证券研究报告行业周报：容量电价有望显著改善火电盈利，8月水电增速快速回升

【本周核心观点】当前风光新能源快速装机，对电力系统持续产生较大冲击，稳定可靠且具备瞬时功率调整能力的煤电压舱石作用持续凸显。当前由于政策大力支持清洁能源优先并网消纳，导致煤电机组利用率及收益率趋于下降，减弱投资意愿，亟待通过容量电价改革提升煤电收益率。每年容量电价市场空间预计可超千亿，有望驱动火电企业盈利显著提升，重点看好受益该政策业绩弹性较大的火电央企龙头大唐发电、国电电力、华能国际、华电国际，区域龙头建投能源、粤电力A、皖能电力、浙能电力等。此外，8月单月核电、光伏发电增速有所加快，水电增长18.5%，环比大幅提速36pct，汛期来水明显增多，Q3有望释放较大业绩弹性，同时水电、核电龙头具备分红率高、股息率高、现金流稳定特征，防御性配置价值凸显，重点看好水电龙头长江电力、国投电力、华能水电、川投能源，核电龙头中国核电、中国广核。 煤电容量电价制度有望改善煤电收益率，提升投资积极性。当前新能源装机规模持续扩张（2023年7月底太阳能/风电装机占比分别达18%/14%，历史总装机量分别同增43%/14%），但风光新能源具有间歇性和波动性特征，对电力系统可靠性产生较大冲击，因此可靠稳定且能瞬时调整输出功率的煤电依然是不可或缺的重要电源，在新型电力系统构建过程中预计中长期仍需要其保持合理的容量扩张。当前由于政策大力支持清洁能源优先并网消纳，导致煤电机组容量利用率、项目收益率可能持续下降，煤电企业投建煤电机组积极性可能减弱，亟待通过煤电容量电价改革来提升机组收益率，进而提升煤电投资意愿。当前我国山东、广东、云南等省市已推出容量电价制度，以山东省2020年4月发布的《关于电力现货市场容量补偿电价有关事项的通知》为例，山东容量市场运行前，参与电力现货市场的发电机组容量补偿费用从用户侧收取，收取标准暂定为每千瓦时0.0991元（含税）；容量市场运行后，发电机组通过容量市场收回容量成本；补偿范围为发电机组固定成本（综合考虑发电机组类型、投产年限、可用状态等因素）。 每年容量电价市场空间预计可超千亿，有望驱动火电企业盈利显著提升。2022年我国煤电装机11.2亿Kw，当前容量成本补贴标准尚不明确，我们分别假设补贴100元/Kw、150元/Kw、200元/Kw，则对应每年容量电价市场空间分别为1120/1680/2240亿元，相比于2022年煤电企业参与辅助服务市场获得的补偿收益320亿元而言大幅提升。具体到火电上市企业而言，根据各公司2022年底火电装机数据测算，建投能源、大唐发电、粤电力A、国电电力、皖能电力、华能国际、长源电力、华电国际、上海电力预计均有望获得超过100%的业绩弹性，20家火电龙头平均可获得101%业绩弹性，因此容量电价政策有望显著提升火电企业盈利。重点看好火电央企龙头大唐发电、国电电力、华能国际、华电国际，区域龙头建投能源、粤电力A、皖能电力、浙能电力等。 8月核电、太阳能发电增速加快，水电大幅改善盈利望修复。国家能源局发布8月发电数据，1-8月份，全国发电量58663亿千瓦时，同比增长3.6%。8月单看，全国发电量8450亿千瓦时，同比增长1.1%。 分电源种类看，8月火电发电量由增转降，同比下降2.2%，7月份为增长7.2%。风电出力情况波动较大，环比降幅明显，8月同比下降 11.5%，7月份为增长25.0%；核电同比增长5.5%，较7月加快2.6pct，预计系8月核电机组利用率有所提升；光伏发电自4月以来发电增速稳步提升，8月实现同比增长14.0%，较7月加快7.5pct，预计主要受益于装机量持续高速增长。水电实现近5个月来增速首次回正，发电量同比增长18.5%，较7月的下降17.5%大幅提升36pct，预计主要系Q3进入汛期来水增多，叠加多个台风影响，我国水库流量、水位情况大幅改善。