北交所新股申购报告：特种石墨小巨人，客户延伸至宁德时代等大厂

特种石墨专精特新“小巨人”，2022营收同比增超40%进入快速增长期 宁新新材专业从事特种石墨材料及制品的研发、生产和销售，具备年产量超过1万吨特种石墨的生产能力，主要产品已被广泛用于锂电、光伏、人造金刚石、冶金、化工、机械、电子等多个下游领域。是国家第二批专精特新“小巨人”企业； 以及第一批第一年“建议支持的国家级专精特新‘小巨人’企业”。2018-2022营业收入分别为1.74/2.29/2.40/3.78/5.56亿元，2018-2022年CAGR达33.78%，2021、2022同比增长均超过40%。净利润2018-2022分别为4,977.16万元、4,810.20万元、4,412.83万元、7,384.61万元、9,238.39万元，2018-2022年CAGR16.72%。 特种石墨制品营收占比上升至34%，已获得宁德时代、杉杉股份等合作 宁新新材特种石墨主要以模压石墨为主。从营收构成方面来看，特种石墨始终为最大的营业收入构成产品项，2019-2022占比分别为43.51%、64.53%、64.72%、55.91%。而特种石墨制品的营业收入占比2022实现较大幅度提升，从2021年26.65%的水平上升至33.52%。毛利贡献率则在2022H1上涨至23.19%。宁新新材已逐步与国内锂电、光伏等行业的龙头企业和大中型终端客户诸如宁德时代、杉杉股份、贝特瑞、璞泰来等及其关联企业建立起直接的合作关系。宁德时代子公司金堂时代2022H1进入前五大客户名单。 光伏、锂电高景气推动特种石墨需求持续上涨，宁新新材保持国内市占第三2019年至2021年中国光伏行业对应的特种石墨需求量分别为31,496吨、52,560吨、77,225吨；在锂电行业的需求量保守估计为10,600吨、14,600吨和28,800吨。2020年，国内细结构特种石墨实际产量约为6.6万吨，而需求量约为11.4万吨，2020年从海外进口为2.2万吨；2021年国内实际产量约为8.9万吨，而需求量约为15.7万吨，2021年从海外进口量为2.8万吨。从实际产能及进口情况来看，我国特种石墨产品市场需求旺盛且始终处于供不应求状态。宁新新材自产的特种石墨2019-2021销售量分别约为7,000吨、7,800吨和10,600吨，国内市场占有率均在13%，排名稳定于前三。 模压石墨竞争减弱叠加2万吨产能扩建 本次公开发行拟投入2.8亿募集资金用于年产2万吨中粗结构高纯石墨项目，完全达产后每年或可新增销售收入4亿元、利润总额8,572.80万，建设周期预计12个月。本轮发行底价、7.58元/股，对应稀释前2022PE 5.74X，相较行业平均PE TTM 19.92X处于较低水平。同时考虑到募投项目建设周期较短，预计较快受益于新能源行业的较大需求，同时行业内模压特种石墨竞争有减弱趋势,宁新新材有望保持较快增长势头，此轮募投估值水平处于较低位置，我们认为13-17.2元/股属于合理价格区间，对应PE 9.8-13.0X。 风险提示：产品价格波动风险，行业竞争加剧风险，下游需求不及预期风险。 1、公司情况：特种石墨“小巨人”，已获新能源大厂稳定合作 宁新新材专业从事特种石墨材料及制品的研发、生产和销售，具备年产量超过1万吨特种石墨的生产能力。根据中国炭素行业协会的统计确认，销售规模位于国内细结构特种石墨行业前列，在行业内具有较高的知名度和影响力。宁新新材是业内少数拥有从磨粉、混捏、焙烧、浸渍和石墨化处理到深加工的一体化生产加工能力的企业之一，主要产品已被广泛用于锂电、光伏、人造金刚石、冶金、化工、机械、电子等多个下游领域。2020年11月，被国家工业和信息化部认定为国家第二批专精特新“小巨人”企业之一；2021年5月，被国家工业和信息化部列为第一批第一年“建议支持的国家级专精特新‘小巨人’企业”。 控股股东、实际控制人为李海航、邓达琴、李江标。