信达消费点评晨光股份传统业务盈利改善科力普杂物社稳健增长

2025全年公司实现收入250.64亿元（同比+3.5%），归母净利润13.10亿元（同比-6.1%），扣非归母净利润11.24亿元（同比-8.9%）；单Q4实现收入77.36亿元（同比+8.8%），归母净利润3.62亿元（同比-3.2%），扣非归母净利润3.22亿元（同比+5.3%）。

核心观点：

1. 传统业务盈利改善：Q4书写工具/学生文具/传统办公分别实现收入4.33/6.68/10.02亿元（同比分别+6.4%/-6.4%/-9.2%），毛利率分别为48.6%/37.0%/30.4%（同比分别+1.5/+0.7/-1.0pct）。公司通过产品减量提质、IP深度赋能、全渠道布局及线上产品力挖掘，显著提升盈利能力。
2. 科力普&杂物社稳健增长：科力普Q4收入53.57亿元（同比+14.6%），毛利率6.02%（同比-0.6pct），净利率2.28%。公司深耕存量、拓展增量，推进自营和自有产品占比提升，收入/利润同步扩张。科力普拟分拆上市，有望加速成长。杂物社作为品牌升级桥头堡，Q4收入增速达9.6%，但全年仍亏损0.79亿元。
3. 海外市场表现：聚焦核心城市、核心产品，25年整体增长5.9%，好于国内市场。

关键数据：

• 2025年归母净利润13.10亿元（同比-6.1%），扣非归母净利润11.24亿元（同比-8.9%）。
• Q4收入77.36亿元（同比+8.8%），归母净利润3.62亿元（同比-3.2%）。
• 科力普Q4收入53.57亿元（同比+14.6%），毛利率6.02%（同比-0.6pct），净利率2.28%。
• 零售大店截至25年底超900家，九木Q4收入增速9.6%，但全年亏损0.79亿元。
• 2025年毛利率15.5%（同比-1.2pct），归母净利率4.68%（同比-0.6pct）。

研究结论： 公司传统业务盈利能力显著提升，科力普收入创新高，海外市场表现稳健。毛利率短暂承压主要系科力普收入占比提升，整体费用率持续优化。预计2026-2028年归母净利润分别为14.4、15.8、17.4亿元，对应PE为16.2X、14.7X、13.4X。

风险提示：宏观经济波动、新品推出不及预期、科力普客户拓展不及预期。