胶膜龙头优势稳固，海外布局与电子材料打开成长空间

公司发布2025年报及2026年一季报，2025年实现营业收入154.91亿元，同比下降19.10%；归母净利润7.70亿元，同比下降41.14%。2026Q1公司实现营业收入33.73亿元，同比下降6.95%；归母净利润3.12亿元，同比下降22.27%；扣非归母净利润2.60亿元，同比下降31.16%；经营现金流净额-1.18亿元，较上年同期-4.36亿元明显改善，经营质量边际向好。

核心观点

1. 胶膜主业：公司作为全球光伏胶膜龙头，2025年出货量约28.10亿平方米，与上年基本持平，市占率长期保持50%左右。虽然产品价格下行导致收入和利润阶段性承压，但公司仍保持盈利，显著优于行业二三线企业。随着行业供需逐步出清、组件排产修复及胶膜价格企稳，公司主业盈利有望迎来较大修复弹性。
2. 海外布局：公司已在泰国、越南等地建设生产基地，2025年海外总产能达6亿平方米，海外销售占比提升至26.90%。在海外贸易壁垒提升及组件产能本地化趋势下，公司凭借海外产能和客户认证能力，有望持续承接海外高质量订单，推动毛利率和收入结构改善。
3. 电子材料：2025年感光干膜产品实现收入6.82亿元，同比增长15.05%；销量1.89亿平方米，同比增长18.67%，在光伏主业承压阶段实现逆势增长，验证公司新材料平台化扩张能力。电子材料业务营收占比提升至7.15%，公司2026年将重点开发服务器用电子材料，推动感光干膜产品结构转型升级。

研究结论
短期胶膜产品价格下行导致公司收入和利润承压，但公司胶膜全球龙头地位稳固，海外产能提升盈利质量，感光干膜、FCCL、铝塑膜等新业务打开成长空间。预测公司2026-2028年归母净利润为17.25/20.97/24.54亿元，对应EPS为0.66/0.80/0.94元/股，维持“增持”评级。

风险提示
胶膜价格修复不及预期；原材料价格波动；电子材料新业务放量不及预期。