晨会聚焦：宏观张德礼：地产放松背后的经济图景

【中泰研究丨晨会聚焦】宏观张德礼：地产放松背后的经济图景 证券研究报告2024年5月19日 今日预览 今日重点>> 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 【宏观】张德礼：地产放松背后的经济图景 【医药】祝嘉琦：中药2023&2024Q1：分红+成长兼具，业绩趋势向上 【化工】孙颖：电子材料、合成生物学引领复苏，关注新品放量标的 【建材&新材料】孙颖：玻纤曙光已现；地产链共盼春来研究分享>> 【银行】戴志锋：地产新政与银行点评：政策方向明确，力度与落地需观察，影响市场风格 【固收】肖雨：生产向左，需求向右——4月经济数据点评 【科技】孙行臻：AI大模型群星闪耀，解锁全新体验 今日重点 ►【宏观】张德礼：地产放松背后的经济图景张德礼｜中泰宏观行业负责人S0740523040001 中国经济生产强于需求的结构性特征，在2024年4月进一步强化。生产端工业增加值同比从4.5%回升到6.7%，需求端固定资产投资和社会消费品零售总额的当月同比，分别从4.7%和3.1%，下滑到3.6%和2.3%。 工业生产强，在环比数据上亦体现得很明显。2024年4月，季调后的工业增加值环比0.97%，和2012年以来的同期相比，仅次于受疫情影响较大的2020年同期。 强生产的支撑有二：一是出口实际增速大概率延续高增。剔除价格拖累后，一季度人民币计价的中国出口实际同比增长11.2%。出口交货值当月同比，从前值1.4%跃升到今年4月的7.3%，或可映射出在价格优势下中国出口维持高份额，外需拉动中国工业企业的生产。二是工业企业补库。我们认为这种补库，既有库存同比降到低位后部分行业有内生性的补库需求，也有产能充裕的背景下一些企业为保持市场份额而扩大生产，供过于求最终体现在库存回升。 生产强劲能否持续，最终还是要看需求，如果需求持续跟不上，企业可能再度转向去库，最近几年库存周期最鲜明的特征是轮动加快。目前外需强于内需，在海外补库和价格优势的支撑下，短期中国出口不悲观，但下半年需要警惕贸易摩擦升温后，中国出口份额占比高位回落的可能。 因此，围绕扩大内需，政策适度发力很有必要。目前超长期特别国债已开始发行，专项债发行也将提速。一季度公共财政+政府性基金支出同比-1.5%，预计二季度财政支出增速将逐步回升，通过财政发力来对冲信用收缩。 放松地产调控，则聚焦于推动信用修复本身，以此促进房地产行业形成良性循环。10年期国债收益率和国房景气指数有较强的同步性，最近这一年，两者同步性甚至在上升，房地产产业链仍然是中国经济最重要的信用加速器。房地产业企稳，可能是中国信用周期内生性修复的基础。 从2024年4月的数据看，房地产业还在下行周期中，尤其是销售环节。国房景气指数从92.07下 降到92.02，续创1995年3月公布数据以来的历史新低。商品房销售端，销售金额和面积的当月同 比，分别从2024年3月的-25.9%和-18.3%，下降到-30.4%和-22.9%。房地产投资端，施工面积（存量）、新开工面积和竣工面积的当月同比，分别从前值-11.1%、-25.4%和-21.8%，回升到-10.8%、 -13.9%和-19.1%，和基数效应有关，4月增速仍处于历史较低水平；房地产投资完成额单月同比，从前值-10.0%下降到-10.5%。 5月17日，中国房地产销售端的调控政策大松绑，包括降低首付比例要求、取消全国首套和二套 的房贷利率下限、降低公积金贷款利率等。与此同时，央行拟设立3000亿元保障性住房再贷款，鼓励引导金融机构按照市场化、法治化原则，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，预计带动银行贷款5000亿元。 上述政策总体超预期，可能反映了对房地产行业的定位经历了再评估。从稳定房价、改善预期的角度看，一线城市出台更多限购放松的政策值得期待。 