三人分别直接持有13.96%、12.05%和7.52%的股份，盛通合伙持有3.19%的股份，四者通过《一致行动人协议》合计持有36.72%股份。李海航、邓达琴、李江标三人均为初创股东，其中李海航担任宁新新材董事、总经理，并担任盛通合伙的执行事务合伙人，生产经营管理决策由李海航、邓达琴、李江标三人共同决定，三人对日常经营和发展战略起决定性作用。 图1：李海航、邓达琴、李江标三人为实控人及初始股东 目前宁新新材共5名高级管理人员，均在行业内有丰富的任职经验，对于行业和公司的认识深刻。 表1：5名高级管理人员均有丰富的行业内任职经验 1.1、产品结构：特种石墨制品占比34%，宁德时代子公司前五大客户 宁新新材主要产品为特种石墨材料及制品，以模压石墨为主，还有少量小规格的等静压石墨，主要作为下游行业生产过程所需的耗材或零部件，被广泛应用于锂电、光伏、人造金刚石、冶金、化工、机械、电子等领域。 在锂电领域，特种石墨主要用于正负极材料碳化烧结用坩埚。 在光伏领域，特种石墨主要运用在单晶硅生长炉用石墨热场与多晶硅铸锭炉用石墨热场中石墨部件。 在人造金刚石领域，特种石墨主要作为人造金刚石制品的烧结模具，是制造金刚石刀头、磨片、锯片等制品的必备耗材。 在冶金领域，特种石墨主要作为冶金使用的各种高压高温模具；在电子领域，特种石墨主要作为电子元器件烧结用的模具； 在机械领域，特种石墨主要作为起密封、润滑作用的密封圈、轴承、活塞环、滑道、旋转叶片等。 特种石墨材料具有高强度、高密度、高纯度、化学稳定性高、导热和导电率高、耐高温、耐辐射、润滑性强和易加工等特点。特种石墨材料此类产品一般需要通过机械加工后，方可制成应用于不同行业、领域的特种石墨制品。 图2：宁新新材可生产高纯度、高强度特种石墨制品 特种石墨制品是由特种石墨材料经过切割、粗加工、精加工等流程制作而成的产品，宁新新材的特种石墨制品产品主要包括多种规格型号的石墨匣钵、石墨换热器、石墨坩埚、石墨模具等。 表2：宁新新材的特种石墨制品产品主要包括石墨匣钵、石墨换热器、石墨坩埚等 从营收构成方面来看，特种石墨始终为最大的营业收入构成产品项，2019-2022占比分别为43.51%、64.53%、64.72%、55.91%。而特种石墨制品的营业收入占比2022实现较大幅度提升，从2021年26.65%的水平上升至33.52%。石墨坯作为特种石墨生产流程中的半成品既可用于进一步生产也可销售，占比逐年降低，2022占比为10.57%。 从毛利贡献率情况来看，特种石墨仍然为最重要的毛利贡献产品，贡献率在2019-2022H1分别为36.21%、60.00%、64.31%、52.90%；特种石墨制品则在2022H1上涨至23.19%。 图3：特种石墨制品的营业收入占比上升至33.52% 图4：特种石墨2022H1毛利占比52.90% 特种石墨的毛利率维持在35%-40%区间内较为稳定，特种石墨制品毛利率2019-2021分别为31.27%、32.39%、30.42%，稳定于30-33%区间内，2022H1由于部分产品采取委托加工以及原材料价格上涨而出现毛利率下跌情况。 图5：特种石墨的毛利率稳定于35%-40%区间 特种石墨企业的产能利用率一般以各道工序分别的产能利用率为评判标准。工序中由于磨粉混捏、压型、浸渍工序的生产周期较短，因此不易受产能限制，而焙烧和石墨化的生产周期较长，易受自身产能限制。从宁新新材的产能利用率情况来看焙烧和石墨化两道工序的产能利用率均处于较高位置。 表3：焙烧和石墨化两道工序的产能利用率均处于较高位置 精加工产品的产销率在2019-2022H1保持98%以上水平，销售情况良好；特种石墨在2022H1产销率下降主要因为终端客户销售比例提升，部分终端客户直接从宁新新材处采购特种石墨制品，因特种石墨制品业务主要由子公司宁和达加工生产，母公司宁新新材不具备特种石墨制品的加工能力，因此通过委托加工的方式对特种石墨进行加工，生产的部分特种石墨被委托加工领用，并未直接对外销售，从而使得当期特种石墨的产销比相对较低。 