公用事业行业研究：完善容量电价机制，变革火电盈利模型证券研究报告

核心观点

• 完善发电侧容量电价机制：发改委、能源局联合印发通知，分类完善煤电、气电、抽蓄容量电价机制，首次明确电网侧独立新型储能容量电价机制。
  • 火电：补偿固定成本比例提升至不低于50%，煤电市场化交易电价下限由各地确定，放宽长协签约比例要求。
  • 抽蓄：对633号文后开工的电站实行一省一价的统一容量电价，可自主参与市场交易。
  • 新型储能：以煤电容量电价为基础，根据满功率连续放电时长/全年最长净负荷高峰持续时长确定折算比例，各省差异较大。
  • 可靠容量补偿机制：现货市场运行后对本省机组可靠容量按统一原则补偿。
  • 调节性电源控制：严控可靠容量充裕或用户经济承受能力较弱地区的调节性电源项目。

研究结论

• 火电盈利模型变革：从发电为主转向容量和辅助服务，电量供需决定电量电价，辅助服务回收调节成本，容量电价弥补固定成本。
  • 区域分化：西北、华北、东北地区容量电价上涨，华东及周边省份市场化交易能否弥补电量电价需关注。
  • 短期业绩稳定性：火电凭借市场交易、容量和辅助服务逐步证明业绩稳定性，公用事业属性增强，季度业绩是重要验证。
  • 长期趋势：电量需求增长趋势不改，取消终端分时电价有利于成本传导，容量和辅助服务权重增加，推动火电从波动走向稳定。

建议关注

• 板块权重龙头企稳：央国企市值管理和资本运作诉求，火电Q1业绩预期差带来的红利资产逻辑，水电主汛期业绩改善，绿电补贴发放进程，煤炭行情演绎。
• 具体公司：
  • 受益于煤制气及商业航天：九丰能源、水文超预期且拟收购集团资产的桂冠电力。
  • 火电：华能国际电力股份、国电电力、华电国际电力股份、大唐发电H、内蒙华电、申能股份、建投能源、京能电力等。
  • 水电：长江电力、国投电力、川投能源。

风险提示

• 煤价波动幅度超预期，绿电装机及消纳情况不及预期，电力体制改革政策出台不及预期。