2022年年报点评：Q4锡价回暖盈利略改善，存货减值计提拖累全年业绩

事件概述：公司发布2022年报：2022年，公司实现营收519.98亿元，同比减少3.43%；归母净利润13.46亿元，同比减少52.21%；扣非归母净利12.44亿元，同比减少56.72%。2022Q4，公司实现营收98.30亿元，同比减少7.52%、环比减少13.21%；归母净利润95.0万元，同比减少99.91%、环比增长100.54%； 扣非归母净利2731万元，同比减少97.38%、环比增长112.59%。 点评：Q4锡价回暖盈利略改善，存货减值计提拖累全年业绩 2022年归母净利润同比减少52.21%，存货跌价减值计提是影响公司利润的主要因素；单季度看，Q4归母净利润同比减少99.91%、环比增长100.54%，Q4锡价回升盈利有所改善。 ①量：2022年矿产量基本持平。2022年公司锡矿产量3.44万吨，同比减少1.76%，铜矿产量3.16万吨，同比减少10.88%，锌矿产量10.52万吨，同比增加6.26%。公司锡产品（锡锭、锡材、锡化工）销量为9.4万吨，同比降低4.08%；铜产品销量为12.98万吨，同比增长6.87%；锌产品销量为13.55万吨，同比增长8.70%。 ②价：2022年锡均价前高后低，区间波动较大。2022年各季度锡期货结算价均价分别为33.02、28.66、18.95、18.13万元/吨，波动较大。2022年公司锡锭平均价格为21.88万元/吨，同比增长14.16%；锡材均价为21.39万元/吨，同比增长17.22%；锡化工均价为10.72元/吨，同比增加17.78%。 ③单吨毛利：2022年受锡价波动影响，公司锡产品单吨毛利显著下降。其中锡锭、锡材、锡化工产品单吨毛利分别为2.73、2.79、2.20万元/吨，同比分别下降50.11%、25.63%、14.60%；铜产品单吨毛利为0.20万元/吨，同比下降31.17%；锌产品单吨毛利为0.75万元/吨，同比增长36.50%。 ④减值计提拖累业绩：2022年公司共计提减值准备10.80亿元，其中计提存货跌价准备9.87亿元，减值计提影响归母净利润约-11.09亿元。 ⑤2023年产量规划：公司计划生产有色金属总产量33.35万吨，其中产品含锡7.9万吨、产品铜12.6万吨、产品锌12.46万吨、铟71吨。 未来核心看点：公司为锡、铟行业全球龙头，资源禀赋优异，同时具备“采选-冶炼-精深加工新材料”全产业链竞争优势，受益于电子需求复苏，公司利润有望增长。2022年，公司锡金属在国内锡市场占有率为47.78%，全球锡市场占有率为22.54%，公司锡产销量已连续17年位居全球第一；公司铟资源储量全球第一，精铟产量全球市占率达到3.63%，国内市占率达到10.94%。同时，华联锌铟的铜街、曼家寨矿区采矿扩建工程及配套项目建成后采矿产能将从210万吨/年提升至360万吨/年，充分保障自给原料供应。 投资建议：公司不断地延伸产业链，围绕锡、铟，向精深加工业务布局，受益于电子需求复苏，叠加光伏、新能源汽车、化工等领域需求拉动，公司利润有望增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为16.40/18.68/19.58亿元，对应2023年4月7日的PE分别为15X/13X/12X。 风险提示：锡、锌、铜价格大幅波动，安全环保风险，下游需求不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1事件：公司发布2022年年报 公司发布2022年报：2022年，公司实现营收519.98亿元，同比减少3.43%； 归母净利润13.46亿元，同比减少52.21%；扣非归母净利润12.44亿元，同比减少56.72%。净利润下降，主要原因是2022年地缘政治冲突不断升级、美欧等全球主要经济体货币政策持续收紧等因素叠加，有色金属价格波动较大，公司部分存货资产受价格下跌因素影响导致本期计提的资产减值准备较上年同期有较大增幅。 