表4：精加工制品的产销率达98% 前五大客户中金堂时代为宁德时代全资子公司，2022年1-6月成为前五大客户，主要原因是受下游行业需求旺盛的影响，特种石墨产品出现供不应求的情形，诸多终端客户从特种石墨制品加工商处无法购买到充足的产品以满足其日常生产和扩产的需求，因此2022年开始向宁新新材购买特种石墨产品。 表5：2022年宁德时代子公司成为前五大客户之一 1.2、财务情况：进入快速增长期，2021-2022营收同比增长均超过40% 从营业收入情况来看，宁新新材处于较快的增长过程中，2018-2022营业收入分别为1.74/2.29/2.40/3.78/5.56亿元，2018-2022年CAGR达33.78%，2021、2022同比增长均超过40%。 净利润2018-2022分别为4,977.16万元、4,810.20万元、4,412.83万元、7,384.61万元、9,238.39万元，2018-2022年CAGR16.72%。 图6：营业收入2022同比上涨46.98% 图7：净利润2018-2022年CAGR16.72% 整体毛利率企稳，净利润率17.63%。2020-2022毛利率净利率基本保持稳定，毛利率分别为33.62%、36.49%、32.33%，净利率则为18.87%、20.93%、17.63%。 图8：2020-2022整体盈利能力企稳 期间费用率保持稳定，研发费用随营收规模扩张大幅上升。2019-2022期间费用率分别为13.96%、13.38%、14.52%、11.82%。研发费用规模在2022年上升至2,009.13万元，费用率则保持3.6-4.1%区间内较为稳定。 图9：期间费用率保持稳定 图10：研发费用率保持3.6-4.1%区间 1.3、募投项目：拟投入2.8亿募集资金用于产能扩建 本次公开募集宁新新材拟发行不超过2,327.34万股，投入2.8亿募集资金用于江西宁昱鸿新材料有限公司年产2万吨中粗结构高纯石墨项目。 表6：本次募投拟投入2.8亿募集资金用于2万吨中粗结构石墨产能扩建 截至2022年6月底，宁新新材已具备年产1.6万吨细结构石墨的生产能力，本次募投项目达产后，可新增2万吨中粗结构石墨的年产能。本项目建成并完全达产后，每年或可新增销售收入40,000万元、利润总额8,572.80万元，建设周期预计12个月。 2、行业情况：光伏、锂电等成为特种石墨材料主要下游应用 炭素材料是指以碳元素为主要成分的材料的总称。炭素材料包括炭素原料和碳素制品两大类。其中炭素原料是指炭素工业所使用的石油焦、针状焦、无烟煤和天然石墨原材料；碳素制品是指炭素原料经过加工处理得到的具有一定形状和物化性质的产品，如炭电极、石墨电极、特种石墨和碳纤维材料等。 图11：碳素制品是指炭素原料经过加工处理得到的具有一定形状和物化性质的产品 碳素制品由于其特殊的性能，已成为现代工业不可或缺的重要物料和工业材料。 依靠其固有特性，经常以基础原料、模具、用具、部件、构件以及结构材料等形式被广泛应用在各种行业不同环境、不同生产条件的工业产品制造过程。碳素制品行业是一个非常多元化的产业，既有传统工业的基础，又具备高技术、高科技发展的机遇和空间。碳素制品根据生产工艺特点和产品特性可分为石墨制品类、炭制品类和炭素新材料三大类。 表7：碳素制品可分为石墨制品类、炭制品类和炭素新材料三大类 特种石墨材料作为炭素新材料之一，具有高强度、高密度、高纯度、化学稳定性高、导热和导电率高、耐高温、耐辐射、润滑性强和易加工等特点。 图12：特种石墨材料具有高强度、高密度、高纯度、化学稳定性高等特点 特种石墨行业的上游是石油焦、沥青焦和煤沥青制造业。沥青焦、石油焦是特种石墨生产的骨料，沥青焦、石油焦的品质直接影响特种石墨的质量和生产成本，因此上游石油焦、沥青焦和煤沥青制造业的发展对特种石