老牌黄金矿企，扬帆出海再度起航

老牌黄金矿企，扬帆出海再度起航 二十余载专注黄金资源开发，2025年再度出海布局两座百吨级金矿。公司成立于2002年9月，由灵宝市属国有金矿及冶炼厂整合组建，初期通过收购鸿鑫、兴源、新疆华泰等矿山快速扩张，并于2006年在港交所主板上市。2008年收购吉尔吉斯斯坦的伊斯坦贝尔德金矿的开采权。2016年完成混合所有制改革，控股股东变更为深圳杰思伟业。公司目前已形成6大黄金矿山+1个冶炼加工企业的产业格局，具备年产黄金30吨（其中2025年金矿产量近6吨），白银30吨，电解铜1.5万吨，工业硫酸10万吨的生产规模。2025年下半年以来，公司先后完成泰坦矿业9.9%股权收购、Simberi金矿项目40%股权收购，两座百吨级矿山收入旗下。 买入（首次） 资源禀赋优秀，增储+并购打开成长空间。现有五大矿山：公司国内矿山主要分布于小秦岭成矿带、桐柏成矿带和新疆哈巴河成矿带，其中国内四座矿山全资控股，吉国富金持股82%。截至2025年底，总黄金储备及资源量约为148.48吨（（含Simberi），较2024年底增加15.7吨，平均品位高达5.6g/吨。旗下五家黄金矿山子公司拥有黄金产能6.3吨/年，矿山可采年限均在10年以上，合并口径公司整体矿山可采年限20.9年，未来通过勘探增储仍有较大增产潜力。Simberi金矿：矿山具有黄金资源量为153吨，平均品位1.4克/吨，可开采储量81.2吨，平均品位1.8克/吨，该矿山此前开采地表氧化矿，目前转向深部硫化矿开采，新项目预计2028财年投产，年产能超过7吨黄金。 矿山生产步入正轨，2025年产销量与业绩创新高。公司收入贡献主要来自冶炼金业务，但利润贡献主要来自矿产金，2025年矿产金占利润比例超95%。得益于公司产销量提升与金价大幅上涨，2025年公司实现营业收入131.4亿元，同比增长11%，实现归母净利润15.4亿元，同比大幅增长121%。2017-2020年，公司矿山金产量曾受到安全环保政策等影响，矿产金产量持续低于3吨，2021年以来强化内部管理，产金量持续增长。2025年，公司国内金矿稳定运行，实现矿产金产量5.94吨，同比增长15.0%，创历史最高水平。 作者 黄金牛市仍在中途，央行与ETF仍有增持空间。央行层面：美国贸易财政双赤字背景下，美元走弱大势所趋，美元美债的庞氏骗局循环难以为继，作为美元的对立面黄金仍将受到青睐。近年来美债的主要购买方是国内公众（ 机构），国外投资者持有美债比例持续降低，特别是非OECD国家自2019年以来增持意愿明显放缓。根据世界黄金协会，目前高收入国家/中高收入国家/中低收入国家黄金储备占总储备比例分别为32%/12%/22%，新兴市场国家黄金储备仍有较大提升空间。ETF层面：偏弱的美国经济基本面与财政付息压力下，货币宽松仍为大方向，黄金ETF增持空间较大。根据世界黄金协会，截至2025年底，全球黄金ETF资产占ETF总资产规模比例为2.8%，仍低于2011年（9.1%）和2020年（3.6%）两轮周期。美国黄金ETF资产占ETF总资产规模比例为2.1%，仍低于2011年（8.1%）和2020年（2.7%）两轮周期。投资建议：公司内生增长与外延并购潜力强，未来黄金产量有望持续增长。我们预 分析师张航执业证书编号：S0680524090002邮箱：zhanghang@gszq.com 分析师王瀚晨执业证书编号：S0680525070012邮箱：wanghanchen@gszq.com 相关研究 计公司2026-2028年营业收入分别为184/212/233亿元，归母净利润分别为28.1/36.5/43.0亿元，对应PE分别为10.7/8.3/7.0倍。未来公司金矿项目逐步投产，叠加黄金价格上行预期，业绩有望持续增长。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：投产含及预期，金属价格波动，测算误差，成本控制风险等。 财务报表和主要财务比率 内容目录 一、灵宝黄金：老牌黄金矿企，再度启航..................................................................................................51.1老牌黄金矿企，布局全球资源......................................................................................................51.2矿山生产步入正轨，2025年产销量与业绩创新高..........................................................................6二、公司金矿资源禀赋优异，巴新百吨级金矿打开第二增长极.....................................................................92.1国内矿山位于高品位成矿带，增储潜力较大...................................................................................92.2出海布局巴新百吨级金矿，打开公司成长空间..............................................................................122.3泰坦矿业：战略入股王朝金矿，拥有金资源量121吨....................................................................14三、黄金：牛市中继，上涨趋势远未结束.................................................................................................163.1央行购金趋势仍未逆转，新兴市场国家增持潜力巨大....................................................................183.2黄金看多者众而做多者少，ETF仍被系统性低配...........................................................................20四、盈利预测与估值分析........................................................................................................................22风险提示..............................................................................................................................................23 图表目录 图表1：公司发展历程...........................................................................................................................5图表2：灵宝黄金股权结构图.................................................................................................................6图表3：公司营业收入...........................................................................................................................7图表4：公司归母净利润........................................................................................................................7图表5：公司分部收入情况（亿元）........................................................................................................7图表6：公司分部利润情况（亿元）........................................................................................................7图表7：公司金锭产销量........................................................................................................................8图表8：公司矿产金产销量.....................................................................................................................8图表9：公司国内和国外分板块利润（百万元）.......................................................................................8图表10：公司分区域收入占比...............................................................................................................9图表11：公司分部利润率......................................................................................................................9图表12：子公司黄金资源情况（截至2024年底）...................................................................................9图表13：公司矿山和冶炼板块子公司情况（资源量截至2024年）............................................................10图表14：公司各矿山资源量明细（资源量明细截至2024年底）...............................................................11图表15：公司旗下矿山主要采矿权........................................................................................................12图表16：赤峰金蟾拥有的探矿权...........................................................................................................12图表17：Simberi金矿项目矿产资源与储量概况(截至2025年6月30日)............................