公司发布2025年年度报告和2026一季度报告。2025年公司实现营业收入39.91亿元，同比增长1.71%；母净利润5.82亿元，同比下降29.61%；扣非归母净利润5.03亿元，同比下降35.73%。2026年一季度实现营业总收入9.29亿元，同比增长4.91%；归母净利润0.89亿元，同比增长5.07%；扣非归母净利润0.57亿元，同比下降24.89%。利润阶段性承压，主要因为：1）原料药业务持续收缩，肝素原料药收入占比从2019年的超过60%下降至2025年的10%；2）新品市场布局导致销售费用同比增长45.79%；3）汇率波动导致财务费用大幅增加1271.84%，产生汇兑损失；4）美国关税对利润产生负面影响。
制剂业务表现亮眼，海外市场驱动核心增长，生物类似药商业化能力逐步得到验证。2025年公司制剂业务实现收入35.16亿元，同比增长15.26%，占总营收比重提升至88.10%。海外制剂业务作为增长核心引擎，2025年出口收入同比增长，其中美国市场收入同比增长27.39%，欧洲市场同比增长70.88%。非肝素制剂收入达19.43亿元，同比增长32.44%。生物类似药方面，利拉鲁肽注射液于2025年4月获美国FDA批准上市，实现销售收入突破9,000万元人民币，阿达木单抗、利拉鲁肽等大分子产品预计持续贡献收入。公司进行了8项生物药的研发和放大，其中KM1901即将启动临床III期，KM03进入商业化规模技术转移阶段，KM04完成项目转移达到临床阶段。
国内制剂业务受集采续标影响，2025年收入同比下降14.36%，毛利率较同比减少2.09%，预计伴随院外市场开拓有望逐步复苏。API&CDMO方面，原料药业务战略性收缩，标准肝素原料药实现营业收入4.1亿元，占主营业务收入的10.06%，CDMO及其他类产品实现营业收入6,860.7万元，占主营业务收入的1.72%。创新管线方面，孤儿药XTMAB项目已进入临床试验中，自复制mRNA药物肿瘤免疫治疗方向已完成靶标分子的设计及工艺制备工作。
毛利率&费用率方面，2025、2026Q1毛利率分别为39.41%（-3.80pp）、32.3%（-2.1pp），主要受原料药业务占比下降及国内制剂毛利率下滑影响。费用率方面，2025、2026Q1销售费用率分别为10.23%（+3.09pp）、10.56%（+1.09pp），管理费用率分别为6.09%（+0.72pp）、7.58%（+2.77pp），财务费用率分别为3.11%（+2.88pp）、4.34%（+1.88pp）。研发投入方面，2025、2026Q1研发费用分别为348.13（+5.52%）、32.84（-52.57%），研发费用率分别为8.72%（+0.31pp）、3.54%（-4.3pp）。
盈利预测及投资评级方面，由于关税政策调整具备不确定性，预计2026-2028年收入42.68、46.76、51.65亿元，同比增长6.94%、9.55%、10.48%，归母净利润6.11、7.50、9.34亿元，2026-2028年同比增长5.06%、22.68%、24.55%，对应PE分别为21、17、14，调整为“增持”评级。
风险提示：新品获批及销售不及预期风险、汇率风险、原材料价格波动的风险、存货跌价风险、税收风险、公开资料信息滞后或更新不及时风险。
