核心观点
建材行业呈现分化趋势，玻纤和海外市场领跑，消费建材占据基本面分化特征和估值修复潜力，水泥玻璃分别呼唤政策端和市场化的供给侧变化。
水泥
- 海外盈利强势，国内触底等待供给变局：25Q4与26Q1水泥板块盈利能力的亮点在海外，非洲等地区进行海外扩张的企业如华新建材等盈利能力优势比较大。国内需求量和价格均回到周期底部，限制超产执行是行业改善供需的关键。
- Q2预期以稳为主，关注限制超产政策执行：预计全年需求下滑幅度收窄，Q2供需矛盾加剧，价格偏弱。盈利改善仍需供给侧限制超产政策执行。
消费建材
- 营收盈利逐步脱离环境，自身增长分化：需求对行业冲击的影响不再是主导因素，行业和公司自身特征出现更明显分化。价格竞争降价周期结束，未来公司自身增长逻辑和子行业格局是盈利表现的核心因素。
- 防水材料：营收重回增长，提价与盈利能力修复在途。26Q1营收同比转增，头部企业发货实现转增，价格端环比趋于稳定，头部企业具备冬储沥青等成本优势。
- 塑料管道：营收端略显承压，龙头保持高质定位。25Q4营收增速压力扩大，26Q1企业增速分化。龙头毛利率验证市场定价主导力，延续贯彻高质量稳价策略。
- 涂料与瓷砖：结构转型渐显成效，零售涂料领先增长。涂料龙头受益于成本端波动带来的提价窗口，渠道备货积极，以及新业态与基辅材的增长。瓷砖行业压力仍存，需求体感偏弱。
- 耐火材料：下游疲弱压制盈利，积极开拓新增长点。下游高温工业需求疲弱，耐火材料盈利承压。龙头国内主业增收关键在于份额扩增，增利更多来源于降本控费和定价修复。
玻璃板块
- 集中冷修信号已经出现，成本分化加剧出清速度：25Q4到26Q1浮法玻璃行业格局加速优化的信号已经出现，包括春节前后开启集中冷修，国际油价带动的成本结构分化，龙头企业的底部盈利优势等。
- 需求：表观需求仍在下滑通道上。25年全年高库位运行，表观消费量持续下滑。26Q1供给收缩追赶需求下滑，整体去库斜率有限。
- 供给：冷修信号已经出现，燃料结构加速分化。25年前三季度浮法玻璃冷修进度低于预期，25Q4开始冷修提速。262油价上涨，燃料结构分化下出清或加速。
- 头部企业浮法成本领先，关注增量业务质地：头部玻璃企业成本优势明显，关注其浮法成本优势的维持、其他非建筑加工片的拓展以及资产负债表的质量。
光伏玻璃
- 国内仍在探底，海外布局成为胜负手：25Q4到26Q1国内光伏玻璃价格持续回落，库存累至新高。海外光伏玻璃盈利好于国内，有助于抬升头部企业光伏玻璃综合盈利中枢。
- 竞争格局：底部盈利差距仍在扩大。头部企业海外布局进一步扩大了行业底部大小企业间的盈利差异。
玻纤板块
- 提价与升级趋势共振：25Q4粗纱部分品种价格竞争加剧，整体盈利环比有所回落。26Q1粗纱整体价格和盈利中枢上移。
- 电子布：传统布加速提价，特种布进入兑现年。传统布紧缺背后是“转产效应”下的库存低位，传统布持续涨价预期带动头部企业盈利中枢快速上调。AI特种布需求景气，进入量利兑现期。
- 扩产结构高端化，低端供给新增压力边际放缓：粗纱层面，25H1已经基本完成年内扩产，25H1到26年低端产品新增压力有望放缓。细纱层面，头部企业低介电布扩产提速，关注池窑技术突破。
- 竞争格局：结构优化，盈利差异拉大。25年到26Q1玻纤高、低端产品景气分化，龙头企业将保持领先行业的增量和增利能力。
风险提示
