瘦身健体再出发，打造全球化消费产业集团

华西证券轻工&美护团队2026年4月13日 分析师：杜磊邮箱：dulei@hx168.com.cnSAC NO：S1120525100001 分析师：徐林锋邮箱：xulf@hx168.com.cnSAC NO：S1120519080002 豫园股份：瘦身健体再出发，打造全球化消费产业集团 豫园股份：复星生态核心产业旗舰，开启新一轮发展周期。公司1990年在上交所挂牌上市，为“中华商业第一股”，2002年复星集团成为公司第一大股东，公司深度融入复星生态加速转型；2018年公司完成重大资产重组，注入复星旗下地产、商业、物业等优质资产，实现从区域商业运营商向全国性产业集团的转变。2024年之后，受地产等业务拖累，公司业绩暂时承压，随即启动全面战略调整，优化资产结构，退出非核心业务，聚焦核心消费和商业运营主业，开启新一轮发展周期。 消费产业：文化赋能多品牌矩阵，全球化打开增长空间。公司围绕大消费构建了囊括时尚珠宝、餐饮、表业、美丽健康等在内的丰富产业矩阵，结合豫园商圈这一稀缺区位，形成文化+IP+区位的独特优势。1）珠宝：老庙品牌底蕴深厚，公司在此基础上进一步推进品牌年轻化，将好运文化精准触达各年龄层，不断提升品牌声量和影响力；渠道方面逐步退出低效门店和聚焦核心区域，并扩展免税和海外等新市场；产品方面推动工艺创新和升级，以国潮与古法工艺打造契合高净值和年轻群体的产品，市场认可度稳步提高，板块有望企稳向好。2）其他消费：公司广泛布局多元消费矩阵，各板块联动豫园商圈实现品牌展示、线下体验与消费转化的深度融合，形成多品类协同的聚焦效应，满足消费者多样化需求。3）出海：公司践行全球化战略，目前豫园灯会、珠宝、餐饮、表业、酒业等消费板块已在全球核心商圈成功布局，向全球传递东方生活美学，海外业务将成为公司未来增长的重要引擎。 豫园商圈：打造上海新名片，开启豫园新增长。公司正稳步推进“大豫园”商圈的打造，目前一期和BFC外滩金融中心均已成熟运营，二期、三期正有序展开建设。建成后“大豫园片区”将超100万方，融合文化、艺术、娱乐、消费、金融、商业和自然景观，据黄浦区人大2023年公开文件，预计该片区销售200亿元，客流访问及传播1亿人次，将为公司贡献显著业绩增量。 投资建议：公司坐拥丰富的东方美学品牌矩阵与豫园商圈稀缺核心资产，市场地位稳固且护城河深厚，目前正逐步剥离非核心资产，聚焦时尚珠宝、商业运营等主业；伴随核心板块协同效应显现，豫园商圈扩建项目落地，出海战略稳步推进，公司整体经营质量有望持续改善。我们预测公司2026-2028年营业收入为388.74/411.17/431.65亿元，归母净利润为2.40/6.35/9.49亿元，EPS为0.06/0.16/0.24元，对应2026年4月10日收盘价4.66元，PE为75/29/19倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费市场表现不及预期；金价大幅波动；行业竞争加剧；海外业务进展不达预期。 目录 以中华老字号为根基，打造全球家庭快乐消费产业集团1：豫园股份 3：豫园商圈打造上海新名片，开启豫园新增长 5：投资建议 01以中华老字号为根基，打造全球家庭快乐消费产业集团 1.1公司概况：以老字号为根基，打造全链路消费产业集团 复星生态核心产业旗舰，开启新一轮发展周期。公司前身可追溯至清朝同治年间的老城隍庙，1987年获批成为上海商业系统首家股份制企业，1990年在上交所挂牌上市，为“中华商业第一股”。1992年政府将豫园片区商业资产打包重组成立新的“豫园商城”，开启豫园商圈规模化、品牌化运营的新阶段。2002年复星集团成为公司第一大股东，公司深度融入复星生态加速转型；2013年公司成立上海豫园黄金珠宝集团有限公司，确立“老庙+亚一”双品牌战略，巩固了黄金珠宝业务的支柱地位；2018年，公司完成重大资产重组，注入复星旗下地产、商业、物业等优质资产，复星持股比例上升至近70%，同时公司股票简称更改为“豫园股份”，完成从区域商业运营商向全国性产业集团的身份转变。