电商广告持续优化，指引保持强劲

核心观点与关键数据

• 业绩优于预期：AppLovin 2025年第四季度营收16.6亿美元，同比增长66%；调整后EBITDA达14亿美元，同比增长82%，利润率高达84.4%，超出市场预期。
• 股东回报：公司延续积极股东回报策略，Q4单季回购耗资4.82亿美元，全年累计回购25.8亿美元。
• 未来指引：对2026年第一季度财务指引保持强劲，预计收入环比增长5%~7%，调整后EBITDA利润率84%，均优于市场预期。

电商广告业务

• 有限开放阶段：电商广告业务目前仍处于有限开放阶段，但存量客户广告支出同比显著提升，新客户广告支出也展现强劲势头。
• 获客效率高：电商广告主入驻第30天左右实现回本，体现公司模型极高的获客效率。
• 生成式AI创意工具：大力推广生成式AI创意工具，降低电商客户制作视频和互动广告的门槛。
• 自助服务平台：计划上半年正式上线，预计电商广告收入下半年将逐步加速增长。

行业竞争与护城河

• 游戏广告优势：公司在游戏广告领域具备强大的规模和技术领先优势，模型随数据积累持续自我强化，竞争对手难以动摇。
• MAX竞价方增长：竞价方的增长提升了MAX的价值，公司可在竞价交易中获取5%的抽成收益。
• 深护城河：通过MAX与Axon构建了较深的护城河，在行业竞争中处于攻守兼备的有利位置。

研究结论与目标价

• 上调收入预测：上调公司2026-2027年收入预测至78亿/100亿美元。
• 目标价：基于2027年预期25x EV/EBITDA，调整目标价至617美元。
• 维持“买入”评级：当前估值具备吸引力，维持“买入”评级。

投资风险

• 电商拓展不及预期
• 广告行业隐私政策变化
• 移动游戏行业增长放缓
• 行业竞争加剧