2025年公司业绩受减值拖累，但现金流显著改善。全年实现营业收入119.65亿元，同比增长4.98%；归母净利润0.81亿元，同比增长28.39%；扣非后归母净利润0.76亿元，同比增长27.89%。Q4实现营业收入42.36亿元，同比增长41.14%；归母净利润-0.60亿元，亏损同比减少；扣非后归母净利润-0.59亿元，亏损同比减少。26Q1实现营业收入20.89亿元，同比下降5.56%；归母净利润0.43亿元，同比下降12.58%；扣非后归母净利润0.40亿元，同比下降9.81%。
B2B集采业务实现稳增，SAAS业务规模收缩。B2B集采业务收入119.38亿元，同比增长5.16%，持续深耕央国企、金融机构等大客户，MRO工业品业务拓展至能源、军工等行业。自有品牌新文具业务因渠道覆盖率和供应链产能问题销售下滑，公司通过IP联名提升产品附加值。SAAS软件及服务业务收入0.27亿元，同比下降38.94%，但亏损同比缩窄。
降本增效成效显现，现金流表现改善。2025年毛利率同比小幅下降0.24pct至8.35%，主要因B2B办公集采业务毛利率下降，SAAS业务毛利率大幅增长16.06pct至26.46%。2026Q1毛利率环比改善2.79pct至9.88%。期间费用率6.50%，同比增长0.03pct，费用管控成效持续显现，26Q1期间费用率7.50%，同比下降0.02pct。2025年净利润受资产与信用减值拖累，但金额同比显著缩窄，计提减值准备2890万元、存货跌价准备1798万元、信用减值损失2053万元。经营活动现金流净额同比增长70.20%至4.17亿元，主要因大客户回款稳定和数字化能力提升。
投资建议：公司作为B2B数字化集采服务商，凭借平台属性与央国企客户高粘性构筑业务壁垒，叠加AI+办公及数字化供应链布局，有望受益政企采购数智化红利，MRO市场空间广阔。预计2026-2028年营业收入分别为128.01、142.16、156.47亿元，同比增长6.99%、11.05%、10.07%；归母净利润分别为1.50、1.75、2.02亿元，同比增长85.94%、16.93%、15.40%，对应PE为34.5x、29.5x、25.6x，给予27年35xPE，目标价8.51元，维持买入-A评级。
风险提示：市场竞争加剧、原材料价格上涨、技术和产品创新滞后、IP开发效果不及预期、预测及假设不及预期。
