2025年三季报点评：Q3盈利承压，静待场景修复

公司发布2025年三季报，Q1-3实现营收33.30亿元，同减18.53%；归母净利润4.00亿元，同减28.04%。Q3营收8.49亿元，同减47.55%；归母净利润0.79亿元，同减68.48%。场景压制下需求较弱，省内、山东相对具备韧性。分品牌看，100元以上产品收入17.38亿元，同比-14.96%；100元以下产品15.74亿元，同比-22.06%。分区域看，山东市场下滑幅度相对较小（同比-3.24%）。分渠道看，经销商模式渠道收入30.69亿元，同比-19.47%；直销渠道收入2.43亿元，同比-3.72%。Q3产品结构影响毛利率水平，盈利能力短期承压，毛利率61.37%，同比-5.40pcts；归母净利率9.36%，同比-6.21pcts。公司费用投放延续优化，持续开展降本增效活动，Q3销售费用率23.68%，同比-1.86pcts；管理费用率9.31%，同比+3.45pcts。截至Q3期末，合同负债12.07亿元，同比-31.02%。投资建议：短期在行业需求承压阶段顺势调整，渠道库存去化；长期来看，公司坚定聚焦“衡水老白干”和“十八酒坊”双品牌战略，河北省内老白干、板城产品持续布局，未来有望提升华北市场渗透率；湖南武陵酱酒扩张持续；精细化控费增效改革有望带来公司业绩弹性。预计公司25-27年归母净利润分别为5.79、6.65、7.66亿元；EPS分别为0.63、0.73、0.84元，当前股价对应PE为26、23、20倍，维持“推荐”评级。风险提示：河北、湖南等区域市场竞争加剧；产品结构升级不及预期；费用优化成果不及预期。