医药生物行业2025年10月投资策略：看好创新药长期逻辑，关注底部反转标的
行业研究·行业投资策略 医药生物 投资评级：优于大市（维持评级） 证券分析师：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cnS0980521120001 证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003 证券分析师：肖婧舒0755-81982826xiaojingshu@guosen.com.cnS0980525070001联系人：贾瑞祥021-60875137jiaruixiang@guosen.com.cn 证券分析师：陈益凌021-60933167chenyiling@guosen.com.cnS0980519010002 证券分析师：凌珑021-60375401linglong@guosen.com.cnS0980525070003 证券分析师：张超0755-81982940zhangchao4@guosen.com.cnS0980522080001 证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001 10月医药行业投资策略 n多项成果在ESMO中展示。2025年的欧洲肿瘤学会（ESMO）将于10月中下旬举行，一系列国产创新药的研究成果在会议中进行展示：康方生物的伊沃西联合化疗对照替雷利珠单抗联合化疗一线治疗sqNSCLC的ph3临床（HARMONi-6），科伦博泰的sac-TMT单药对照含铂双药化疗二线治疗EGFRm NSCLC的ph3临床（OptiTROP-Lung04），sac-TMT单药对照化疗治疗HR+/HER2- mBC的ph3临床（OptiTROP-Breast02），以及荣昌生物的RC48、RC118、RC148，百利天恒的BL-B01D1，乐普生物的MRG004A，三生制药的707等。随着国产创新药的临床数据和临床进度在全球范围内的竞争力越来越强，创新药出海的趋势不断加强。建议关注具备高质量创新能力的公司：科伦博泰生物、康方生物、信达生物、三生制药、和黄医药、百济神州、泽璟制药、百利天恒等。 n关注创新药在海外的临床进展以及数据读出。中国创新药产业已经体现出长期向好的发展趋势，并在近年集中体现在BD交易的爆发式增长。值得注意的是，对于大部分国产创新药，对外授权通常只是全球开发的起点，合作伙伴在海外的开发进度，以及后续全球临床数据的读出可以进一步加强产品在全球市场商业化的确定性。 n器械板块有望迎来“政策优化+景气回升+业绩复苏”下的估值修复机会。25年以来医疗设备招投标持续回暖，随着库存逐步消耗，部分企业25Q3业绩有望反转。高值耗材过往受集采和关税影响压制业绩和估值，集采反内卷和关税缓和背景下估值修复机会大，出海潜力足。体外诊断受医保控费政策冲击较大，集采有望加速进口替代和龙头集中。家用器械中的热门单品国内市场规模快速提升，国产龙头出海布局方兴未艾，业绩呈加速复苏态势。推荐关注：迈瑞医疗、威高股份、英科医疗、南微医学、鱼跃医疗。 n投资策略：看好创新药长期逻辑，关注底部反转标的。2025年10月投资组合：A股：迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、新产业、惠泰医疗、开立医疗、澳华内镜、艾德生物、爱博医疗、金域医学、鱼跃医疗、南微医学；H股：康方生物、科伦博泰生物-B、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、药明合联、爱康医疗、威高股份。 n风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。 2025年10月策略组合个股估值一览 目录 医药月度表现回顾01医药行业数据跟踪02细分板块观点03近期重点报告回顾04覆盖公司盈利预测与估值表05 医药宏观数据 n生产端：2025年1-8月规模以上工业增加值同比增长1.60%，其中医药制造业工业增加值累计同比增长0.9%，2025年1-8月累计营业收入15833.10亿元（-2.0%），累计利润总额1353.2亿元（-4.7%）。 n需求端：2025年1-8月的社零总额3.97万亿元（+4.60%），限额以上中西药品类零售总额571.90亿元（+1.20%）。 n支付端：2025年1-8月基本医疗保险基金（含生育保险）总收入18809.94亿元，同比增长6.91%；职工医保支出、居民医保支出分别同比增长2.24%与下降6.70%。 9月医药板块表现位于全行业中下游 n医药行业在9月份整体下跌1.71%，跑输沪深300指数4.91%。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-9-30 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-9-30 子板块：医药服务板块涨幅较大，中药、医疗商业板块跌幅较大 n分子板块看，医疗服务上涨1.81%、医疗器械、生物制品、化学制药、医药商业、中药分别下跌0.20%、1.69%、2.66%、3.36%、5.25%。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-9-30 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-9-30 医药生物行业估值仍处于平均位置区间 n医药生物（申万）的整体估值水平已充分回调，当前PE（TTM）为37.87，处于近5年历史分位点79.7%。 n医药板块相对沪深300以及万得全A的溢价率水平处于五年平均位。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-9-30 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-9-30 目录 医药月度表现回顾01医药行业数据跟踪02细分板块观点03近期重点报告回顾04覆盖公司盈利预测与估值表05 2025年9月创新药获批上市情况 n2025年9月共有3款创新药或生物类似药获批上市（国产1款/进口2款），包括成都生物制品研究所的四价人乳头瘤病毒疫苗、大熊制药的盐酸菲优拉生片和赛诺菲的替利珠单抗注射液。 