核心观点与关键数据
业绩表现：公司2025年前三季度实现营收24.0亿元，同比增长3.4%；归母净利27.5亿元，同比增长47.3%。单季度来看，Q3营收7.2亿元，同比增长28.7%，归母净利9.5亿元，同比增长66.5%。
锂业务：因矿证问题，锂产线于7月17日停产，10月11日复产。Q3锂产品销量环比下滑，碳酸锂产销0.09/0.03万吨。国内电池级碳酸锂均价7.3万元，环比上涨12.7%。单吨营业成本约3.4万元，环比下降，但因销量较低，利润贡献较小。
钾业务：钾肥价格表现强势，Q3氯化钾不含税售价2826元。Q1-Q3产销量70.2/78.4万吨，环比下降。单吨营业成本941元，环比预计小幅下降，盈利水平提升。
铜业务：Q1-Q3铜产销量14.3/14.2万吨，Q3产销量5.0/5.0万吨，环比增加。LME铜价9821美元/吨，环比上涨3.7%；钼精矿价格4212元/吨，环比上涨17.7%。Q1-Q3单吨铜净利4.5万元，Q3单吨铜净利4.7万元，环比增加，盈利再创新高。
项目进展：察尔汗盐湖锂产线已复产，获采矿许可证，新增锂矿开采。麻米措盐湖项目按计划推进，已完成光伏电站建设合同签订。老挝钾肥项目稳步开展准备工作。巨龙二期第二选矿厂精选系统成功试车，规划2025年底投产。
投资建议：公司钾锂铜三轮驱动，成长空间大。盐湖提锂成本优势显著，巨龙二三期扩产项目如期推进，紫金入主赋能，降本效果逐步显现，项目进度或超预期。预计2025-2027年归母净利36.8、57.0、80.2亿元，对应10月17日收盘价的PE为23、15和11倍，维持“推荐”评级。
风险提示：铜价超预期下跌，项目进度不及预期，海外地缘政治风险等。
财务预测与估值
| 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|----------------|---------|---------|---------|---------|
| 营业收入（百万元） | 3,251 | 3,134 | 5,394 | 7,790 |
| 归属母公司股东净利润（百万元） | 2,580 | 3,675 | 5,697 | 8,016 |
| 每股收益（元） | 1.64 | 2.34 | 3.63 | 5.10 |
| PE | 33 | 23 | 15 | 11 |
| PB | 6.2 | 5.6 | 4.6 | 3.7 |
分析师信息
- 分析师：邱祖学、南雪源
- 执业证书：S0100521120001、S0100525080002
- 邮箱：qiuzuxue@glms.com.cn、nanxueyuan@glms.com.cn
