方正中期中国宏观经济2025年11月报告：外部风险缓和，关注内需恢复情况

核心观点

• 经济基本面：三季度经济呈现供给增加、需求淡薄、价格平稳、库存增加的特点。通缩风险缓和，上游生产端通缩缓和对经济产生正向带动。
• 总需求：总需求尚未启动，消费暂时稳定，仍是支持GDP的主要力量，但投资需求持续走弱，对经济负向影响增加。
• 外部风险：外需依然是未来主要风险，贸易冲突、全球需求均有影响。
• 政策：政策方向转变，从宽松转向价格治理，“反内卷”政策对供给约束减弱，但主要需求恢复依然不足。

关键数据

• GDP：三季度GDP同比增长4.8%，累计GDP增速仍有5.2%，超过全年5.0%的增速目标。
• CPI：9月CPI同比增速为-0.3%，PPI同比增速为-2.3%，跌幅继续明显收窄。
• 固定资产投资：9月城镇固定资产投资累计同比出现0.5%的负增长，房地产、基建、制造业投资累计同比增速分别为-13.90%、3.34%、4.00%。
• 消费：9月名义社会消费品零售总额累计同比小幅下降至4.5%，当月同比增速回落至3.0%。
• 进出口：9月出口金额3285.70亿美元，同比增长8.3%；进口金额2381.20亿美元，同比增速也会复制7.40%。
• 货币与财政政策：9月政府融资小幅回落，但仍总量维持高位，财政支出依然是企业和居民流动性的主要支持。

研究结论

• 全年经济增速前高后低预期不变，四季度GDP在高基数影响下同比仍有进一步回落风险，但中性预期下易完成全年经济完成5%增速目标。
• 后期总需求尤其内需是否改善仍然是宏观焦点。
• 人民币汇率年内仍将维持震荡偏强态势，仅部分时间节点可能短期走弱。
• 商品市场整体地位震荡、部分品种向上波动的空间加大情况不变。