联邦制药（3933.HK）事件点评：UBT251 减重 II 期数据惊艳，彰显 Best-in-Class 潜力

核心观点与关键数据

• 事件：联邦制药发布UBT251注射液在中国超重/肥胖患者中的II期临床研究数据。
• 减重效果：给药24周后，UBT251试验药组患者平均体重较基线最多下降19.7%（约17.5kg），安慰剂组仅下降2.0%（约1.6kg）。
• 多重代谢获益：UBT251在腰围、血糖、血压、血脂等关键次要终点指标上均显著优于安慰剂。
• 安全性：整体安全性和耐受性良好，未发生因不良事件导致的退出，不良事件主要为轻度至中度的胃肠道反应。

横向对比与潜力

• 与Retatrutide对比：UBT251在24周治疗周期内，试验药组平均体重最多实现19.7%的体重降幅，略高于Retatrutide同期的17.5%，展现出不输甚至略优于Retatrutide的减重潜力。
• 人群差异：UBT251受试者平均BMI 33.1，Retatrutide受试者平均BMI 37，对比结果更具参考价值，凸显UBT251作为Best-in-Class（BIC）药物的潜力。

事件影响与展望

• 管线优先级提高：在诺和诺德核心管线Cagrisema头对头替尔泊肽III期临床失败后，UBT251的优先级会提高。
• 投资建议：联邦制药安全边际较高，UBT251国际化优先级提高有望带来市值弹性。预计2025-2027年营业收入分别为137.07/130.54/133.98亿元，归母净利润分别为27.78/21.27/22.73亿元，维持“推荐”评级。

风险提示

• 大宗原料药品种价格波动、原料成本波动、成熟制剂品种集采降价超预期、创新药研发进度不及预期、抗生素行业政策波动。