嘉元科技（688388.SH）电池研报总结
一、铜箔龙头：加工费预期回升，结构优化贡献弹性
- 公司业务：主要从事各类高性能电解铜箔的研究、制造和销售，主要产品为锂电铜箔和电子电路铜箔。
- 锂电铜箔：产品规格涵盖3-20微米，覆盖极薄、中高强、超高强、特高强等全系列，高端市场占有率达50%。2025年前三季度实现营收65.40亿，同比+50.7%，归母净利润0.41亿，同比+128.4%。
- 标准铜箔（电子电路铜箔）：推进高端国产替代，布局高频高速、HDI、HVLP等产品，满足AI、算力等新兴领域需求。
- 其他业务：子公司嘉元隆源发展裸铜线、裸铜绞线等，嘉元新能源推进光伏储能业务。
- 业务结构：锂电铜箔贡献核心营收和利润，2024-2025年H1收入占比80%以上，标准铜箔占比4%-5%，铜线等业务占比13%-14%。
- 盈利能力：锂电铜箔毛利率2023-2024年下滑至2%，2025年H1恢复至6%；标准铜箔毛利率受供需和竞争影响承压。
- 未来看点：
- 盈利修复：下游需求旺盛（储能、新能源车），产能增速放缓，锂电铜箔加工费有望触底回升，产品结构优化带来弹性。
- 新品逻辑：高端PCB铜箔需求快速增长，公司已批量生产UTF，RTF通过头部企业认证，江西赣州3.5万吨产能已投产1万吨，高端产品可应用于AI服务器。
二、收购恩达通：切入光模块领域，打开成长空间
- 投资进展：2025年8月投资武汉恩达通5亿元，持股13.58%，为其首轮融资。
- 武汉恩达通：核心产品包括100G-1.6T光模块及数据中心无源光通信产品，客户为海外知名企业（如甲骨文），2024/25H1营收分别为14.77/13.16亿元，净利润分别为0.98/1.21亿元。
- 成长潜力：AI需求旺盛推动光模块高景气，恩达通凭借产品、产能和客户优势有望高增，公司作为大股东受益。
三、盈利预测与投资建议
- 盈利预测：
- 铜箔业务：预计2025年销量10万吨，价格8.6万元/吨，毛利率5.4%；26-27年销量13/15.6万吨，价格8.9/9.0万元/吨，毛利率8.8%/10.0%。
- 其他业务：2025年收入12.0亿元，增速30%，毛利率4.3%。
- 投资收益：武汉恩达通净利润预计持续增长。
- 综合预测：2025-2027年营收98.0/130.0/157.6亿元，同比+50%/33%/21%；归母净利润1.0/4.8/7.2亿元，同比+141%/390%/50%，对应PE184/38/25倍。
- 投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。锂电池需求高景气驱动锂电铜箔需求旺盛，供需过剩预期缓解，加工费有望回暖，公司作为龙头受益，叠加产品结构优化和新业务拓展打开成长空间。
四、风险提示
- 下游需求不及预期、市场竞争加剧、新产品开发风险、业务拓展不及预期、原材料价格波动、行业空间测算偏差、信息滞后等。
