非银行金融行业研究：券商非货保有规模市占率环比提升，非银估值低位，配置性价比提升

证券板块

• 政策变化：十五五规划纲要发布，强调“防风险、强监管、促高质量发展”，扶优限劣，支持国有大型金融机构提升综合服务水平，严格中小金融机构准入标准和监管要求。
• 行业趋势：资本市场由量的扩张向质的转变，头部券商有望在竞争中获得更多市场份额。当前板块PB估值处于十年25%分位数，建议关注左侧布局机会。
• 基金销售数据：2025年下半年，基金销售机构公募基金销售保有规模整体实现环比增长，券商非货保有规模市占率环比持续提升，券商有望凭借专业优势扩大市场份额。
  • 2025年末百强代销机构“股+混合”基金保有规模合计为6.00万亿元，qoq+16.7%；股票型指数基金保有规模合计为2.42万亿元，qoq+23.7%；非货基金保有规模合计为11.70万亿元，qoq+14.7%。
  • 券商非货保有规模市占率环比进一步提升，非货基金方面，银行/第三方/券商市占率（占Top100规模的比重）为41.7%/34.4%/22.2%；“股+混合”方面，银行/第三方/券商市占率为40.2%/30.0%/27.2%；股票型指数基金方面，银行/第三方/券商市占率为14.8%/30.3%/54.5%。
• 投资建议：
  • 强烈推荐估值及业绩错配程度较大的优质券商，重点关注国泰海通；建议关注AH溢价率较高、有收并购主题的券商；建议关注短期受益于科技股上市的券商。
  • 关注四川双马：科技赛道占优，创投业务有望受益，布局基因治疗赛道新标的，深化生物医药产业链。
  • 关注多元金融业绩增速亮眼的易鑫集团；关注高股息标的远东宏信、中国船舶租赁。

保险板块

• 市场动态：多家中小银行调降长期限存款挂牌利率，分红险相对优势继续提升。
  • 春节过后，银行存款利率又迎来一波调降潮，调整主体以地方中小银行为主，下调幅度多在5BP-30BP区间，中长期限产品调降幅度更大。
  • 分红险1.75%的保证利率与中小银行定存利率利差收窄甚至占优，相对优势继续提升，利好负债端继续承接居民储蓄需求。
• 投资建议：
  • 短期资金面扰动不改2026年及中长期资负两端基本面向好趋势，存款搬家及市占率提升之下上市公司负债端维持高景气，投资受益于市场上涨以及长债利率企稳。
  • 目前估值跌至低位，待市场风格偏修复，对保险1季度业绩预期更加明确，保险股将迎来估值反弹。
  • 重点推荐开门红表现较好，以及业务质地较好(负债成本低、资负匹配情况较好)的头部险企。

风险提示

1. 权益市场波动；
2. 长端利率大幅下行；
3. 资本市场改革不及预期。