2026年燃料油、低硫燃料油期货行情展望：估值已被重塑，静待明确驱动

行情回顾：2025年一季度，俄罗斯供应下降导致高硫燃料油价格强势，高低硫价差收窄至历史低位；二季度，高硫价格继续上涨，但地缘冲突缓和等因素导致强势消退，低硫价格走强，价差反弹；三季度，原油价格下跌导致燃料油价格重心下移，中东出口高位，低硫供应间断性缺失，高低硫价差维持高位；年底，原油价格持续下跌，中东出口维持高位，低硫供应间断性缺失，高低硫价差维持在年内高点。

全球炼油行业回顾与展望：

• 需求：全球油品需求呈现新旧交替趋势，中、美等传统消费地需求增长乏力，而印度、东南亚等新兴消费地需求增长强劲。季节性影响显著，突发事件（如埃及、美国极端寒潮）对需求季节性产生扰动。
• 炼能：全球炼油产能增长逐步放缓，利润成为存量产能动向“风向标”。欧美、中国、俄罗斯炼厂因利润压力和制裁等因素出现产能退出；中东、印度炼厂重要性上升，成为全球成品油产量的“压舱石”。2026年，传统炼油大国和地区需炼油利润持续支撑才能保持稳定开工率；俄罗斯炼能下降将导致供应缺口，中东地区供应重要性增强；中东、印度炼厂生产受地缘冲突、制裁等因素影响较大。

高硫燃料油：

• 供应：俄油供应下降成为现实，拉美（墨西哥）供应可能减少，中东将主导未来全球供应。中东地区供应相对稳定，但出口受欧洲价格和运费影响。
• 需求：船燃和发电需求相对稳定，炼化需求或成唯一拖累。中、印炼厂因利润压力和制裁等因素减少燃料油进口。

低硫燃料油：

• 供应：多元化格局下集中度有所上升，巴西、印尼、科威特等地供应弹性较低，尼日利亚、欧洲等地供应弹性较大。国内供应方面，主营炼厂可能继续减少低硫产量。
• 需求：各板块表现仍然平淡，但进一步转弱空间相对有限。船燃方面，高低硫价差触底反弹，低硫压力可能逐渐过去；发电方面，存在一定刚需体量；炼化需求弹性较大，取决于成品油需求对炼厂炼油利润的影响。

结论与投资展望：

• 供需平衡：供应仍将主导行情，稳定性与弹性成为核心要素。高硫燃料油关注俄罗斯、拉美供应变化和中东供应稳定性；低硫燃料油关注巴西、印尼、科威特等地供应稳定性以及尼日利亚、欧洲等地供应变化。
• 投资展望：裂解和月差可能进一步下跌，理由在于2026年一季度燃料油需求淡季和高库存格局；Contango结构有利于近月合约反弹；高低硫价差交易可参考2025年外盘现货高低硫价差给出的20~100美元/吨的区间。
• 风险因素提示与分析：地缘冲突、政策、天气等因素可能对炼厂原料获取、炼油生产以及成品出厂产生影响，需防范外溢风险。