巨子生物2025年业绩小幅下滑，主要受产品结构变化、物流包装升级及新厂投产影响，但盈利能力维持较好。公司核心技术壁垒与品牌优势依然稳固，医美业务有望成为未来增长引擎。
业绩表现：
- 2025年营收55.19亿元，同比-0.4%；归母净利润19.15亿元，同比-7.2%；经调整净利润19.60亿元，同比-8.9%。
- 2025年H2营收24.06亿元，同比-19.8%；归母净利润7.33亿元，同比-32.1%；经调整净利润7.54亿元，同比-33.0%。
- 毛利率/经调整净利率分别为80.3%/35.5%，同比-1.75/-3.33pct。
- 费用端：销售费用率37.3%（同比+0.99pct），管理费用率3.1%（同比+0.33pct），研发费用率1.6%（同比-0.3pct）。
品牌与品类：
- 可复美：收入44.70亿元，同比-1.6%，主要受外部冲击及行业价格竞争加剧影响；已形成医疗器械+5大功效护肤系列矩阵，大单品心智成熟。
- 可丽金：收入9.18亿元，同比+9.2%，占比提升至16.6%；大膜王3.0成功迭代升级，有效对冲可复美压力。
- 品类：功效性护肤品收入43.37亿元，同比+0.8%；医用敷料收入11.60亿元，同比-4.8%；保健品收入0.22亿元，同比+17.9%。
- 渠道：直销/经销渠道分别实现41.35/13.83亿元，占比74.9%/25.1%；直销渠道中，DTC店舖线上直销（天猫抖音）34.02亿元，同比-5.2%；电商平台线上直销（京东、唯品会等）5.09亿元，同比+34.8%；线下直销2.25亿元，同比+32.2%。
医美业务：
- 2025年10月获批中国首个重组I型序列胶原蛋白面部注射针剂，2026年1月获批全球首个重组胶原蛋白与透明质酸钠复合溶液注射剂。
- 预计2款医美产品商业化进展顺畅，未来有望贡献增量。
渠道布局：
- 产品已进入1700家公立医院、3000家私立机构、超13万家连锁药房和6000家CS/KA。
- 可复美产品已入驻新加坡、马来西亚屈臣氏、韩国首尔新罗免税店、北美线上渠道等，加速布局东南亚并拓展全球。
盈利预测与投资评级：
- 预计2026-2028年公司收入分别为61.09/69.76/79.88亿元，同比+11%/+14%/+15%；净利润分别为19.27/21.30/24.16亿元，同比+1%/+11%/+13%。
- 对应PE为15/14/12倍。
- 维持“买入”评级，认为未来化妆品业务反转可期，医美有望成为新增长点，械妆协同共振值得期待。
风险提示：
- 宏观经济恢复不及预期、行业竞争加剧、新品推广不及预期、数据更新不及时。
