瞄准目标：VRDN 与商票市场更新 — 2025 年 12 月 1 日

核心观点与市场动态

美国商业票据（CP）市场当前最受关注的是供应增加，主要由于发行人寻求完成年终融资需求。同时，投资者对CP保持强劲需求，尤其是在美联储可能降息的背景下，偏好期限短且收益有吸引力的CP产品。

供应与需求分析

• 供应：随着年终融资需求的临近，CP供应持续增加。截至2025年11月26日，非金融类CP未偿余额自年初以来增长了约24.16%。
• 需求：投资者在应对可能的FOMC降息时，偏好短久期且收益有吸引力的CP。这一情绪在CP与国库券的利差中得以体现，例如1个月AA类非金融CP与1个月国库券的利差约为-7.6个基点，相比一年平均水平高出约2个基点。

市场期限结构

• 加权平均期限（WAM）：截至2025年11月28日，一类票据WAM为64.4天（环比-1.5天），二类票据为37.9天（环比+1.4天），AA级资产支持票据为66.7天（环比-1.8天）。
• 到期分布：在2025年12月1日至2026年1月2日期间到期的CP中，一类票据占比42.8%，二类票据占比61.2%，AA级资产支持票据占比34.7%。观察在2025年12月31日之后到期的CP占比与往年相比，到目前为止的进展与预期一致。

美联储降息预期

高盛经济研究预测，美联储今年12月将降息25个基点，明年3月和6月各降息25个基点，终端利率区间为3-3.25%。这一预期进一步支撑了投资者对CP的需求。

市场波动性分析

• SIFMA重设：回顾过去约24年的SIFMA重设情况，2023-2025年（年初至今）无可置疑地是波动最为剧烈的年度。约42.86%的重设幅度大于或等于150个基点（绝对值）发生在2023-2025年。
• SIFMA/VRDN市场：SIFMA于2025年11月26日重设为2.79（环比+1个基点），SIFMA/SOFR比率为68.89%（对比11月19日：71.1%）。

市场利差分析

• 1个月AA类非金融CP vs. 1个月国库券：约-7.6个基点（相比一年平均：约+2个基点）
• 1个月A2/P2类非金融CP vs. 1个月国库券：约+14.5个基点（相比一年平均：约+26个基点）
• 3个月A2/P2类非金融CP vs. 3个月国库券：约+20个基点（相比一年平均：约+27个基点）

市政短期票据市场

市政短期票据市场持续看到对应税及免税短期票据在到期日为一月到约五月期间的稳定需求。

结论

美国商业票据市场在年终融资需求和美联储可能降息的背景下，供应增加但需求依然强劲，尤其是短久期且收益有吸引力的CP产品。市场波动性较高，但整体进展符合预期。