2024年之后，受地产板块等业务拖累，公司业绩出现下滑，随即启动全面业务调整，聚焦核心消费主业、优化资产结构，推动公司向轻资产、高毛利的消费品牌运营方向转型，开启新一轮发展周期。 资料来源：公司官网，华西证券研究所 1.1公司概况：以老字号为根基，打造全链路消费产业集团 消费与地产双轮驱动，布局丰富消费产业。作为复星集团快乐板块的核心平台，公司围绕“家庭快乐消费产业+城市产业地标”双轮驱动战略，形成消费产业运营、商业综合及物业综合服务、物业开发与销售三大业务协同的整体布局。其中消费产业覆盖珠宝时尚、文化饮食、时尚表业、美丽健康、文化创意等多个领域；商业及物业服务主要为豫园商城等商业综合体的运营管理等，物业开发和销售则为住宅和商业综合体等项目的开发建设与销售。 1.1公司概况：以老字号为根基，打造全链路消费产业集团 管理团队专业协同赋能，筑牢发展根基。公司管理层团队深耕行业多年，兼具深厚的产业积淀与前瞻性的战略视野。成员背景覆盖战略规划、经营管理、财务资本、产业运营等核心领域，且多数在消费、地产、商业运营等赛道拥有丰富的实战经验，专业能力与公司业务布局高度契合，为公司“家庭快乐消费产业+城市产业地标”双轮驱动战略的稳步落地、各核心业务板块的协同发展与提质增效，提供了坚实的管理支撑和决策动能。 1.1公司概况：以老字号为根基，打造全链路消费产业集团 复星集团与黄浦国资委合作赋能，推动公司高质量发展。公司实际控制人为郭广昌先生，第一大股东为上海复星高科技（集团）有限公司，复星高科及其一致行动人合计持有公司股份53.62%，全面主导公司战略与经营方向；黄浦区国资委合计间接持有公司股份6.68%，提供政策与资源支持。双方优势互补、协同赋能，为公司战略落地与业务增长提供了强有力的双重保障。 1.2财务分析：营收及净利润高速增长，盈利能力稳步提高 收入表现稳健，净利润受地产影响而下滑。2017-2023年公司营收呈现稳步增长态势，自2024年起阶段性下行，主要系黄金珠宝自24Q2以来逐步下滑，受制于高金价压制终端消费，此外物业开发与销售板块延续自2020年以来的下滑趋势，受制房地产市场承压。归母净利润在2017-2022年同样稳步增长，2023年起净利润快速下滑，主要系低毛利率的珠宝业务占比提升，以及地产板块资产减值损失明显增多，综合导致公司盈利阶段性调整。 资料来源：公司公告，华西证券研究所 1.2财务分析：营收及净利润高速增长，盈利能力稳步提高 营收分产品：珠宝时尚为主要收入来源，25年收入227.34亿元/占比62.50%。珠宝时尚为公司核心收入来源，2025年收入227亿元，占比63%；其次为物业开发与销售、商业综合运营与物业服务板块，另有餐饮等消费业务。2024年珠宝时尚板块受金价震荡、终端需求下滑及门店优化调整影响，营收开始出现明显收缩，导致公司整体营收承压。 资料来源：公司公告，华西证券研究所 1.2财务分析：营收及净利润高速增长，盈利能力稳步提高 盈利能力：业务结构变化致毛利率有所下滑，地产承压致净利率承压明显。公司毛利率自2022年起持续回落，主要系更低毛利率的珠宝时尚业务占比持续提升，单看珠宝毛利率则表现稳健，展现出较强的品牌力。公司费用率则持续增加，系公司收入规模下滑，导致各项费用率均有所提升。此外，公司对部分存在减值迹象的房地产项目计提资产减值准备，综合导致公司净利率出现阶段性承压。 资料来源：公司公告，华西证券研究所 02消费：文化赋能多品牌矩阵，全球化打开增长空间 2.1时尚珠宝：老庙领航多品牌协同，构筑时尚珠宝丰富矩阵 金价持续上行致终端消费有所承压，供需共振下行业持续分化。金银珠宝零售额同比增速在2024年2月后低于社零增速，并一度同比下滑，主要系金价急速攀升，抑制终端黄金消费；2025年2月后金银珠宝类零售额同比增速回升至社零总额之上，但这一增长更多依赖金价上涨带来的价值提升，同期销量依然有所承压，2025年黄金首饰消费量363.84吨/-31.61%。