2025年报点评：稳进笃行筑根基，踔厉奋发开新局

华润啤酒2025年报点评总结

核心观点与业绩表现

• 整体业绩：2025年公司营业总收入379.9亿元，同降1.7%；归母净利润33.7亿元，同降28.9%。若还原商誉减值、投资搬运、员工补偿等事项，全年归母净利润同增19.6%。
• 啤酒业务：高端产品销量稳健增长，普高及以上产品销量增长近10%，次高档及以上产品中高个位数增长。喜力同增近20%，老雪同增约60%，红爵销量翻倍。纯生场景收缩下略有压力。
• 成本与费用：吨成本同降3.1%，毛利率42.5%，同比提升1.4pcts。销售费用率/管理费用率分别同减1.4pcts/0.2pct至20.3%/8.3%。EBITDA同增17.4%，EBITDA率同增3.9pcts。
• 白酒业务：收入15.0亿元，同降30.4%。计提商誉减值28.8亿元，若还原减值，EBITDA同降69.0%，EBITDA率同减22.0pcts。公司聚焦去库纾压，务实用费用缓解渠道现金流压力。

未来展望与战略

• 啤酒业务：高端化仍有空间，通过创新产品（雪花樽生啤、黑啤等）、新渠道合作（阿里、京东等）、区域发展（大湾区）挖掘增量。
• 白酒业务：持续聚焦摘要、金沙品牌，强化渠道生态，或拓展低度白酒产品。
• 新领导班子：展现出较强的执行力与凝聚力，推动啤酒业务创新和白酒业务去库。

研究结论与投资建议

• 投资建议：维持“强推”评级，调整26-28年盈利预测至63.9/67.8/71.4亿元。十四五期间公司稳健推动高端化进程，经营底盘愈发坚实。十五五期待需求复苏带动白酒业务重新上行。
• 风险提示：高端竞争加剧，白酒业务拓展不及预期，成本大幅波动。