2025年9月创新药的NDA、IND申请（1） 2025年9月创新药的NDA、IND申请（2） 2025年9月创新药的NDA、IND申请（3） 重点血制品批签发跟踪 n2025年9月血制品批签发情况： ü人血白蛋白：批签发494批（+10%），其中国产200批（-17%），进口294批（+42%）； ü免疫球蛋白：静丙批签发138批（+23%）、狂免24批（0%）、破免19批（+6%）； ü凝血因子类：PCC批签发39批（+105%）、凝血因子Ⅷ 40批（+3%）、纤原24批（-31%）； 医疗器械进出口情况 n2025年9月医疗器械进出口情况：2025年9月医疗器械出口金额18.14亿美元（+6.10%），进口金额11.00亿美元（+2.60%）。 n2025年9月主要医疗器械子品类出口情况：内窥镜（+26.49%）、其他健身及康复器械（+15.36%）、人造关节（+20.73%）、注射器（+14.40%）、彩超（+12.74%）出口金额同比增长；核磁共振设备（-8.26%）、医用敷料（-2.00%）出口金额同比下降。 n2025年9月主要医疗器械子品类进口情况：其他健身及康复器械内窥镜（+99.89%）、彩超（+0.63%）、注射器（+44.06%）进口金额同比增长；内窥镜(-23.07%)、核磁共振设备（-44.19%）、人造关节（-12.04%）进口金额同比下降。 创新医疗器械：9月份新增5款创新器械获批 n2025年9月，国家药品监督管理局共新增批准5款创新医疗器械的注册申请；截至9月末，国家药监局已批准的创新医疗器械名录中产品数量已提升至373款。 医疗服务：样本城市1-8月诊疗量稳中有升 n以天津市（华北）、重庆市（西南）和南宁市（华南）为样本城市： ü从2025年1-8月的情况来看，部分样本城市的诊疗量稳中有升。由于春节错期，样本城市2025年1、2月份诊疗数据与去年同期相比有所差异，但后续3-8月份整体呈现逐渐向好的趋势。天津市基层医疗卫生机构的门急诊人次同比增长较快；南宁市6-8月份诊疗人次增速表现较好，重庆市8月份门急诊人次数实现搞个位数增长。从样本城市的表现来看，整体医疗服务的环境已经呈现趋稳改善的迹象，外部因素冲击的影响已基本出清，期待后续月份诊疗量持续向好。 医疗服务：各专科诊疗服务量增速分化趋势延续 n以天津市数据为例，从细化结构分析各专科医院增长情况： ü综合类医院5-8月份诊疗人次及出院人次整体呈现下滑趋势；中西医结合类医院在近几个月的诊疗人次、出院人次实现较高同比增长。 ü从专科医院的诊疗人次数据来看，5-8月各专科医院诊疗服务量增速分化趋势延续：其中美容类恢复增长，在6月打破连续增长数月的情况下8月份增速转正；口腔类和眼科类整体呈现中低个位数增长。胸科类、肿瘤类、心血管类等偏刚需的严肃医疗领域同比增速维持较高水平。与人口生育相关的妇产类自2024年9月份增速由正转负后，持续显著下滑，儿童类连续数月表现低迷，且诊疗人次下滑有逐渐加速的态势。 目录 医药月度表现回顾01医药行业数据跟踪02细分板块观点03近期重点报告回顾04覆盖公司盈利预测与估值表05 创新药：多项成果在ESMO中展示，看好产业长期逻辑 n多项成果在ESMO中展示。2025年的欧洲肿瘤学会（ESMO）将于10月中下旬举行，一系列国产创新药的研究成果在会议中进行展示：康方生物的伊沃西联合化疗对照替雷利珠单抗联合化疗一线治疗sqNSCLC的ph3临床（HARMONi-6），科伦博泰的sac-TMT单药对照含铂双药化疗二线治疗EGFRm NSCLC的ph3临床（OptiTROP-Lung04），sac-TMT单药对照化疗治疗HR+/HER2- mBC的ph3临床（OptiTROP-Breast02），以及荣昌生物的RC48、RC118、RC148，百利天恒的BL-B01D1，乐普生物的MRG004A，三生制药的707等。随着国产创新药的临床数据和临床进度在全球范围内的竞争力越来越强，创新药出海的趋势不断加强。建议关注具备高质量创新能力的公司：科伦博泰生物、康方生物、信达生物、三生制药、和黄医药、百济神州、泽璟制药、百利天恒等。 n关注创新药在海外的临床进展以及数据读出。中国创新药产业已经体现出长期向好的发展趋势，并在近年集中体现在BD交易的爆发式增长。值得注意的是，对于大部分国产创新药，对外授权通常只是全球开发的起点，合作伙伴在海外的开发进度，以及后续全球临床数据的读出可以进一步加强产品在全球市场商业化的确定性。 中药：关注基药目录调整进展 n行情回顾：中报业绩承压，9月回调。2025年09月01日至09月30日，中药板块整体呈现回调（-5.3%）。维康药业（9.79%）、通化金马（7.89%）、康芝药业（7.04%）、方盛制药（4.40%）、云南白药（0.32%）等涨幅领先；振东制药（-24.42%）、悦康药业（-19.54%）、九芝堂（-15.11%）、康缘药业（-12.34%）、恩威医药（-12.30%）、贵州百灵（-12.21%）、九典制药（-11.23%）等跌幅居前。 n关注基药目录调整进展。2021年6月，国务院《深化医药卫生体制改革2021年重点工作任务》中提出“优化目录遴选调整程序，适时启动目录调整工作”，同年11月，卫健委发布《国家基本药物目录管理办法（修订草案）》征求意见稿，意见反馈截止时间为2021年12月14日。如今距离征求意见稿发布已过去三年，预计基药目录的遴选、论证评议等工作也在积极推进中，待正式的《国家基本药物目录管理办法（修订稿）》出台后，基药目录有望迎来新一轮调整。 中药：关注基药目录进展 CXO及原料药：地缘政治再发酵，但影响可控 nCXO行情回顾：整体上涨。2025年09月01日至09月30日，医药研发外包整体上涨（+6.0%）。皓元医药（20.62%）、康龙化成（18.14%）、毕得医药（14.60%）、昭衍新药（12.46%）、
