季报点评：收入利润亮眼高增，全渠道扩张成效显著

核心观点与关键数据

公司发布2025年三季报，前三季度实现营收12.4亿元（同比+40.4%），归母净利润1.7亿元（同比+43.3%）。25Q3单季度营收4.7亿元（同比+32.7%），归母净利润0.65亿元（同比+44.8%）。市场此前担忧24Q3进驻山姆导致高基数，但公司通过全渠道扩张仍实现高增长，包括山姆新品推进、量贩渠道扩张及传统渠道增量挖掘。

全渠道扩张成效

• 线下渠道：25Q3线下营收同比+33.6%至4.5亿元，山姆脱骨鸭掌位列美味宵夜热度榜单TOP1，酸汤双脆补充增量；量贩零食店在扩店及产品推新基础上持续表现；传统渠道通过拓展新兴渠道贡献增量。
• 线上渠道：25Q3线上营收同比+17.7%至2532.4万元，抖音等平台覆盖面增加及品牌广宣推动电商放量，当前线上营收占比5.4%，对比其他零食公司仍有提升空间。

财务表现

• 净利率提升：25Q3净利率同比+1.2pct至13.8%，规模效应及成本红利带动提升；毛利率同比-1.9pct至26.9%，销售费用率同比-1.0pct至8.3%，管理费用率同比-0.5pct至2.7%，渠道结构调整同步降低成本，费用端规模效应突出，鸡爪成本下降兑现成本红利。

研究结论

公司正处渠道快速扩容阶段，新兴渠道带来显著成长性并顺利兑现净利率提升。预计2025-2027年营收分别为16.2/19.6/22.6亿元（同比+36.8%/+21.1%/+15.2%），归母净利润分别为2.2/2.8/3.2亿元（同比+42.5%/+22.9%/+17.0%），维持“买入”评级。

风险提示

新品推广不及预期、渠道竞争加剧、原材料价格大幅上升。