2025年三季报点评报表大幅出清，以短期换长期

五粮液2025年三季报显示公司主动大幅出清报表，以短期业绩下滑换取长期发展。前三季度营收609.5亿元，同降10.3%；归母净利润215.1亿元，同降13.7%。单Q3营收81.7亿元，同降52.7%；归母净利润20.2亿元，同降65.6%。销售回款71.4亿元，同降74.7%；经营性现金流净额-28.9亿元，去年同期为163.7亿元。Q3末合同负债92.7亿元，环比减少8.1亿元。公司拟每10股派发现金红利25.78元（含税），合计派发现金红利100.07亿元（含税）。

Q3业绩大幅下滑主要系公司主动出清报表，但整体下滑10%左右符合渠道调研反馈。渠道和终端层面，普五周转能力优秀，以价换量市场份额提升；其他产品表现正常，1618在宴席/团购场景反馈较优，五粮春、尖庄等大众价格带产品动销良好。

回款明显下滑，阶段性渠道补贴致毛利率大幅下滑。Q3毛利率同降13.5pcts至62.6%，主要系渠道补贴；税费率微增0.6pct，销售费用率提升1.1pcts（双节广宣），管理费用率同增3.2pcts。Q3净利率24.7%，同降9.3pcts。经营活动现金流净额为-28.9亿元，合同负债92.7亿元，环比减少8.1亿元。

公司采取多项措施维护渠道生态：一是主动出清报表释放供给端压力；二是加强渠道补贴，维护渠道利润；三是召开渠道会议，明确监测和惩罚力度，维护市场与价格体系稳定。终端层面，以价换量加强出货，品牌力支撑下周转优秀，市场份额有效提升，高端价格带地位稳固。

投资建议：公司以短期业绩换取长期发展，进入经营底部加速确认、价值吸筹区间。调整25-27年EPS预测值为6.06/6.45/7.01元，维持目标价215元及“强推”评级。股息率4.3%，全年预计分红200亿。风险提示：需求复苏不及预期、批价持续下跌、经营策略执行不及预期等。