华宝证券2025年10月资产配置报告总结
01 市场回顾
- 大类资产表现：9月资产普遍上涨。A股、港股上涨，美股与日股表现突出；债市震荡，黄金走高，油价下跌，美元指数走弱。
- A股行业风格：除大盘价值外均上涨，风格分化，成长周期占优，稳定、消费及金融风格下跌，金融跌幅居前。电力设备、有色、电子、房地产领涨，金融和银行跌幅居前。
02 海外经济环境及政策影响
- 美国就业市场：8月非农就业仅增2.2万人，失业率升至4.3%，劳动力市场压力加剧。
- 美国通胀：8月CPI同比上涨2.9%，环比上涨0.4%，核心通胀同比增3.1%。
- 美联储降息：9月如期降息25基点至4.00%-4.25%，开启降息周期，预计年底再降50基点，未来两年每年降25基点。
- 美联储独立性：特朗普试图解除库克职务，提名米兰接替，挑战美联储独立性，可能导致政策短期化和政治化。
- 中美关税博弈：特朗普威胁11月1日起对华加征100%关税，实际税率低于预期，完全落地可能性有限，可能升级针对性关税或保留谈判余地。
03 国内经济环境及政策影响
- 经济运行：8月经济修复放缓，消费、投资回落，出口韧性偏强，生产仍偏强。
- 需求端：消费内生修复偏慢，仍需政策刺激；出口增速反弹，对东盟出口增加。
- 投资&生产端：投资延续回落，制造业意愿不强，基建力度回落，地产投资弱势；工业增加值小幅回落，名义增长偏弱。
- 金融数据：M1进一步回升，M2-M1剪刀差收窄；社融同比8.8%，政府债融资高增但基数偏高，居民、企业信贷回落。
- 通胀前景：CPI小幅回落至-0.4%，核心CPI回升至0.9%；PPI企稳回升至-2.9%，反内卷有望缓解后续下行压力。
- PMI：9月制造业PMI回升至49.8，生产回升，价格回落，就业压力改善；服务业PMI回落至50.1，景气度慢修复。
04 股债策略与市场结构特征
- A股交易结构：行业轮动速度回落，行业收益差升至高位，拥挤度提升方向集中在电力设备、房地产、汽车和有色金属。
- 市场风险偏好：上证红利股债性价比回升，A股风险溢价率回落，市场风险偏好进一步上升。
- 股指估值水平：8个股指估值全线上升，创业板指居中位数区间以上，其他均处于3/4以上区间。
- 港股：AH股溢价率回落至117.21，估值持续维持高位，接近均值+一倍标准差水平。
- 债市：情绪有望修复，持续做多动能不强，仍偏震荡；短期内区间震荡为主，适度平衡久期，关注票息收益。
05 资产配置观点展望
- 政策加码可能性提高：经济承压，政策加码可能性提高。
- 风险提示：国际形势超预期、美国经济通胀反弹、政策不确定性、扩内需政策落地不及预期、国内经济复苏不及预期。
