2025年三季报点评：拐点显现，持续投入长期质量建设

核心观点与关键数据

• 业绩表现：拼多多2025年Q3实现收入1,082.8亿元，同比增长9%；经营利润250.3亿元，同比增长3%；Non-GAAP经营利润270.8亿元，同比增长1%；Non-GAAP归属于普通股东净利润313.8亿元，同比增长14%。
• 收入结构：在线市场服务及其他收入533.5亿元，同比增长8%；交易服务收入549.3亿元，同比增长10%。广告收入增速放缓，主要受行业竞争加剧影响。
• 成本费用：营业成本468.4亿元，同比增长18%；经营费用364.1亿元，同比增长3%。Non-GAAP归母利润增速快于收入增速，主要受益于利息和投资收入增长明显（同比增加31亿元）。

公司战略与投入

• 长期视角：公司坚持长期视角，持续为消费者和商家创造价值，推出“千亿扶持计划”支持商家成长。
• 平台投入：管理层认为有责任进一步加大平台投入，从公共利益和生态长期健康角度思考发展，未来将推出更多惠及商家和消费者的举措，持续推进“千亿扶持计划”。
• 短期波动：在外部环境变化和竞争加剧背景下，长期投资规模将进一步扩大，未来几个季度业绩仍可能持续波动。

投资建议与预测

• 业绩预测：预计2025-2027年拼多多实现营收4307/4955/5576亿元，Non-GAAP归属于普通股东净利润1149/1399/1652亿元（原预期2025-2026年为1451/1823亿元）。
• 估值与目标价：参考电商平台估值，考虑到海外业务不确定性，给予2026年Non-GAAP归属于普通股东净利润10XPE，对应目标市值约1970亿美元（汇率选取7.1），维持“推荐”评级，目标价139.04美元（当前价113.24美元）。

风险提示

• 国内电商竞争超预期，公司商家扶持投入超预期，海外全托管模式合规风险等。