- 短期市场表现与行业观点：本周医药板块延续震荡调整，行业基本面在政策压力下已基本完成阶段性筑底。展望2025Q4及2026年，医药板块将持续演绎困境反转逻辑，其中CRO/CDMO、生命科学上游等创新药产业链企业需求恢复、订单改善、盈利提升的趋势有望延续，医疗器械设备类企业有望实现持续业绩改善，其余出口、内需板块都有希望逐步迎来拐点，医药板块收入利润增速有望筑底企稳逐季修复。业绩真空期，持续看好创新主线；关注基本面改善，后续持续催化个股。
- 重点推荐：CDMO龙头推荐药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英、博腾股份，以及前端CRO及上游，泰格医药、普蕊斯、昭衍新药、美迪西、皓元医药、药石科技等；医疗器械的重点的设备联影医疗、海泰新光，高耗南微医学等。同时建议关注出口、内需等回暖的节奏。
- 医保谈判与政策：2025年度医保国谈落下帷幕，双目录评审模式进一步支持创新链条。本次医保谈判有120家内外资企业现场参与，其中参与基本医保药品目录谈判竞价的目录外药品127个，参与商保创新药目录价格协商的药品24个。此次医保谈判结果预计12月初公布，新版药品医保目录将于2026年1月1日起实施。今年是首次引入创新药目录的一年，与乙类目录价格谈判不同的是，国家医保局在规则上创新了价格协商机制，协调药企与商保进行价格协商。最受瞩目的CAR-T药物已有企业谈判成功，例如合源生物的CAR-T药物谈判进展顺利。乙类目录医保谈判方面，焦点仍是ADC、双抗、CAR-T等药品。
- 创新药企关注方向：建议关注①从biotech向biopharma进化的康方生物、艾力斯、复宏汉霖、信达生物、百济神州、再鼎医药、君实生物；②仿转创的大型Pharma：康弘药业、三生制药、长春高新、康哲药业、先声药业等；③具备国内商业化能力的高弹性小市值仿转创：康辰药业、博安生物、微芯生物、康诺亚、迈威生物、京新药业、奥赛康等。
- 乳腺癌创新疗法：建议关注高弹性标的Celcuity的核心资产相关领域。Celcuity公司pan-PI3K/mTORC1/mTORC2抑制剂Gedatolisib围绕HR+乳腺癌正推进两项III期临床研究。国内方面，和黄医药推出ATTC平台，其首个ATTC候选药物HMPL-A251由PI3K/PIKK抑制剂和HER2抗体偶联而成，美国IND已获批准，中国IND正在审评中，I期临床研究预计于2025年第四季度启动。
- 市场表现与估值：2025年初至今医药板块收益率18.20%，同期沪深300收益率18.90%，医药板块跑输沪深300收益率0.70个百分点。本周沪深300上涨0.82%，医药生物下跌2.40%，处于31个一级子行业第29位，本周子板块涨跌不一，其中医药商业、中药上涨1.02%、0.81%，医疗器械、生物制品、化学制药、医疗服务分别下跌1.14%、2.43%、3.94%、4.07%。以2025年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值26.3倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为23.8倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为10.8%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值30.0倍PE，低于历史平均水平（35.0倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为18.6%。
- 风险提示：政策扰动风险，药品质量问题，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