2022Q4，公司实现营收98.30亿元，同比减少7.52%、环比减少13.21%； 归母净利润95.0万元，同比减少99.91%、环比增长100.54%；扣非归母净利2731万元，同比减少97.38%、环比增长112.59%。 图1：2022年公司实现营收519.98亿元 图2：2022年公司实现归母净利润13.46亿元 图3：2022Q4公司实现营收98.30亿元 图4：2022Q4公司实现归母净利润95.0万元 2点评：Q4锡价回暖盈利略改善，存货减值计提拖累全年业绩 2.1同比来看，锡价下行致业绩承压 2022年，公司营收519.98亿元，其中锡产品（包括锡锭、锡材、锡化工）收入180.21亿元，同比增长9.30%；铜产品收入78.46亿元，同比增加9.64%； 锌产品29.67亿元，同比增加22.22%；贸易业务收入205.40亿元，同比减少19.50%，2022年贸易业务占营收比重39.5%，同比下降7.9pct。 图5：2022年公司分产品营收情况（单位：万元） 图6：2022年分产品营收占比结构 量：公司2022年实现有色金属产量34.19万吨，同比增长2.03%，锡/铜/锌/铅/银/铟产量分别为7.67/12.58/13.64万吨和3029/180/73吨。2022年公司锡、铜、锌原矿金属自产量分别为3.44/3.16/10.52万吨，对应自给率分别为31%、19%、69%。2022年公司锡产品（锡锭、锡材、锡化工）销量为9.4万吨，同比降低4.08%；铜产品销量为12.98万吨，同比增长6.87%；锌产品销量为13.55万吨，同比增长8.70%。公司锡的产销量已17年位居全球第一。 价：2022年，公司主要产品平均价格提升，但区间波动较大。2022年锡行业基本面由供应偏紧转为“供需双弱”的局面。锡金属均价虽然同比变化有限，但区间价格波动幅度剧烈，在宏观经济、供给及需求的三重共振影响下，锡金属价格 二、三季度快速、连续下挫，四季度锡价逐步从低位企稳小幅回升。公司产品价格：锡锭平均价格为21.88万元/吨，同比增长14.16%；锡材均价为21.39万元/吨，同比增长17.22%；锡化工均价为10.72元/吨，同比增加17.78%。铜产品平均价格为6.04万元/吨，同比增加2.60%；锌产品平均价格为2.19万元/吨，同比增加12.44%。 图7：2022年公司主要产品销量（单位：吨） 图8：2022年公司主要产品单价（单位：万元/吨） 2022年公司毛利率下降2.34pct到9.63%，净利率下降2.62pct到3.02%。 2022年，公司实现毛利50.05亿元，同比下降22.36%，其中锡锭毛利为12.38亿元，同比减少51.58%，占总毛利比重同比下降14.92pct至24.73%；锡材毛利为7.45亿元，同比减少35.97%，占总毛利比重同比下降3.17pct至14.90%； 锡化工毛利为4.90亿元，同比减少7.00%，占比总毛利比重为9.79%；铜产品毛利为2.59亿元，同比减少25.41%，占总毛利比重为5.18%；锌产品毛利为13.87亿元，同比增长49.07%，占总毛利比重同比提升13.28pct至27.72%。 2022年，受锡价下行影响公司锡产品单吨毛利下降。其中锡锭/锡材/锡化工产品单吨毛利分别为2.73/2.79.2.20万元/吨，同比下降50.11%/25.63%/14.60%； 铜产品单吨毛利为0.20万元/吨，同比下降31.17%；锌产品单吨毛利为0.75万元/吨，同比增长36.50%。 图9：2022年公司毛利分产品占比情况 图10：公司产品单吨毛利情况（单位，万元/吨） 图11：公司净利率与毛利率情况 图12：公司分产品毛利率变化（2021vs2022） 费用方面，公司管理费用、销售费用、财务费用合计占营收比重呈现逐步下降趋势，研发费用率稳步提升。