军工行业2025年三季报业绩回顾：3Q利润系近9个季度首次正增长；行业回款仍有压力

核心观点

1. 2023-2024年行业需求不振导致业绩承压，2025年以来需求好转，1-3Q25营收恢复同比增长。
2. 1Q25-3Q25行业归母净利润同比增速分别为-34.2%、-9.5%、+19.5%，3Q25首次实现利润正增长，意义重大。
3. 降价、减值（回款压力）等是影响利润的核心因素，1-3Q25行业营收端和利润端的增速继续“不匹配”。
4. 各子板块利润角度看：兵器修复明显，无人机反弹，信息化止跌，新材料下滑。

趋势分析

1. 3Q25利润首次同比正增长；行业盈利能力持续承压。
   • 营收端：2025年以来行业需求恢复，1-3Q25的营收端已有体现，预计全年营收端将保持增长。
   • 利润端：3Q23-2Q25，行业归母净利润连续8个季度同比下滑，3Q25利润首度恢复同比增长且增幅达19.5%。
   • 盈利能力：1-3Q25，行业毛利率同比减少3.1ppt至20.7%，净利率同比减少1.7ppt至5.8%。
2. 存货指示意义转向积极；应收反映回款压力。
   • 存货：截至2025.9.30，行业存货2824亿元，占总收入79%，存货的指示意义从负面向正面转变。
   • 应收：截至2025.9.30，行业应收3803亿元，占总收入106%，应收增速已经开始低于营收增速。
   • 减值：1-3Q25，行业减值损失53亿元，应收、存货增长较快系企业计提减值的主要原因。
   • 现金流：1-3Q25，行业经营活动净现金流-390亿元，同比虽然大幅好转，但产业链各环节仍面临不同程度的回款压力。
3. 兵器利润增速强劲；各环节营收均实现增长。
   • 分板块：1-3Q25，无人机、航空营收同比增长82%、29%，快于其他板块；兵器、无人机归母净利润同比增长196%、115%，快于其他板块。
   • 分环节：1-3Q25，产业链上游、中游营收均增长，但利润均下滑；下游主机厂营收及利润均实现正增长。

建议关注

1. 新一代传统装备：航空链、制导链。
2. 新型作战力量：无人智能、网电攻防、高超声速。
3. 新质生产力：商业航天、“两机”、可控核能、AI算力。

风险提示

1. 产品交付不确定性。
2. 产品价格下降。
3. 行业政策发生变化。