今年4月其它主要经济数据，值得关注的： 一是制造业投资当月同比，从前值10.3%下降到9.3%，不过仍处于高位。设备工器具购置费用同比，从今年3月的18.1%小幅降至16.5%，侧面反映了制造业企业的设备更新正在推进中。 二是全口径基建投资同比，从今年3月的8.6%下降到5.9%。主要受电力、热力、燃气及水的生产和供应业（当月投资同比从31.5%下滑到20.7%），以及水利、环境和公共设施管理业的拖累（当月投资同比从0.2%下滑到-3.6%）。隐债化解约束，叠加表内财政支出偏慢，基建投资增速回落。预计随着超长期特别国债发行，以及专项债发行的提速，基建投资增速有望回升。 三是社会消费品零售总额同比，从今年3月的3.1%放缓至2.3%。除高基数的影响外，也和当前居民消费意愿偏弱有关。限额以上商品零售中，4月当月增速靠前的行业有通讯器材类（13.3%）、体育和娱乐用品类（12.7%）。高基数下，汽车类零售额同比，从前值-3.7%进一步下降到-5.6%。 总的来说，外需推动下国内生产较强，但有效内需不足，这一年初以来的经济图景，在4月进一步强化。政策发力来刺激内需很有必要，一是加快用好已安排的财政工具，二是放松房地产调控以期推动信用逐步内生性修复。从稳定房价和改善预期的角度看，未来一线城市可能有更多销售端的政策松绑。 风险提示：政策变动，海外地缘冲突升级。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《地产放松背后的经济图景》发布时间：2024年5月19日 ►【医药】祝嘉琦：中药2023&2024Q1：分红+成长兼具，业绩趋势向上祝嘉琦｜中泰医药首席 S0740519040001 提质增效成效显著，经营质量全面提升。 2023年：剔除不可比公司后，2023年中药板块实现营收3651亿元、同比增长6.30%；实现扣非净利润336亿元、同比增长29.87%；顶层政策支持叠加终端需求旺盛，带动板块的亮眼表现。板块毛利率44.89%、同比+0.23pp；扣非净利率达到9.21%，同比+1.75pp，盈利能力显著提升。资产质量来看，资产负债率34.79%、同比下降1.60pp；2023年存货增幅1.76%、应收账款增幅2.34%，存货周转率、应收账款周转率均有所提升。 2024年Q1：板块整体实现营收995亿元、同比下滑0.66%；实现扣非净利润124亿元、同比下滑 6.00%；主要系23Q1疫情放开后感冒发烧四类药、以及中药滋补品需求旺盛，24Q1在同期高基数下，板块盈利略有承压。24Q1板块毛利率、扣非净利率分别为44.36%、12.49%，同比下降2.34pp、0.71pp；费用端来看，销售、管理、财务费用率分别为21.50%、4.64%、-0.10%，同比-1.62pp、-0.03pp、 -0.26pp，提质增效成效显著。 盈利分化加剧，2024年有望季度趋势向上。从盈利分布情况来看，剔除不可比公司，23Q4、24Q1扣非净利润增速不低于30%的公司分别为16、12家，实现负增长的公司较前增多，板块盈利分化加剧。受到疫后需求爆发、医药行业政策变化等因素影响，2023年中药板块业绩呈现前高后低的态势，随着一季度高基数已过，板块有望迎来逐季改善。 多家公司大手笔分红，持续重视投资者回报。2023年中药板块拟分红总额达到213.68亿元，板块分红率中位数为46.96%，其中分红比例超90%的公司包括沃华医药、江中药业、ST九芝、达仁堂、东阿阿胶、新光药业、万邦德、云南白药。 品牌OTC维持高景气，补益类品种表现突出。我们统计了以OTC品种为主的24家中药企业2023年核心经营数据，2023年收入、扣非净利润增速的中位数分别为12.0%、23.0%，收入端明显快于中药板块整体增速。OTC企业的高景气源于旺盛的终端需求。根据中康数据统计，2023年全国零售药店市场规模达5394亿元，其中滋补保健是增长最亮眼的细分领域之一，23年规模同比增长超10%，其中阿胶（通用名）同比+44%、复方阿胶同比+102%、黄芪精同比+28%，均有十分亮眼的表现。