2025年三季报点评：海外仓驱动增长，自有品牌韧性凸显

2025-10-27 蔡欣,沈琪西南证券任云鹏

盈利能力暂时承压：2025年前三季度，公司毛利率为26.1%（同比-3.8pp），主要受低毛利率海外仓业务占比提升影响；净利率为3.5%（同比-3.2pp），费用率为22.7%（同比-2.1pp），其中销售/管理/财务/研发费用率分别为14.6%/4%/0.8%/3.3%。
海外仓业务高增：截至2025年9月末，公司已布局19个自营海外仓（65万平米），累计服务出海企业1932家（发件量同比增超100%）；Q3海外仓毛利率环比持平，平均利用率超70%；在建工程余额达8.2亿元（同比+391.1%），规模化效应将逐步提升利润率。
自有品牌（跨境电商）韧性：Q3跨境电商保持稳健增长，智能升降桌、电动沙发、人体工学椅收入增长显著；渠道端独立站收入占比提升至40%以上，亚马逊以公域流量为主；代工业务受关税提价影响承压，公司正拓展亚非拉新兴市场，通过品牌代理及合作模式推动出海。
盈利预测与投资建议：预计2025-2027年EPS分别为0.80元、0.96元、1.21元，对应PE分别为18倍、15倍、12倍，维持“持有”评级。
关键假设：假设1（海外仓业务2025-2027年营收增速分别为45%、30%、25%）、假设2（自主品牌人体工学系列产品2025-2027年收入同比增6%、8%、8%）。
风险提示：海外市场需求波动、成本控制不及预期、供应链和应收账款、汇率波动。