在Q3业绩对全年贡献占比较大情况下我们预计下半年水电企业业绩有望释放较大弹性。同时，水电、核电龙头具备分红率高、股息率高、现金流稳定特征，近十余年来沪深300指数回调时，水电与火电指数几乎均有明显超额收益，具备较强防御性配置价值，重点看好水电龙头长江电力、国投电力、华能水电、川投能源，核电龙头中国核电、中国广核。 投资建议：煤电容量电价改革政策或有望年内出台，有望显著改善煤电机组收益率，我们测算每年容量电价市场空间预计可超千亿，重点看好受益该政策业绩弹性较大的火电央企龙头大唐发电、国电电力、华能国际、华电国际，区域龙头建投能源、粤电力A、皖能电力、浙能电力等。8月单月核电、光伏发电增速有所加快，水电大幅提速36pct，Q3水电有望释放较大业绩弹性，同时水电、核电龙头防御性配置价值较高，重点看好水电龙头长江电力、国投电力、华能水电、川投能源，核电龙头中国核电、中国广核。 风险提示：容量电价改革政策出台不及预期，政策执行不及预期，水电来水减少，测算误差风险等。 重点标的 股票代码 本周核心观点 当前风光新能源快速装机，对电力系统持续产生较大冲击，稳定可靠且具备瞬时功率调整能力的煤电压舱石作用持续凸显。当前由于政策大力支持清洁能源优先并网消纳，导致煤电机组利用率及收益率趋于下降，减弱投资意愿，亟待通过容量电价改革提升煤电收益率。每年容量电价市场空间预计可超千亿，有望驱动火电企业盈利显著提升，重点看好受益该政策业绩弹性较大的火电央企龙头大唐发电、国电电力、华能国际、华电国际，区域龙头建投能源、粤电力A、皖能电力、浙能电力等。此外，8月单月核电、光伏发电增速有所加快，水电增长18.5%，环比大幅提速36pct，汛期来水明显增多，Q3有望释放较大业绩弹性，同时水电、核电龙头具备分红率高、股息率高、现金流稳定特征，防御性配置价值凸显，重点看好水电龙头长江电力、国投电力、华能水电、川投能源，核电龙头中国核电、中国广核。 周度行情回顾 本周30个A股中信一级行业中，涨跌幅前三的分别为医药（4.29%）、煤炭（4.23%）、钢铁（1.49%）；涨跌幅后三的分别为计算机（-4.02%）、国防军工（-3.57%）、电力设备新能源（-2.71%）。电力及公用事业/电力设备新能源板块涨跌幅分别为0.97%/-2.71%，分别排在中信一级行业指数中的第8/28名，期间上证综指/沪深300指数/创业板指涨幅分别为0.03%/-0.83%/-2.29%。分子板块看，涨跌幅前三分别为核电（5.35%）、水电（2.53%）、综合能源设备（1.84%）；涨跌幅后三分别为风机（-3.60%）、风电（-2.29%）、电力信息化（-2.21%）。个股方面，涨幅前三的分别为中广核技（11.38%）、宝胜股份（9.59%）、永福股份（6.74%）；跌幅前三的分别为经纬股份（-9.34%）、科威尔（-8.82%）、节能环境（-8.37%）。 图表1：周度电力投资板块行情及整体估值情况 图表2：周度电力投资子板块涨跌幅 图表3：周度电力投资个股涨跌幅前五 周度事件回顾 图表4：周度电力投资行业事件回顾 行业动态分析 煤电容量电价制度有望改善煤电收益率，提升投资积极性。当前新能源装机规模持续扩张（2023年7月底太阳能/风电装机占比分别达18%/14%，历史总装机量分别同增43%/14%），但风光新能源具有间歇性和波动性特征，对电力系统可靠性产生较大冲击，因此可靠稳定且能瞬时调整输出功率的煤电依然是不可或缺的重要电源，在新型电力系统构建过程中预计中长期仍需要其保持合理的容量扩张。当前由于政策大力支持清洁能源优先并网消纳，导致煤电机组容量利用率、项目收益率可能持续下降，煤电企业投建煤电机组积极性可能减弱，亟待通过煤电容量电价改革来提升机组收益率，进而提升煤电投资意愿。