加资金融出或债券配置力量。

当前市场核心关注央行操作，但考虑到边际变化，债市将逐步走强。央行对资金态度更多是区间运行，过度宽松或收紧都不符合政策目标。公开市场到期资金边际减少，实体融资边际走弱，银行负债压力边际改善，资金和利率有望逐步下行。3季度10年国债低点有望降至1.6%附近，30年国债有望降至2.1%以下。过程中需关注机构行为来判断整体市场机会和风险。

风险提示：外部风险超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期；测算误差风险。