系列点评四：2025Q4盈利承压，问界M6正式亮相

2025年营收1650.54亿元，同比+13.69%；归母净利润59.57亿元，同比+0.18%；扣非归母净利润51.36亿元，同比-7.84%。Q4营收高增但盈利承压，费用率显著抬升。1）收入端：2025Q4营收545.19亿元，同比+41.43%，环比+13.27%；单车ASP为35.39万元，同比/环比分别-0.66/-3.43万元；2）利润端：2025Q4归母净利润6.44亿元，同比-66.23%，环比-72.83%；扣非归母净利润3.68亿元，同比-79.65%，环比-83.93%。2025Q4毛利率为28.67%，同比-0.03pct，环比-1.28pct；归母净利率为1.18%，同比-3.77pct，环比-3.74pct。利润率大幅下滑主要受费用端拖累，2025Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为15.05%/4.04%/5.31%/-0.03%，同比分别+1.52/+0.57/+2.15/+0.24pct，环比分别+0.40/+1.87/+0.88/+0.24pct，研发费用率同比大幅提升，销售费用率亦明显抬升。问界2025年密集推新大单品战略成效显著，年内先后上市2025款问界M9、问界M8、全新问界M7及问界M5 Ultra四款车型。问界M6正式亮相填补25-30万元级中大型SUV空白，定位大五座中大型SUV，标配高阶智驾、896线双光路图像级激光雷达及双动力布局。问界系列完成价格带矩阵构建：M9锚定50万元级豪华SUV、M8锁定40万元级高端家庭SUV、M7切入30万元级家用SUV、M6补位25-30万元级市场。动力提供增程与纯电两种版本，增程版纯电续航最高272公里，纯电版最高续航760公里。投资建议：M8/M9形成共振，超级工厂产能支撑交付放量，机器人业务布局具身智能，港股IPO成功上市加速全球化战略深入布局。预计2026-2028年营业收入为2,057.9/2,465.3/2,831.9亿元，归母净利润为71.7/92.8/119.3亿元，对应2026年4月9日收盘价88.58元/股，PE为22/17/13倍，维持“推荐”评级。风险提示：车市下行风险；新车销量不及预期；盈利能力不及预期。