主要观点
货币政策与流动性观点
- 11月17日-21日，资金面受税期影响先紧后松，DR001、R001、DR007、R007等利率波动，R007与DR007利差走阔。
- 11月24-29日跨月资金面压力较大，公开市场到期规模28760亿元，政府债净缴款约3000亿元，央行净投放5000亿元6M买断式。
- 央行投放中长期流动性意愿强，存单到期规模7752亿元，存单利率能否稳住取决于MLF续作情况，1Y存单至少要高于1.65%才有价值。
地方债观点
- 地方债发行进度：结存限额部分累计发行1949亿元，置换债进度达99.83%，新增一般债进度达91.46%，新增专项债进度达101.29%。
- 12月地方债发行预计763亿元，部分地区已公布计划，但似乎不涉及特殊再融资债。
- 地方债成交好转，保险、基金等持续净买入，险资加大15-20Y净买入，基金再次净买入20-30Y。
后续关注
- 年末抢跑行情启动，利率下行和地方债利差压缩或出现，但幅度可能不如以往大。
- 12月特殊再融资债预计3000亿元，主要集中在10Y，但当前10Y国债与地方债利差压缩。
- 11月新发个券隐含税率多在3%及以下，但20-21日部分新券隐含税率超4%，动态隐含税率显示中长期新券有价值。
- 曲线形态显示4-5Y老券平坦位置修复，5Y非常凹，凸点位置为1Y老券、3Y新券和老券、9Y老券。
- 与国债利差方面，3Y、15Y、20Y和30Y均处于2024年以来60%及以上分位点位置。
关键数据
- 公开市场到期规模：28760亿元（7DOMO 16760亿元）。
- 政府债净缴款：11月17-21日4105.74亿元，预计11月24-28日2337.23亿元。
- 同业存单：11月17-21日发行5330亿元，净融资-3740亿元，到期规模7752亿元。
- 超储率：10月末1.10%，11月17-21日央行净投放12340亿元，政府债净缴款4106亿元，合计增加超储规模8234亿元。
研究结论
- 资金面压力较大，央行投放中长期流动性意愿强。
- 地方债成交好转，机构持续净买入，但需关注年末抢跑行情和12月特殊再融资债发行。
- 中长期新券尚有价值，短期、超长期现券性价比不高。
- 与国债利差方面，3Y、15Y、20Y和30Y配置价值较好。