当前我国山东、广东、云南等省市已推出容量电价制度，以山东省2020年4月发布的《关于电力现货市场容量补偿电价有关事项的通知》为例，山东容量市场运行前，参与电力现货市场的发电机组容量补偿费用从用户侧收取，收取标准暂定为每千瓦时0.0991元（含税）；容量市场运行后，发电机组通过容量市场收回容量成本；补偿范围为发电机组固定成本（综合考虑发电机组类型、投产年限、可用状态等因素）。 图表5：我国各电源装机量及发电量 图表6：我国历年火电新增装机规模 每年容量电价市场空间预计可超千亿，有望驱动火电企业盈利显著提升。2022年我国煤电装机11.2亿Kw，当前容量成本补贴标准尚不明确，我们分别假设补贴100元/Kw、150元/Kw、200元/Kw，则预计对应每年容量电价市场空间分别为1120/1680/2240亿元，相比于2022年煤电企业参与辅助服务市场获得的补偿收益320亿元而言大幅提升。 具体到火电上市企业而言，根据各公司2022年底火电装机数据测算，建投能源、大唐发电、粤电力A、国电电力、皖能电力、华能国际、长源电力、华电国际、上海电力预计均有望获得超过100%的业绩弹性，20家火电龙头平均可获得101%业绩弹性，因此容量电价政策有望显著提升火电企业盈利。重点看好火电央企龙头大唐发电、国电电力、华能国际、华电国际，区域龙头建投能源、粤电力A、皖能电力、浙能电力等。 图表7：容量电价政策对于火电企业业绩影响弹性测算 8月核电、太阳能发电增速加快，水电大幅改善盈利望修复。国家能源局发布8月发电数据，1-8月份，全国发电量58663亿千瓦时，同比增长3.6%。8月单看，全国发电量8450亿千瓦时，同比增长1.1%。分电源种类看，8月火电发电量由增转降，同比下降2.2%，7月份为增长7.2%。风电出力情况波动较大，环比降幅明显，8月同比下降11.5%，7月份为增长25.0%；核电同比增长5.5%，较7月加快2.6pct，预计系8月核电机组利用率有所提升；光伏发电自4月以来发电增速稳步提升，8月实现同比增长14.0%，较7月加快7.5pct，预计主要受益于装机量持续高速增长。水电实现近5个月来增速首次回正，发电量同比增长18.5%，较7月的下降17.5%大幅提升36pct，预计主要系Q3进入汛期来水增多，叠加多个台风影响，我国水库流量、水位情况大幅改善。 在Q3业绩对全年贡献占比较大情况下我们预计下半年水电企业业绩有望释放较大弹性。 同时，水电、核电龙头具备分红率高、股息率高、现金流稳定特征，近十余年来沪深300指数回调时，水电与火电指数几乎均有明显超额收益，具备较强防御性配置价值，重点看好水电龙头长江电力、国投电力、华能水电、川投能源，核电龙头中国核电、中国广核。 图表8：中国2021-2023年各类电源产量同比增速（%） 图表9：2018-2023年三峡水库水位（平均值，米） 图表10：2012-2022年申万水电板块Q3与全年归母净利润（亿元）情况 图表11：水电/核电/火电重点上市公司现金流及净利润情况 图表12：水电/核电/火电重点上市公司分红率及股息率 投资建议 煤电容量电价改革有望显著改善煤电机组收益率，我们测算每年容量电价市场空间预计可超千亿，重点看好受益该政策业绩弹性较大的火电央企龙头大唐发电、国电电力、华能国际、华电国际，区域龙头建投能源、粤电力A、皖能电力、浙能电力等。8月单月核电、光伏发电增速有所加快，水电大幅提速36pct，Q3水电有望释放较大业绩弹性，同时水电、核电龙头防御性配置价值较高，重点看好水电龙头长江电力、国投电力、华能水电、川投能源，核电龙头中国核电、中国广核。 图表13：电力投资重点公司估值表 风险提示 容量电价改革政策出台不及预期，政策执行不及预期，水电来水减少，测算误差风险等。