此外，血塞通同比+49%、六味地黄同比+29%、云南白药同比+33%，也显示出旺盛的终端需求。 风险提示事件：原材料价格波动风险、医药政策变化风险、研报信息更新不及时风险 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《中药2023&2024Q1：分红+成长兼具，业绩趋势向上》发布时间：2024年5月19日 ►【化工】孙颖：电子材料、合成生物学引领复苏，关注新品放量标的孙颖｜中泰建材&化工首席 S0740519070002 AI&消费电子材料：半导体景气度逐步提升，AI技术变革带动大机遇。整体来看，2023年AI&消费电子材料实现收入720.4亿元，同比持平；扣非归母净利润59.8亿元，同比-15.8%，受到终端市场需求低迷影响，AI&消费电子材料盈利阶段性承压。进入2024Q1，伴随消费电子需求回暖，高频树脂、先进封装材料、光学膜、MLCC粉体等行业收入明显改善，OLED材料与气体板块企稳运 行。具体来看：1）先进封装材料：2023年行业收入保持稳健，盈利有所承压，同比分别+1.7%/-8.9%。龙头联瑞新材表现亮眼，收入及扣非归母净利润同比分别+7.5%/+0.2%，是所选四家企业中唯一一家收入与盈利均实现正增长的企业，具有较强的α属性。2024Q1终端需求回暖催化行业业绩修复，板块收入及扣非归母净利润同比分别+29.0%/+48.5%。2）高频树脂：根据Prismark预测，2023年全球PCB产值为879亿美元，2024-2026年CAGR为5%，需求有望稳步增长，同时5G及AI的快速发展对服务器及PCB提出更高的性能要求。PCB“提质”与“增量”的诉求有望同向共振，拉动高频树脂需求提升。根据我们测算，到2025年电子级PPO需求预计达5821吨，2022-2025 年CAGR为69%，高频树脂亟待爆发。3）气体板块：2023年光伏需求景气高，带动相关特气产品涨价显著，超纯氨、甲硅烷瓶气全年均价分别为1.9/35.0万元/吨，同比+24.1%/+56.3%，金宏气体、硅烷科技等布局相关产品的公司业绩受益明显。整体看，2023气体板块收入及扣非归母净利润同比+5.3%/+8.7%。2024Q1传统工业及光伏需求相对疲软，大宗气整体价格水平偏低，液氧、液氮、液氩均价分别379.4/434.3/1200.6元/吨，同比-11.2%/-11.0%/+38.4%；光伏特气价格有所回落，超纯氨、甲硅烷瓶气Q1均价同比-19.7%/-13.5%。整体产品价格同比走低下，2024Q1气体板块收入及扣非归母净利润同比+0.5%/-18.5%，后续关注全年有新品/新项目放量α，具备以量补价能力的公司。4）OLED材料：2023年下游面板需求收缩，OLED材料板块收入及扣非归母净利润同比-13.3%/-21.8%。2024Q1以来面板价格持续回升，32英寸、43英寸、50英寸、55英寸、65英寸、75英寸面板均价同比+18.7%/+21.1%/+37.3%/+44.7%/+38.9%/+27.8%，面板下游采购积极，拉动上游OLED材料需求回暖，板块收入及扣非归母净利润同比+1.2%/-20.1%，逐步企稳向上。展望后续，年内IPAD发布有望带动中尺寸面板应用爆发、8代线及叠层工艺推广打开材料需求空间，OLED材料长期成长性显著。5）光学膜：2023年膜料价格低位运行，BOPET(12μ)与BOPP厚光膜均价分别为8018.5/8858.4元/吨，同比-12.2%/-14.1%，同时下游消费偏弱，整体板块承压，收入及盈利同比-1.6%/-76.7%。2024Q1在膜料价格企稳与终端需求持续复苏下，板块收入同比+10.9%，出现明显改善；扣非归母净利润同比-115.0%，主要系基数较小导致存在较大波动性。6）MLCC 粉体：2023年MLCC逐渐走出2022年呈现的需求不振局面，弱复苏下逐渐向好。从龙头国瓷材料来看，2