华创医药投资观点&研究专题周周谈·第173期：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述

医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 联系人：李婵娟 华创医药团队：首席分析师郑辰联席首席分析师刘浩医疗器械组组长李婵娟中药和流通组组长高初蕾高级分析师王宏雨高级分析师朱珂琛分析师陈俊威分析师张良龙 执业编号：S0360520110002邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520120002邮箱：liuhao@hcyjs.com执业编号：S0360520110004邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360524070002邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360523080006邮箱：wanghongyu@hcyjs.com执业编号：S0360524070007邮箱：zhukechen@hcyjs.com执业编号：S0360525060002邮箱：chenjunwei@hcyjs.com执业编号：S0360525110002邮箱：zhanglianglong@hcyjs.com 本报告由华创证券有限责任公司编制 卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 第一部分 板块观点和投资组合行业和个股事件0203 本周行情回顾 •本周，中信医药指数上涨0.33%，跑输沪深300指数0.47个百分点，在中信30个一级行业中排名第16位。 •本周跌幅前十名股票为*ST赛隆、嘉应制药、昂利康、金凯生科、华润江中、昆药集团、福瑞医科、科兴制药、春立医疗、威高骨科。 第二部分 板块观点和投资组合02 整体观点和投资主线 •创新药：中国在研疗法数量高质量增长，增长速度远超全球平均，中国已成为全球创新药研发的重要参与者。自2021年国产新药海外授权总金额首次迈过百亿美元，海外授权热度持续连年攀升，持续推动中国创新药分享全球市场。行业进入“创新驱动”的营收时代，形成传统药企与新兴力量并进的良性格局。建议关注：百利天恒、百济神州、恒瑞医药、翰森制药、信达生物、中国生物制药、康方生物、诺诚健华、和黄医药、贝达药业、乐普生物、荃信生物、加科思等。 •医疗器械：1）高值耗材集采压力趋向缓和，创新驱动高值耗材产业持续发展及价值重估。建议关注春立医疗、迈普医学等。2）我国医疗设备招投标规模呈现恢复性增长，2025年三季度，相关企业出现收入端拐点。出海前景广阔，国产医疗设备国际化进程正在加速推进。建议关注迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、联影医疗等。3）IVD板块政策扰动逐步出清，出海深入加强本地化布局。建议关注：迈瑞医疗、新产业、安图生物等。4）低值耗材头部国产厂商正通过产品线的不断迭代升级，构建发展新动能，并均在海外有产能规划，以应对国际地缘风险。建议关注英科医疗、维力医疗等。5）AI医疗、脑机接口新兴技术有望带来行业变革。 •药品产业链（CXO+原料药）：CXO：海内外投融资持续回暖，国内CXO公司前端订单增速表现良好，有望逐步传导至业绩端，迎来下一波创新药产业链周期新浪潮。建议关注：药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、泰格医药和凯莱英等。原料药：大多数品种长期处于价格底部，板块底部盈利夯实，而未来持续有望受益于供给出清和中行业长期反内卷，部分品种如抗生素、氟苯尼考、激素等价格有望企稳、贡献利润弹性；叠加高端市场放量+一体化整合及出海+成本领先型CDMO拓展，具备全球竞争力的中国原料药产业向上拐点明确，头部公司业绩有望持续爆发。 •生命科学服务：行业需求回暖，叠加国产替代深化和海外持续拓展，拉动板块单季度收入同比从2024Q4开始转正。过去四个季度板块净利率逐步提升，盈利能力持续增高，预计细分龙头的盈利释放仍具有较大弹性。 整体观点和投资主线 •中药：展望2026年，行业基本面有望逐步恢复（24年高基数压力在25年得以消化，行业库存压力25~26逐渐消化），我们判断复苏节奏依次：院内中药（1H25）>四类药（4Q25）>OTC普药（2026E）>高值消费中药（2026~2027E）。政策方面，行业供给侧持续出清（批文再注册门槛提高），第四批中成药集采规则宽松，基药目录工作持续推进。渠道端院外药店同店有望转正，院内基药带来市场增量、集采降幅明确宽松，行业有望筑底向上。推荐关注基药增量方向、稳健的红利方向以及消费复苏方向。 •药房：我们认为当下药店板块三重底已出现：基本面方面自4Q25~1Q26同店改善趋势明显，1Q26政策趋暖、多部委鼓励行业并购及多元化经营，估值在1-2Q26回到历史低位。药店是高壁垒牌照生意，短期看随着行业供给优化，头部同店回正并逐季改善，并购重组成为2026-27主旋律提升业绩预期，中期看门店调改加速激活单店活力，长期看行业格局优化、长护险等增量政策带来长期增量流量。我们看好头部药店的EPS与PE的双重提升，26年头部EPS增速双位数以上，推荐关注在手现金较多的龙头，有望抓住整合窗口期实现扩张：益丰药房，大参林，老百姓，一心堂等；以及长视角受益的上游商业九州通。 •医疗服务：医改政策对于医疗服务的负向影响已经接近出清尾声，随着宏观消费环境回暖，医疗服务板块有望重回中长期增长轨道；同时商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注：1、通策医疗：口腔医疗服务赛道龙头，公司改革有望引领公司重回增长；2、眼科：普瑞眼科、爱尔眼科、华厦眼科等；3、其他细分赛道龙头：固生堂、海吉亚医疗、国际医学、锦欣生殖。 •血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩也有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 ┃一、整体A股医药行业 •截至2026/4/30，A股医药上市公司2025年报和2026年一季报披露完毕。