晨光股份：传统业务盈利改善，科力普&杂物社稳健增长

公司传统核心业务：25Q4收入预计小幅下滑，延续弱势稳定态势，但盈利能力显著提升。具体业务表现如下：

• 书写工具收入4.33亿元（同比+6.4%），毛利率48.6%（同比+1.5pct）。
• 学生文具收入6.68亿元（同比-6.4%），毛利率37.0%（同比+0.7pct）。
• 传统办公收入10.02亿元（同比-9.2%），毛利率30.4%（同比-1.0pct）。 公司通过产品减量提质、聚焦核心产品上柜率、构建多元化IP合作生态等方式提升产品力，并推进全渠道布局及线上产品线优化，助力线上业务Q4扭亏为盈。海外市场聚焦核心城市和产品，25年整体增长5.9%，好于国内市场表现。

科力普：Q4收入53.57亿元（同比+14.6%），毛利率6.02%（同比-0.6pct），净利率2.28%保持稳定。公司深耕存量、拓展增量，积极拓展新客户、丰富客户结构，推进自营和自有产品占比提升，完善仓储布局，收入/利润体量同步扩张。公司拟将科力普集团分拆至港股上市，未来融资能力、品牌影响力和市场竞争力有望提升。

零售大店：25Q4收入3.91亿元（同比+8.1%），截至25年底门店数量已超900家。九木杂物社作为品牌升级桥头堡，Q4收入增速达9.6%，但受阶段性产品调整及市场竞争影响，25年出现0.79亿亏损（24年亏损0.16亿元）。

盈利能力&营运能力：25Q4公司毛利率15.5%（同比-1.2pct），归母净利率4.68%（同比-0.6pct），销售/研发/管理/财务费用率分别为5.8%/0.6%/3.1%/0.1%（同比-0.5/-0.1/-0.6/+0.3pct）。毛利率短暂承压主要系科力普收入占比提升，整体费用率持续优化。营运能力方面，25Q4公司存货/应收/应付周转天数分别为28.3/60.6/96.6天（同比-0.3/+5.3/+6.3天），整体表现稳定。

盈利预测：预计2026-2028年公司归母净利润分别为14.4、15.9、17.6亿元，对应PE为16.3X、14.8X、13.4X。

风险提示：宏观经济波动、新品推出不及预期、科力普客户拓展不及预期。