核心观点与关键数据
- 业绩表现：2025年公司实现营收41.99亿元，同比增长251.81%；归母净利润28.99亿元，同比增长311.49%。2026年Q1实现营收4.31亿元，同比增长38.61%；归母净利润1.78亿元，同比增长73.00%。
- 主业与授权收入：主业受政策扰动略有下滑，2025年商品销售口径收入9.1亿元，毛利率75.79%。授权使用许可贡献收入31.13亿元，其中SSGJ-707项目确认收入约28亿元，显著增厚当期业绩。2026年Q1授权收入增长是业绩高速增长的主要动因。
- 新品与自免管线：益赛拓（IL-17A单抗，608）中重度银屑病适应症于2026年2月获批上市；613（IL-1β）和611（IL-4R）分别于2025年6月和2026年2月递交NDA。608的2个适应症进入3期，611的COPD和青少年AD启动3期入组，联合TCS的3期已完成主要终点阳性结果，613完成2期临床即将进入3期。610的哮喘临床3期入组中。
- 早研创新分子：BDCA2抗体完成Ia期临床；系统性红斑狼疮适应症临床Ib期研究入组完成；TL1A抗体（627）于2026年3月启动临床II期研究。其他早期创新分子如重组抗OX40L/IL-31RA双特异性抗体（716）、CD3/BCMA/CD19人源化三特异性抗体（717）、重组抗TL1A/IL-23双特异性抗体注射液（718）、TSLP/IL-4R双特异性抗体吸入剂（719）、IL-23R口服多肽（629）等加速推进IND及临床前阶段。
研究结论与投资建议
- 盈利预测：预计2026-2028年公司营业收入分别为17.7/19.8/27.7亿元，归母净利润分别为6.3/6.9/11.4亿元，增速为-78%/9%/65%，对应PE为72X/66X/40X。
- 投资评级：维持“买入”评级。公司深耕自免领域，受益于BD合作现金流充沛，加快创新产品矩阵搭建。
风险提示
- 对外授权许可收入不确定性风险；
- 集采、医保政策带来的收入增长不确定风险；
- 创新药研发失败风险；
- 市场竞争加剧风险；
- 地缘政治风险。
