2025年归母净利润同增33%，2026年侧重存量提质增效

核心观点

• 2025年归母净利润同比增长33%，收入增长35.2%，略超预期，但不派息。
• 2026年将侧重存量提质增效，海外门店有望重回净增，国内扩张节奏放缓。

关键数据

• 2025年业绩：收入335.60亿元（+35.2%），其中商品销售314.4亿元（+34.1%），设备收入13.3亿元（+75.4%），加盟服务7.94亿元（+28.0%）；归母净利润58.87亿元（+32.7%）。
• 门店扩张：截至2025年底全球门店59823家，净增13344家（+28.7%），闭店2527家（闭店率5.4%）；国内门店55356家（+33.1%），海外市场（印尼、越南）净减428家，但2026年有望重回净增；三线及以下城市门店占比提升至58.0%。
• 毛利率与费用率：毛利率31.1%（-1.3pct），主因收入结构变化及原材料成本上升；销售/行政/研发费率分别-0.3pct、+0.2pct、-0.1pct；所得税率21.5%（-1.8pct），净利率17.5%（-0.3pct）。
• 2026年展望：毛利率预计下行，长期维持30%左右；净利率预计下行。

人事调整

• 联合创始人张红甫卸任CEO，原执行副总裁张渊接任；监事崔海静任财务负责人，优化治理架构。

投资建议

• 下调2026-2027年经调整归母净利润至67.4/78.1亿元（-9.6%/-15.2%），新增2028年预测90.9亿元，对应PE 16.0/13.8/11.8x。
• 维持“优于大市”评级，建议关注同店经营效率改善进展。