华友钴业2025年三季报点评：Q3镍利润稳定，看好后续钴涨价利润弹性
业绩符合预期
2025年前三季度，公司营收589.4亿元，同比增长29.6%；归母净利42.2亿元，同比增长39.6%，毛利率16.2%。其中Q3营收217.4亿元，环比增长12.3%；归母净利15.1亿元，环比增长3.2%，扣非净利14.3亿元。受2.5亿汇兑损失影响，业绩符合预期。
镍业务
湿法项目华越6万吨和华飞12万吨持续超产，预计Q1-3MHP出货量约18万吨，Q3出货5.8万吨，环比持平。火法项目转为部分镍铁，预计高冰镍出货0.3万吨，镍铁出货1万吨左右。全年镍产品出货有望达24万吨（权益量近13万吨）。盈利端，上半年MHP镍成本1.2万美元/吨，Q3受硫磺、液碱辅料涨价影响成本上升，预计单吨利润0.3万美元左右，火法基本盈亏平衡，预计25年镍利润贡献30-35亿元。
钴业务
预计Q1-3钴产品出货约3.5万吨，Q3出货1.4万吨，环比增长40%。刚果金钴自有矿3000吨，25年出口配额225吨，26年1080吨。印尼湿法镍冶炼项目有2万吨钴副产品，对应权益1.2万吨+。Q3钴均价上涨至27万元/吨，预计Q3贡献2亿左右利润增量。刚果金钴出口禁令解除，转为配额制度，26-27年每年配额上限为9.66万吨。预计26年行业供给降至22万吨，需求预计27万吨，缺口明显。当前钴价39万元/吨，若上涨至40-50万元/吨，26年刚果钴和印尼钴合计贡献30-40亿利润弹性。
铜业务
预计Q3铜产品出货2万吨，环比微增，全年铜出货量预计9万吨（2万吨自有矿+7万吨加工），贡献7-8亿利润。
锂业务
预计Q3碳酸锂出货1.4万吨，公司通过套保实现盈亏平衡，全年出货维持3万吨以上；5万吨硫酸锂项目计划25年底建成，全成本将降至6万元/吨（含税）。
三元正极材料
预计Q1-3三元正极出货7万吨，Q3三元出货3万吨，环增30%+，25全年三元出货目标10万吨+，同比翻倍，正极材料出货目标12万吨+，同增80%+。预计Q1-3三元前驱体出货8万吨+，Q3出货3万吨，环增40%+，25全年有望出货11万吨，实现同比增长。
现金流与资本开支
Q3受汇兑损益影响，经营性现金流亮眼。25年Q1-3期间费用率6.8%，Q3费用率7.5%。25年Q1-3经营性净现金流41.8亿元，Q3经营性现金流25.6亿元。25年Q1-3资本开支78.8亿元，Q3资本开支34.1亿元。
盈利预测与投资评级
上调26-27年盈利预测，预计25-27年归母净利润60/90/109亿元，同增45%/50%/20%，对应PE为19x/13x/11x。考虑镍仍处于底部，给予26年20x PE，目标价95元，维持“买入”评级。
风险提示
上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。
