印尼镍矿计价改变，冶炼成本边际抬升

印尼镍矿政策：政策提升基价，体现印尼税收诉求 高品镍矿计价模式：CIF=基价HPM+溢价。CIF为成交价格，溢价部分由市场供需决定，而内贸基准价格HPM=Ni%*CF（校正系数）*（1-水分）*HMA（参考价），其中，Ni%为镍含量，水分约为30%-40%，HMA为LME两周镍现货结算价均价，每月出两次，校正系数可类比“铜的TC”，即卖原矿与卖成品，存在加工增值导致的系数比例，以1.6%镍矿为例，原本的系数为17%（目前调整为30%）。 印尼资源税是基于HPM进行征收，基于伦镍价格不同，在14%-19%不等，本轮基价调整翻倍，有望导致印尼资源税收大幅增长。 印尼镍矿政策：印尼镍矿计价政策改变 4月13日印尼公布镍矿基价新公式，重点主要包括： 1）CF系数上调：将1.2%/1.6%的湿法/火法镍矿的修正系数(CF)上调至26%/30%，这是导致镍矿中镍HPM大幅上涨的主要因素； 2）伴生品计价：钴(Co)/铁(Fe)/铬(Cr)达到一定含量标准可以纳入计价（Co超过0.05%，铁小于35%），模式可以类比镍元素，其中，三者的修正系数设定为30%/30%/10%，这将镍矿当中伴生元素HPM计价，增加了镍矿的采购成本； 3）增加伴生品税收：镍矿资源税增加主要在于基价的提高，伴生品新增了针对HPM的税收，包括Co2%、Fe0.5%-1%。 印尼镍矿政策：冶炼成本或有抬升，未来真实矿端成交价值得关注 镍矿伴生元素的含量差异较大，我们假设下面几种情况，测算了镍钴铁元素的影响。整体而言，若矿端 1）火法：预计基价至少增加110%至63美金，但由于目前火法矿成交在72-80美金，基本覆盖了基价，对于基价上行可能会形成一定的缓冲，若仅考虑税收增加并传导的影响，预计火法成本抬升360美金/镍吨左右，至17500+美金/镍吨。 2）湿法：预计基价或增加130%-170%至40-50美金/湿吨，取决于铁元素是否超过35%，但是目前湿法矿普遍成交在30+美金/湿吨，低于基价预期。因此，如果未来湿法矿借机挺价至基价，那么湿法冶炼成本或抬升1600-2500美金/镍吨，湿法折钴后现金成本或达到16200-17100美金/镍吨，但是如果未来矿端成交不已基价作为底部参照，基价改变是印尼增加计税的“壳子”，那么对于湿法冶炼成本抬升有限。 印尼镍矿政策：湿法与火法成本差距缩小 在上一篇《镍矿矛盾再起，供需平衡重塑》的报告中提及，短线后端冶炼的边际成本仍然锚定火法成本，叠加硫磺问题限制湿法放量预期，或进一步加剧火法成本支撑逻辑。但是，如果在长线来看，如果硫磺问题缓和，叠加印尼并未限制湿法配额，那么成本曲线或在接近Q4时发生本质性改变，边际定价有望切换至湿法路径，这也是长线预期对镍的主要压力。 但是，湿法和火法成本差距因硫磺问题逐步收敛，折钴后湿法完全成本约为16600美金/镍吨，成本差距由25%收敛至10%以内。此外，如果湿法矿本次借机传导至真实成交价提高，那么火法和湿法成本差距或基本收敛，建议动态跟踪湿法矿成交价格。 印尼镍矿政策：短线矿端偏紧为现实，补充配额预期或约束想象 矿端计价模式的改变是对成本预期的抬升，而上方空间想象仍将跟踪矿端配额导致的远端平衡预期。印尼镍矿配额目标约为2.6-2.7亿吨，跟踪审批节奏，截至4月上旬批复到2.1亿吨，按照审批速度，4月下旬或有望批完。此外，前期市场公开消息包括：1）印尼镍矿产量预期2.23亿吨（2.09亿吨镍矿+镍铁和冰镍一体化），即配额利用率85%；2）年中补充配额预期，30%弹性预期。若两则消息Price-in，同时假设菲律宾镍矿Q2发运翻倍，中长线柴油问题限制发运持续释放。那么，整体而言，矿端紧缺矛盾或明显化解增量过剩问题，但补充配额的存在也降低了极度紧缺的担忧，而存量的高库存问题或拖累上方空间。后续关注印尼在配额方面的审批进度和态度变化，平衡或动态调整。 投资展望 行情观点： 短线关注镍价背靠火法边际成本逢低试多，硫磺问题或阶段性限制湿法供应预期，加剧火法成本支撑逻辑。不过，现实原料问题还未化解累库，静态矿端供应预期或化解持续过剩的问题，但存量高库存仍有压力，上方想象的充分打开需要供应故事传导至显性问题的化解，即预期照进现实。本轮镍矿计价的改变或抬升成本预期，如果湿法矿本次借机传导至真实成交价提高，配合硫磺价格上行，火法和湿法成本差距或基本收敛，湿法低成本取代高成本的出清逻辑或将变化，从而增强镍价下方的支撑。 事件点评： 1）矿端计价模式的影响主要包括三个方面：a）基价提高或增加税收，可能对冶炼有转嫁成本；b）伴生元素计价或增加冶炼购矿成本；c）基价对矿端CIF成交存在一定冲击，增加冶炼端成本。按照我们前文的品位假设，火法矿基价或增加110%至63美金，但由于目前火法矿成交在72-80美金，基本覆盖了基价，对于基价上行可能会形成一定的缓冲，若仅考虑税收增加并传导的影响，预计火法成本抬升360美金/镍吨左右，至17500+美金/镍吨。湿法基价或增加130%-170%至40-50美金/湿吨，取决于铁元素是否超过35%，但是目前湿法矿普遍成交在30+美金/湿吨，低于基价预期。因此，如果未来湿法矿借机挺价到基价，那么湿法冶炼成本或抬升1600-2500美金/镍吨，折钴后现金成本或达到16200-17100美金/镍吨，但是如果未来矿端成交不已基价作为底部参照，基价改变是印尼增加计税的“壳子”，那么对于湿法冶炼成本抬升有限。 2）矿端计价模式的改变是对成本预期的抬升，上方空间想象仍将跟踪矿端配额导致的远端平衡预期。市场3月的公开消息包括：1）印尼镍矿产量预期2.23亿吨（2.09亿吨镍矿+镍铁和冰镍一体化），即配额利用率85%；2）年中补充配额预期，30%弹性预期。若两则消息Price-in，同时假设菲律宾对印尼镍矿Q2的发运翻倍，而中长线柴油问题限制发运持续释放，那么，整体而言，矿端紧缺矛盾或明显化解边际过剩问题，但补充配额的存在也降低了极度紧缺的担忧，而存量的高库存问题或拖累上方空间。后续关注印尼在配额方面的审批进度和态度变化，平衡预期做动态调整。 THANK YOU FOR WATCHING 免责申明 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记，未经国君期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。