25Q1业绩符合预期，期待纯电产品周期

业绩表现

• 2025年Q1业绩符合预期，实现营业收入259.3亿元（同比增长1.1%），净利润6.5亿元（同比增长9.4%）。
• 汽车业务营收247亿元（同比增长35%），交付量9.3万辆（同比增长15.5%），主要得益于L6车型上市和终端优惠政策。
• 单车ASP约为27.9万元（同比下滑2.24万元），主要受L6销量占比提升影响。
• 汽车销售毛利率19.8%（同比+0.4pct，环比+0.1pct），毛利率改善体现降本能力。
• 单车利润0.7万元，同比持平。

经营效率

• 研发费用25.14亿元（同比下降16.97%），研发费用率9.7%（同比下降2.2pct），主要系研发人员薪酬减少及新车型项目节奏影响，同时加大AI研发投入。
• 销售及管理费用25.31亿元（同比下降15.0%），主要系运营效率改善及Q1市场推广活动较少。

展望

• 25Q2预计交付12.3-12.8万辆，收入325-338亿元。
• 智驾进入第一梯队，7月随纯电i8上市，采用VLA大模型，提升泛化性和人机交互体验。
• 纯电系列布局扎实，MEGA改款后预计7月交付2500-3000台，基建端超充站数量超2267座，i8预计7月上市，有望开启纯电产品大周期。

投资建议

• 预计2025-2027年归母净利润分别为103、160、177亿元，对应市值PE分别为21.8、14.0、12.7倍。
• 给予25年26xPE，对应6个月目标价126.96元，折合港币135.84元。

风险提示

• 行业竞争加剧风险、供应链降本不及预期风险、车型上市节奏不及预期等。