金价持续高位抬高了购买成本，部分消费群体推迟购买或降低预算，黄金珠宝行业整体面临一定压力，但供需两端的结构性变化不断加剧行业分化，具备较强产品创新能力的企业更能抵御周期和抢占份额。 资料来源：国家统计局、中国黄金协会、华西证券研究所 2.1时尚珠宝：老庙领航多品牌协同，构筑时尚珠宝丰富矩阵 需求端：悦己与年轻化成为核心驱动力。根据世界黄金协会2025年的中国调研数据显示，18–24岁群体的金饰拥有率已达到62%，相比2019年的37%大幅提高；年轻客群对金饰的接受度与消费意愿正持续提升，推动行业呈现显著的年轻化趋势；与此同时，消费者购买金饰的核心动机也逐步转向悦己属性，“带来愉悦感、自我奖励、使我感觉自信“成为排名前三的购物诉求；在产品属性选择上，消费者更看重“品质卓越、契合我的风格、工艺精湛”，对设计、工艺与风格匹配度的重视程度，已显著优先于价格与品牌等基础认知；消费者购买黄金珠宝的需求从传统的婚嫁、保值，转向自我表达、情感寄托与日常佩戴等，且愿意为高颜值、高工艺、承载文化故事的产品支付溢价。 资料来源：世界黄金协会、华西证券研究所 2.1时尚珠宝：老庙领航多品牌协同，构筑时尚珠宝丰富矩阵 供给端：品牌积极转型，古法、小克重等迎发展机遇。面对需求端的变革，黄金饰品品牌以消费需求为锚点，持续推进工艺创新、产品设计与文化赋能。一方面，品牌围绕古法黄金、非遗工艺进行现代化升级，将传统錾刻、花丝等技艺与轻量化、时尚化的设计语言结合，推出日常佩戴的小克重和古法金饰，精准匹配年轻和高净值群体；另一方面，品牌加速产品IP化与场景化创新，通过国潮文化、影视IP联名等方式，为产品注入情感与故事属性，强化与消费者的情感共鸣，供需共振下，古法黄金、小克重等一口价黄金饰品迎来快速发展。 资料来源：弗若斯特沙利文、世界黄金协会、华西证券研究所 2.1时尚珠宝：老庙领航多品牌协同，构筑时尚珠宝丰富矩阵 时尚珠宝：珠宝品牌矩阵丰富，覆盖多样消费需求。时尚珠宝为公司的核心业务，2025年营收达227.34亿元/占比62.5%，旗下拥有老庙黄金、亚一两大核心老字号品牌，以及法国设计师珠宝品牌DJULA和培育钻品牌露璨等。老庙可追溯于1981年的“上海老城隍庙工艺品商店”，品牌强调新中式韵味，涉及高端制作工艺；亚一于1995年正式注册，品牌更注重时尚和年轻化。法国时尚珠宝品牌DJULA于2020年收购，品牌专注年轻化设计；培育钻品牌LUSANT露璨于2021年推出，以适应市场需求和消费新趋势。公司通过多品牌矩阵实现对不同消费层级与场景的覆盖，满足消费者个性化和多样化需求。 2.1时尚珠宝：老庙领航多品牌协同，构筑时尚珠宝丰富矩阵 品牌：百年金号传承好运文化，年轻化激活品牌新生。老庙黄金可追溯至1981年城隍庙庙宇大殿开设的“上海老城隍庙工艺品商店”，是老城隍庙周边最早的知名金号之一，百年商圈的积淀奠定了老庙深厚的品牌底蕴，其深度融合了中华传统“运文化”，承载国人对福运、财运等的美好向往。近年来，老庙进一步推进品牌年轻化升级，一方面官宣品牌大使，借助艺人的影响力与情感共鸣拓展年轻圈层；另一方面紧扣年轻群体的表达习惯，借“米”（钱）为载体将传统好运文化转化为Z世代熟悉的社交语言，让“好运”成为可佩戴、可分享的潮流符号。品牌的年轻化表达不仅显著丰富品牌内涵，又不断吸引年轻消费者的认同，高度契合当下黄金珠宝行业的年轻化趋势。 资料来源：公司官网、华西证券研究所 2.1时尚珠宝：老庙领航多品牌协同，构筑时尚珠宝丰富矩阵 渠道：优化已有门店布局，积极拓展免税及海外等新渠道。公司时尚珠宝已形成覆盖全国的连锁网络，截至2025年末，“老庙”和“亚一”品牌门店门店共计3952家（直营247家、加盟3705家），其中老庙黄金门店占主导。面对行业转型，公司持续优化渠道布局；1）线下优化布局和关停低效门店，聚焦核心区域