2025年，A股医药板块可比公司收入同比-0.4%，归母净利润同比-7.5%，扣非净利润同比-16.7%。2026年一季度，A股医药板块可比公司收入同比+2.0%，归母净利润同比+1.7%，扣非净利润同比+4.1%。 •2025年和2026年一季度，“创新药产业链”板块皆为A股医药行业中收入增速最快的细分板块，其中CXO板块2025年和2026年一季度收入同比分别+12.7%、+18.2%，贡献主要增量。2025年，“制药工业”板块为A股医药行业中收入下滑最多的细分板块，其中原料药、制剂、血制品板块收入有所下滑，同比分别-4.2%、-3.4%、-0.5%；2026年一季度，“中药”板块为A股医药行业中收入下滑最多的细分板块，其中四类药高基数下26Q1有所回落，同时高值消费中药24年至今仍有所承压，但我们认为中药板块的长期成长逻辑未发生变化（政策支持、增量市场、集中度提升），且短期可以关注高基数及药店渠道变化的影响消化进入尾声。 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 ┃二、制药工业 创新药企 •2025年，A股创新药板块收入为1098.0亿元，同比增加24.8%；归母净利润98.9亿元，同比增加1459.8%，扣非净利润为77.0亿元，同比扭亏。2025年利润同比高增的主要原因为龙头企业百济神州扭亏（2024及2025年归母净利润分别为-49.78亿元及14.61亿元），以及三生国健于2025年确认了来自辉瑞的关于SSGJ-707项目的28.90亿元首付款收入。 •2026年一季度，A股创新药板块中，百济神州尚未公布26Q1业绩；板块其余公司收入为182.2亿元，归母净利润30.2亿元，扣非净利润22.4亿元。 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 ┃二、制药工业 创新药企 •创新药企自2022年起大批扭亏，主要得益于：1、大量药企首款产品获批上市销售，从无收入阶段进入到商业化阶段；2、BD款项持续入账。2026Q1实现季度同比扭亏的公司包括荣昌生物、前沿生物、泽璟制药等。 •中期来看，国产创新药IND数量、NDA数量及获批数量不断增加，且不断在欧美成功上市。对海外药企的授权交易在数量和金额上屡创新高，2026Q1BD总金额再创单季度新高，达到601.53亿元，接近2025年全年的45%，已超过2024年全年，国内药企深度参与国际化创新趋势明确。继续建议密切关注板块全部公司的产品管线研发进展，以及产品落地可能带来的投资机会，重点关注信达生物、百利天恒、中国生物制药、科伦博泰生物、诺诚健华、基石药业、乐普生物、歌礼制药、来凯医药等。 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 ┃二、制药工业 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 ┃二、制药工业 原料药 •2025年，原料药板块收入同比-4.2%，归母净利润同比-10.9%，扣非净利润同比-10.7%。2026年第一季度，原料药板块收入同比+0.1%，归母净利润同比-9.9%，扣非净利润同比-20.8%。 •25年以来随着原料药各品种价格触底，需求体现较强韧性，各家企业的原料药业务均表现相对稳定；与此同时，随着专利悬崖临近，新品种在法规市场开始迅速放量。横向拓展方面，原料药公司有望凭借成本、质量和服务优势，横向拓展CDMO业务打开成长天花板。此外，集采仿制药由于价格承压，仿制药业务有所承压。 •建议把握专利到期后新品种在法规市场放量、以及CDMO业务横向拓展的发展红利期，重点推荐：普洛药业、天宇股份、昂利康、司太立和同和药业，建议关注：华海药业、健友股份和仙琚制药等。 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 ┃二、制药工业 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 ┃二、制药工业 制剂 •2025年，制剂板块公司收入-3.4%，归母净利润-0.4%，扣非净利润-4.6%；2026年一季度，制剂板块公司收入-2.6%，归母净利润+8.1%，扣非净利润+1.5%。 •存量业务中，2024年药品价格治理、仿制药集采强度明显提升，2025年行业存量仿制药价格体系普遍下滑，集采扩面也导致了部分大单品纳入集采，对企业业绩也造成一定扰动。同时2025年的广东联盟集采、1-8批集采接续自2026年起陆续开始执行，考虑到两大集采覆盖面较广，我们预计2026年制剂板块存量仿制药业务仍有一定压力。 •另一方面，各家企业正在加速创新转型，当前已进入收获阶段，各家企业高毛利的创新收入结构在快速提升，如恒瑞医药、信立泰、海思科、京新药业、华东医药等公司的创新业务表现较为亮眼，增长动能正逐步切换。 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 本周关注：医药行业2025年报和2026年一季报业绩综述 ┃二、制药工业 血制品 •2025年，血制品板块公司收入-0.5%，归母净利润-29.5%，扣非净利润-27.9%。我们认为板块业绩承压的主要原因在于短期的供需错配。2023-2024年行业采浆高增长集中转化为2024H2-2025年的血制品供应，而随着疫情一过性需求消化以及渠道补库工作完成，行业供过于求特征明显，产品降价导致企业业绩承压。 •2026年一季度，血制品板块公司收入-19.3%，归母净利润-45.8%，扣非净利润-45.6%，相较于2025年下滑进一步加速。具体在供需层面，根据派林生物公告，2025年中国采浆量超1.4万吨，同比增长超5%，相较于2023、2024年采浆增速已明显放缓（同期为+18%和+11%）；同时2025年进口/国产白蛋白批签发批次同比-4%和-3%，预计2026年起行业供给端将逐步收紧，在需求端相对刚性的情况下，我们预计行业供需关系或将逐步回归紧平衡水平。2026年一季度业绩加速下滑的主要原因在于生物制品