北交所新股申购报告：浙江大农：高压清洗“小巨人”，切入环保等强进口替代需求行业

2022年12月18日 ——北交所新股申购报告 北交所研究团队 诸海滨（分析师）zhuhaibin@kysec.cn证书编号：S0790522080007 高压清洗机专精特新“小巨人”，净利润率2022H1上升至18.4% 浙江大农是一家专业研究、制造各类高压和超高压冷、热水清洗机、高压泵的企业，是国家级专精特新“小巨人”企业。浙江大农营业总收入2021年2.92亿，2018-2021年CAGR为8.65%，净利润2021年上升至4413.05万元，CAGR为11%，2022H1为2329.04万元，净利润率除2020年均维持在14%以上，2022H1达到18.40%高位，盈利能力较好。浙江大农的主要收入来源为产品外销，2019-2022H1占比分别为71.36%/71.79%/74.48%/76.47%。2019-2021年ODM收入占比分别为49.30%/54.12%/54.84%，略高于OBM为收入构成最大项。 着力高端家用及商用场景，2021高压清洗机及高压柱塞泵营收贡献超50% 浙江大农产品定位以高端家用/半商用、商用为主，高压清洗机及高压柱塞泵主要销售收入来源为商业用途，2019-2022H1年商用清洗机的销售收入占比为74.42%/72.64%/76.48%/77.22%， 商 用 高 压 柱 塞 泵 的 销 售 收 入 占 比 为54.07%/55.13%/61.23%/65.35%。2021年清洗机附件营收占主营业务收入的42.79%，高压柱塞泵和高压清洗机分项则分别占28.35%/27.71%，合计超50%。2019-2021年三项产品对营收的贡献比例基本稳定。2022H1清洗机附件的收入贡献下降至37.83%，高压清洗机则上升至33.72%。 相关研究报告 《IPO跟踪（2022.12.10~12.16）：机科股份北交所提交注册—北交所策略专题报告》-2022.12.18 全球高压清洗市场稳步增长，浙江大农研发创新领先且实现差异化竞争 2020年全球高压清洗设备销量约为2,510万台，预计到2025年，全球销售规模有望达到42亿美元。2016-2020年，中国市场销售量CAGR约5.2%，销售额的CAGR约8.6%。预计2020年到2025年，中国市场销售量的CAGR约3.6%，销售额的CAGR约7.5%。浙江大农主导、参与制订了17项国家标准和2项行业标准，技术水平行业内领先且产品参数性能优于国内行业水平。同时浙江大农商用及家用高压清洗机产品定位高端，单价高于可比公司水平，实现差异化竞争。 《风电主轴热处理领军者，无软带感应淬火多领域稀缺性标的—北交所首次覆盖报告》-2022.12.13 《铝压铸件专精特新“小巨人”，迎合轻量化趋势向汽车领域持续拓展—北交所首次覆盖报告》-2022.12.12 切入环保等国产替代强需求市场，本轮发行对应2021PE9.49X估值较低 高压柱塞泵应用场景拓宽至海水淡化、垃圾渗滤液处理等方面。在市政环卫清洗领域，进口品牌依然占据大部分市场份额，部分国内环卫企业突出了国产替代进口的战略方向，国产替代需求强烈，浙江大农已经提前布局，与三一重工、中联重科等环卫车辆制造企业展开合作。本轮发行拟募集2.58亿，投入1.8亿元募集资金用于高压柱塞泵及泵组产能扩张项目，发行对应2021PE为9.49X，低于绿田机械15.21X及行业平均31.28X的估值水平，同时考虑到浙江大农现金流获得能力较好，建议谨慎参与。 风险提示：海外销售风险、汇率风险、市场份额替代风险、新股破发风险。 目录 1、公司情况：高压清洗小巨人，国产替代切入环保等领域.....................................................................................................41.1、产品结构：切入环保、海水淡化等国产替代强需求行业，高压清洗机附件毛利贡献率最高..............................51.2、财务情况：外销贡献70%以上营收，净利润率升至18.4%高位............................................................................101.3、竞争优势：参与制定17项国家标准，产品性能高于国内同类水平......................................................................131.4、募投项目：拟投入1.81亿用于高压柱塞泵产能扩张项目.......................................................................................142、市场情况：国内及全球市场稳步增长，实现差异化竞争...................................................................................................152.1、市场规模：全球高压清洗市场稳增，国内预计销售额CAGR达7.5%..................................................................152.2、竞争格局：国内企业处于转型期，浙江大农错位竞争提升市占率........................................................................172.3、竞争壁垒：技术和人才高要求，供应商筛选及准入认证构成壁垒........................................................................203、公司看点：应用场景拓宽提升需求，盈利能力业内领先...................................................................................................213.1、行业趋势：高压清洗需求提升，下游拓宽至环保海水淡化等新领域....................................................................213.2、可比公司对比：现金流获得能力强，运营及盈利水平持续领先............................................................................224、可比估值：发行底价对应2021年PE9.49X低于可比公司及行业平均............................................................................235、风险提示..................................................................................................................................................................................23 图表目录 图1：控制人为王靖、应云琴母子，上市公司利欧股份为最大股东........................................................................................4图2：附件主要包含喷头、延长杆、洗地盘等............................................................................................................................7图3：清洗机附件为最大营收贡献项...........................................................................................................................................8图4：各年清洗机附件均贡献40%以上毛利...............................................................................................................................8图5：2021年商用清洗机营收占76.48%.....................................................................................................................................8图6：2021年商用泵占泵类产品61.23%营收.............................................................................................................................8图7：清洗机附件和高压柱塞泵为毛利率较高项........................................................................................................................9图8：2018-2021营收稳步上升...................................................................................................................................................10图9：主营业务收入占总收入比例保持95%以上.....................................................................................................................10图10：净利润2018-2021年整体处于上升状态........................................................................................................................10图11：2022H1净利润率上升到18.40%高位............................................................................................................................10图12：浙江大农的主要收入70%以上来自产品外销...............................................................................................................11图13：OBM与ODM为主要业务模式....................................................................................