关注凸点骑乘，二永供给或下行

市场回顾与策略分析

• 本周信用债收益率下行，但修复幅度小于利率债，信用利差被动走阔。通胀数据回升导致市场对通胀压力的担忧有所抬升，债市情绪阶段性转弱，但资金环境稳定提供缓冲。权益市场震荡，对债市影响有限。
• 收益率曲线在4年期附近形成明显凸点，4Y中短票、城投债及银行永续债的持有期收益均高于5Y同评级品种，具备骑乘价值，适合负债端稳定的机构配置。
• 风险承受能力方面，4Y AA级中短票、4Y AA及AA（2）级城投债、4Y AAA-、AA+级银行永续债在收益率上行20BP情景下仍保持正收益或小回撤，抗波动能力较强。
• 7Y城投债需谨慎，尽管持有期收益高于10Y品种，但收益率上行20BP时回撤明显，且流动性偏弱，配置支撑减弱。7Y二永债价格波动可能放大，但相对中短票的超额利差仍具配置价值，建议市场调整后布局。

供给与长期趋势

• 二级资本债与永续债发行具有季节性，3-5月及9-11月为高峰期。今年二永债到期规模约1.18万亿元，银行存在续发需求。
• 但长期看，二永债净融资规模近年持续回落（2020-2025年分别为9367-5437亿元），银行资本补充渠道多元化（财政注资、TLAC非资本债、地方政府专项债）替代效应明显，未来整体供给规模或趋于下行。

市场成交与估值

• 普信债加权平均成交久期上升，低估值成交占比小幅下降；二永债加权平均成交久期上升，低估值成交占比小幅上升。
• 5Y、7Y AAA-级二级资本债及银行永续债较中短票比价分别升至2025年以来98.9%、95.6%和83.1%、96.2%分位数。

流动性与同业存单

• 银行间质押式回购成交量下降，利率上升；R001与DR001价差收窄，交易所融资成本高于银行间。
• 同业存单一级发行量上升，6M、9M期限占比上升，1M、3M、1Y期限占比下降。FR007IRS与1年期AAA同业存单利差收窄。

信用债发行与成交

• 本周信用债发行量环比、同比均增加，净融资额减少；城投债、产业债净融资额环比下降，金融债增加。
• 信用债平均发行利率下降，平均发行期限上升。
• 信用债成交规模环比减少，城投债成交金额下降幅度最大（158亿元）；产业债、银行永续债、银行二级资本债成交规模上升。
• 各品种期限结构分化：城投债向中长期偏移，产业债向1-3年集中，银行二级资本债平稳，银行永续债向短端转移，券商/保险次级债向3-5年/短期集中。
• 评级结构分化：城投债向低评级集中，产业债分化，银行二级资本债评级分化，银行永续债向AAA-倾斜，券商/保险次级债向AA+/AA集中。
• 利率分化：除5Y各等级、AAA级3Y/4Y收益率上行外，其他整体下行；1Y各等级收益率下行幅度最大（1.73BP）。
• 利差分化：1Y各等级、4Y AA+、AA级利差收窄，其余走阔；城投债各等级、各期限利差均走阔；地产债、煤炭债、钢铁债、二永债、银行永续债收益率与利差均分化。