期间费用：2022年公司期间费用为20.08亿元，期间费用率下降0.69pct到3.86%，其中销售费用同比减少5.89%至9234万元，主要是保险费、包装费、业务接待费减少；管理费用同比减少18.62%至11.48亿元，主要是职工薪酬、资产折旧摊销以及大修费用减少；财务费用同比减少25.80%至5.48亿元，主要是公司银行短期借款规模下降以及资金综合成本降低所致；研发费用同比增加7.26%至2.19亿元，主要是公司本年度加大研发投入。投资收益及减值损失：2022年公司获得投资收益1.07亿元，主要原因是报告期期货合约到期交割、套期平仓收益同比增加及联营合营企业的投资收益增加；资产减值损失为9.86亿元，主要是计提存货跌价准备；信用减值损失为9238.92万元，主要是计提坏账准备。 图13：公司期间费用情况 图14：公司研发费用率情况 图15：2022年公司投资收益情况 图16：2022年公司减值损失情况 综合来看，2022年业绩同比下降主要系毛利下降叠加减值损失大幅增加所致。 减利项主要来自毛利（-14.41亿元）、减值损失等（-9.54亿元）、公允价值变动（-0.19亿元）、少数股东损益（-0.03亿元），增利项主要来自费用和税金（+4.47亿元）、其他/投资收益等（+1.28亿元）、营业外收支（+1.48亿元）、所得税（+2.23亿元）。 2022年，公司资产负债率持续降低，2022年资产负债率为52.76%，为2005年以来最低，资产结构不断优化；公司经营性净现金流为50.48亿元，同比增加73.17%，主要是报告期收到的税费返还款增加，以及加强货款回收，加速存货变现所致；公司净资产收益率（摊薄）为8.21%，主要系业绩受锡价波动影响下滑所致。 图17：2022年公司业绩同比变化拆分（单位：万元） 图18：2022年公司资产负债率情况 图19：2022年公司经营净现金流 图20：2022年公司ROE情况 2.2锡价企稳回升，22Q4盈利环比略有改善 2022Q4，锡价企稳回升，且期间费用率下降，公司毛利率环比提升0.26pct到5.06%；净利率环比增加2.23pct到1.02%。2022年四个季度锡价均价分别为33.01万元/吨、28.66万/吨、18.95万元/吨、18.13万元/吨，锡价前高后底，波动幅度巨大；2022Q4各月锡价均价分别为16.92万元/吨、17.53万元/吨、19.60万元/吨，锡价在宏观加息进程放缓和经济预期回暖背景下企稳回升，公司22Q4盈利因此环比略有改善。 图21：公司分季度期间费用情况 图22：公司分季度费用率情况 图23：公司分季度研发费用率情况 图24：公司分季度毛利率与净利率情况 同比来看，2022Q4 v.s. 2021Q4：2022Q4，公司归母净利润同比减少10.20亿元。减利项主要来自于毛利（-18.04亿元）、其他/投资收益等（-1.03亿元）、公允价值变动（-0.11亿元）；而增利项主要来自于费用和税金（+5.93亿元）、减值损失等（+0.05亿元）、营业外收支（+1.25亿元）、所得税（+1.59亿元）、少数股东损益（+0.16亿元）。 环比来看，2022Q4 v.s. 2022Q3：2022Q4，公司归母净利润环比增加1.76亿元。增利项主要在于费用和税金（+3.23亿元）、公允价值变动（+0.05亿元）和所得税（+0.50亿元）；减利主要来自于毛利（-0.46亿元）、其他/投资收益（-0.24亿元）、减值损失等（-0.27亿元）、营业外收支（-0.43亿元）、少数股东损益（-0.62亿元）。 图25：2022Q4业绩环比变化拆分（单位：万元） 图26：2022Q4业绩同比变化拆分（单位：万元） 3核心看点：锡、铟行业全球龙头，受益电子需求复苏 公司为锡、铟行业全球龙头，资源禀赋优异，同时具备“采选-冶炼-精深加工新材料”全产业链竞争优势，有望受益电子需求复苏。 2022年，公司保有资源量为：矿石量2.65亿吨，锡金属量66.7万吨、铜金属量119.36