1. 地缘供给冲击重塑原油市场运行逻辑
- 冲突初期市场定价：霍尔木兹海峡封锁初期，市场以“静态极端情景”定价，形成巨大理论供给缺口，但实际并未引发全球石油危机。
- 产油国绕行管线分流：沙特、阿联酋启用红海、富查伊拉管道分流，以及隐蔽过境和阿曼湾海上STS转运网络，将理论供给缺口收窄至1100-1200万桶/日。
- IEA成员国协同投放SPR：IEA成员国协同释放SPR战略储备，短期内有效压制现货升水，但各国出库落地进度分化，市场即将迎来SPR投放量的“7月断崖”。
- 俄、伊制裁约束边际放松：俄罗斯、伊朗灰色贸易规模持续扩容，成为全球流通供给的重要补充渠道，但俄油增量面临退潮风险，伊朗供给增量取决于谈判窗口。
- 亚洲炼厂主动压减加工负荷：亚洲炼厂因高油价主动下调加工利用率，中国是需求收缩的核心主体，为油市快速回归平衡的关键。
2. 霍尔木兹复航后的供需推演
- 核心认知误区：海峡复航≠原油出口即时修复，出口修复存在明显时间滞后，海运周转效率才是决定供给修复斜率的核心因素。
- 出口修复三阶段路径预判：基准情景下，海峡复航30天，出口恢复至战前85%水平；90天恢复至90%以上；四季度才能实现完全修复。
- 各国供应修复弹性结构性分化：沙特、阿联酋修复弹性最强，伊拉克、科威特中等，伊朗修复弹性最弱，节奏分化将影响下半年供给增量释放结构。
- 复航面临的风险：停火协议违约风险、航道水雷威胁、航运保险定价滞后、伊朗航道实际管控权、通行费机制合规制裁风险、协议核心执行条款模糊、不同船型复苏节奏分化。
3. 全球原油供应展望：地缘红利消退，增量供给结构重构
- OPEC+政策周期切换：下半年供给增长依靠现有库存释放，2027年中东地缘修复红利消退，巴西、圭亚那深水油田成为全球供给增长核心增量池。
- OPEC剩余产能：名义闲置产能充裕，但有效可动用闲置产能低，物流约束仍是制约闲置产能释放的首要瓶颈。
- 伊朗：全球供给最大弹性变量，短期增量主要依靠储罐库存出库与闲置产能复产爬坡，中长期增量取决于国际资本回流。
- 阿联酋：退出OPEC后积极扩产，预计2026年原油产量达360万桶/日，2027年同比增加73万桶/日。
- 美国页岩油：高速扩张周期结束，进入低速增长阶段，2026年原油产量同比增长62万桶/日，2027年进一步增长49万桶/日。
- 巴西：FPSO投产高峰驱动产量持续攀升，2026年全年平均产量将达440万桶/日，2027年将再增加5万桶/日。
- 圭亚那：全球增速第一的新兴产油国，2026年产量环比增加5万桶/日，2027年平均产量将达110万桶/日。
- 加拿大：油砂稳健增长，2026年全年石油供应预计同比增加15万桶，达到650万桶/日的年度新高。
- 其他区域：拉美剩余产区普遍停滞或萎缩，委内瑞拉制裁环境改善下，未来1-2年产量存在20-50万桶/日的增长空间。
4. 库存与再平衡：需求弹性决定油价修复高度
- 当前库存状态：全球仍处于低库存环境，但区域分化加剧，美国商业库存逼近运行下限，欧洲因美国出口大量涌入而出现阶段性宽松，亚洲部分消费国库存覆盖天数持续收缩。
- 炼厂补库何时启动：需求启动时点决定库存周期，全球炼厂开工修复与原油需求恢复，但炼厂利润决定补库速度。
- 中国：全球需求端最大边际变量，下半年中国需求将决定全球库存周期能否顺利启动。
5. 价格展望与投资策略
- 短期压力：地缘风险溢价回吐和实物市场卖压释放，Brent绝对价格与近端月差结构都将面临下行压力。
- 价格路径：“先跌后修复”，而非单边持续下跌，供需关系预计在未来2-3个月内重新走向平衡。
- 交易策略：关注Q3炼厂开工高峰的原油单边和月差的价值修复机会，Brent目标价看向80-85美元/桶附近，Brent M1-M2月差后续存在重新修复至1美元/桶左右的机会，SC-Brent价差三季度仍有修复机会。
