证券研究报告、晨会聚焦：宏观张德礼：升值结汇对流动性、PPI和市场的影响分析

核心观点与关键数据

快递行业“反内卷”

• 政策端：2025年下半年以来，国家持续整治快递行业“内卷式”竞争，多个省份上调快递价格，A股“通达系”单票收入环比提升。2025年12月中央经济工作会议及2026年全国邮政工作会议均强调持续整治“内卷式”竞争。
• 企业端：“社保新规”推动社保覆盖率提升，快递行业用工成本增加，可能通过提价转嫁，与“反内卷”政策协同。
• 行业端：快递件量增速放缓（2025年同比增长13.7%，预计2026年约8%），价值竞争（降本、提质、增效）成为企业获取市场份额的关键。

全链路成本下降潜力

• 中转环节：规模效应边际降本效果减弱，头部企业通过优化路由、提升装载率等方式降本，单票中转成本已降至0.60元左右，后续降本空间收窄。
• 末端环节：末端配送成本占比较高，网点“调优革新”（自动化、无人化）是重点，头部企业因资源优势更占优。

投资建议

• 市场份额向服务品质优、管理能力强、网络健康度高的企业集中，该等企业有望实现更显著降本增效。
• 重点跟踪监管力度、量价表现及头部企业竞争策略变化。

风险提示

• 行业政策变化、需求增长不及预期、恶性价格竞争、降本增效不及预期、第三方数据可信性、信息数据更新不及时。

升值结汇对流动性、PPI和市场的影响

• 企业待结汇规模：约9300亿美元，2025年结汇意愿上升，与人民币升值形成良性互动。
• 对货币流动性的影响：企业结汇主要增加M1，假设未来一年20%待结汇去结汇，将使M1增加约1.3万亿元，拉动M1增长约1.2个百分点。
• 对PPI和市场的影响：结汇带动M1增加，但有效需求不足下对PPI引领作用可能减弱；高风险偏好企业可能进入权益市场，带来增量资金。

美国12月CPI数据点评

• 数据表现：12月CPI环比增长0.3%（同比增长2.7%），核心CPI环比增长0.2%（同比增长2.6%）。
• 数据质量：受政府关门影响，数据质量受损，低基数推高读数。
• 通胀趋势：核心商品价格持平，二手车价格回落，服务通胀运行中枢已低于前期水平。
• 市场反应：市场对2026年降息预期保持稳定，美联储2026年降息预期为2.2次/56.2bp。
• 风险提示：海外政策波动、海外经济波动、研报信息更新不及时。

风险提示

• 国内政策力度和效果不及预期、第三方数据失真、研报信息更新不及时、测算偏差。